De la concurrence au conflit : Mario Draghi sur l’inflation et la guerre en Ukraine

Depuis la fin de son expérience politique, Mario Draghi a décidé de garder un profil public très discret. Il a participé à très peu d’événements — comme celui consacré à la carrière d’Emilio Giannelli, dessinateur historique du Corriere della Sera, ou au 25e anniversaire de la BCE — et n’a pas accordé d’entretiens aux médias nationaux et internationaux. Son discours, bien que prononcé dans un cadre universitaire et donc « protégé », est donc pertinent, car l’ancien président de la BCE revient sur la nécessité pour l’Europe et l’Occident d’aider l’Ukraine à gagner la guerre contre la Russie jusqu’au bout, et parce qu’il ouvre une séquence de discours publics qui auront lieu dans les semaines à venir.

Selon Draghi, soutenir Kiev est un impératif « existentiel » pour l’Union européenne et les États-Unis qui, dans ce contexte, n’ont qu’une seule voie à suivre : « Il n’y a pas d’autre solution que de faire en sorte que l’Ukraine gagne cette guerre ». Une position cohérente avec celle de l’ancien Président du Conseil lors de son passage au Palais Chigi, mais qui rappelle à l’opinion publique nationale et internationale l’engagement d’une partie de l’establishment occidental en faveur d’une issue qui, pour l’heure, semble loin d’être acquise.

Le choix de l’université où prononcer ce discours n’est pas fortuit, même s’il est facilité par l’occasion, le prix Miriam Pozen, que l’ancien président a reçu. C’est en effet au MIT que Draghi a soutenu son doctorat et c’est aux États-Unis qu’il a fait une partie de ses études, sans parler des relations personnelles, politiques et financières très fortes qu’il a cultivées à l’étranger au cours de sa longue carrière de fonctionnaire italien et européen. Cette conférence sera la première d’une série que l’ancien président de la BCE tiendra non seulement dans des universités, mais aussi et surtout dans des institutions financières : le 22 juin, Mario Draghi sera à Paris, au Carrousel du Louvre, pour l’Amundi World Investment Forum.

Mesdames et Messieurs,

C’est un privilège de revenir au MIT parmi tant d’amis, et c’est un grand honneur de recevoir le prix Miriam Pozen.

En 2020, le premier prix Miriam Pozen a été décerné à Stan Fischer ; Stan a été un véritable géant de l’élaboration des politiques, grâce à son équilibre, à sa finesse et à son expérience. Pour moi, il a également été un ami, un mentor, un modèle. Je me sens immensément privilégié de suivre ses traces.

Ma conférence d’aujourd’hui s’appuiera sur mes expériences en tant que banquier central et premier ministre de l’Italie. J’aimerais réfléchir aux deux événements qui, avec les tensions croissantes avec la Chine, ont dominé les relations internationales et l’économie mondiale au cours des dix-huit derniers mois : la guerre en Ukraine et le retour de l’inflation.

Ces événements ont pris les décideurs politiques par surprise. Nous pensions que les institutions que nous avions mises en place, ainsi que les liens économiques et commerciaux, suffiraient à empêcher une nouvelle guerre d’agression en Europe ; et nous pensions que les banques centrales indépendantes avaient maîtrisé la capacité de plafonner les attentes en matière d’inflation, au point de nous inquiéter d’une stagnation séculaire.

Avec le recul, je dirais que ces deux événements capitaux ne sont pas sortis de nulle part et qu’ils ne sont pas déconnectés l’un de l’autre. Ils sont plutôt tous deux la conséquence d’un changement de paradigme qui, au cours des deux dernières décennies et demie, a discrètement fait passer la géopolitique mondiale de la concurrence au conflit. Ce changement de paradigme peut conduire à des taux de croissance potentielle plus faibles et nécessiterait des politiques conduisant à des déficits budgétaires et des taux d’intérêt plus élevés.

Dans les années 1990, nombreux étaient ceux qui pensaient que le processus de mondialisation était inarrêtable et qu’il répandrait les valeurs libérales et démocratiques dans le monde entier. Le développement du secteur privé, le bon fonctionnement des marchés, la croissance extraordinaire des investissements directs étrangers et l’expansion du commerce mondial étaient des objectifs considérés comme propices non seulement à la prospérité pour tous, mais aussi à la démocratie pour tous.

L’opinion dominante était que les valeurs mondiales allaient converger et que cette convergence allait remodeler les relations internationales pour les décennies à venir.

On supposait également que les institutions internationales suffiraient à corriger les distorsions résultant de la mondialisation — par exemple en matière de climat, de concurrence et de droits de propriété — et que les institutions nationales corrigeraient les inégalités.

Deux exemples ont révélé les lacunes de cette vision consensuelle de la mondialisation. Le premier, peut-être le plus symbolique et le plus important, a été l’entrée de la Chine dans l’Organisation mondiale du commerce, alors qu’elle n’était pas — et n’est toujours pas — une économie de marché ; cette admission fut faite dans l’hypothèse où elle le deviendrait. Bien que cette décision ait entraîné une réduction historique de la pauvreté dans le monde et ait profité aux consommateurs et aux entreprises occidentales, elle a eu un impact social, politique et environnemental majeur. L’OMC s’est révélée incapable de le contenir.

Deuxièmement, la prétention selon laquelle la diffusion des marchés libres répandrait également les valeurs de la démocratie libérale a été battue en brèche par l’exemple de la Russie. L’Occident a vu dans l’ascension de Vladimir Poutine le signe d’une modernisation inévitable de la Russie et a accueilli Moscou dans les forums multilatéraux, à commencer par le G7 et le G20. Nous pensions que les liens économiques et commerciaux que nous avions créés avec la Russie seraient une garantie de prospérité, un moteur de démocratisation, un prélude à une paix durable.

Cependant, le président Poutine n’a jamais accepté les changements politiques et territoriaux qui ont suivi la disparition de l’Union soviétique. De la Géorgie à la Crimée, le gouvernement russe a violé à plusieurs reprises le caractère sacré des frontières internationales, poursuivant un plan prémédité de restauration de son passé impérial.Les contrats que nous avions signés avec la Russie, notamment pour la fourniture de gaz naturel, allaient devenir un instrument de chantage.

Alors que nous étions occupés à célébrer la fin de l’histoire, l’histoire préparait son retour. Nos propres institutions nationales ont également été surprises par ce défi. La révolte contre l’ordre libéral multilatéral a pris de l’ampleur, en raison de son caractère perçu comme injuste et de l’absence de garde-fous. En 2016, l’élection de Donald Trump aux États-Unis et le référendum sur le Brexit en Europe ont révélé un mécontentement généralisé à l’égard du modèle économique et politique existant. Les électeurs ont exigé une plus grande protection et un plus grand contrôle. Ils souhaitaient un rôle plus central de l’État, qui est revenu sur le devant de la scène.

La pandémie de Covid-19 a accéléré la tendance à l’abandon de la primauté des marchés. En Europe, nous avons rapidement réalisé que trop de chaînes d’approvisionnement échappaient à notre contrôle national à un moment critique. L’exemple le plus clair et le plus dangereux était la chaîne d’approvisionnement des produits médicaux essentiels — de l’équipement de protection aux vaccins — où les gouvernements ont dû adopter une position plus affirmée. Le secteur public a également joué un rôle central en soutenant l’économie pendant les fermetures et en donnant un coup de fouet à la reprise lors de la réouverture. Les budgets publics ont protégé les emplois, les salaires et les entreprises — une décision qui s’est avérée judicieuse pour limiter les dommages causés par le choc de la pandémie.

Mais alors que nous pensions avoir gagné la guerre contre le Covid-19, un nouveau conflit est venu menacer notre prospérité et notre sécurité collectives : l’invasion brutale de l’Ukraine par la Russie.

Il ne s’agissait pas d’un acte de folie imprévisible. Il s’agissait de la prochaine étape préméditée de l’agenda du président Poutine et d’un coup déterminé porté à l’Union. 

Les valeurs existentielles de l’Union européenne sont la paix, la liberté et le respect de la souveraineté démocratique. Ce sont les valeurs qui ont émergé après le bain de sang de la Seconde Guerre mondiale.C’est pourquoi les États-Unis, l’Europe et leurs alliés n’ont pas d’autre choix que de veiller à ce que l’Ukraine gagne cette guerre. Accepter une victoire russe ou un tirage au sort confus affaiblirait fatalement les autres États limitrophes et enverrait aux autocrates le message que l’Union est prête à faire des compromis sur ce qu’elle représente, sur ce qu’elle est. Elle indiquerait également à nos partenaires de l’Est que notre engagement en faveur de leur liberté et de leur indépendance — un pilier de notre politique étrangère — n’est pas si inébranlable que cela.

En bref, cela porterait un coup existentiel à l’Union.

Gagner cette guerre pour l’Europe signifie avoir une paix stable, et aujourd’hui cette perspective semble difficile. L’invasion russe s’inscrit dans une stratégie délirante à long terme du président Poutine : retrouver l’influence passée de l’Union soviétique ; l’existence de son gouvernement est désormais intimement liée à sa réussite. Il faudrait un changement politique interne à Moscou pour que la Russie abandonne ses objectifs, mais rien n’indique qu’un tel changement se produira.

Les conséquences géopolitiques d’un conflit prolongé à la frontière orientale de l’Europe sont très importantes. Plus vite nous en prendrons conscience, mieux nous serons préparés.

Tout d’abord, l’Union doit être prête à renforcer ses capacités de défense. C’est essentiel pour aider l’Ukraine aussi longtemps qu’il le faudra et pour assurer une dissuasion efficace contre la Russie.

Deuxièmement, nous devons être prêts à entamer avec l’Ukraine un voyage qui la mènera à l’adhésion à l’OTAN. L’alternative est d’envoyer toujours plus d’armes et de construire un accord entre l’Ukraine et tous ses alliés dans cette guerre, avec des éléments de défense mutuelle rappelant le traité qui lie les États-Unis à la Corée du Sud. Mais un tel accord serait difficile à réaliser et à mettre en œuvre. Il n’aurait pas un pouvoir égal à celui de la Russie et, comme l’a fait remarquer Henry Kissinger, ne lierait pas la stratégie nationale de l’Ukraine à une stratégie globale. En outre, je pense que le contexte historique et politique est différent de celui de la Corée. Si cela s’avère être le cours le plus probable des événements, l’incertitude et l’instabilité qui s’ensuivront pourraient être considérables.

Troisièmement, nous devons nous préparer à une période prolongée au cours de laquelle l’économie mondiale se comportera très différemment du passé récent.

C’est là que les changements géopolitiques et la dynamique de l’inflation se croisent. La guerre en Ukraine a contribué à l’augmentation des pressions inflationnistes à court terme, mais elle est également susceptible de déclencher des changements durables qui annoncent une hausse de l’inflation à l’avenir. 

À court terme, la flambée des prix de l’énergie, l’aggravation des goulets d’étranglement du côté de l’offre en raison de l’interruption des chaînes de valeur, et les perturbations sur les marchés tels que les céréales et autres produits alimentaires, ont poussé l’inflation à des niveaux qui n’avaient pas été atteints depuis des décennies. Ces facteurs liés à l’offre ont d’abord été la principale source d’inflation en Europe, car les entreprises ont dû augmenter leurs prix en réponse à la hausse des coûts de l’énergie et d’autres coûts. Aux États-Unis, les vagues successives de relance budgétaire ont fait de l’inflation un phénomène essentiellement lié à la demande. Mais dans les deux cas, les banques centrales ont dû intervenir pour ramener le taux d’inflation vers leurs objectifs, une démarche qu’elles avaient presque oubliée après une décennie de faible inflation.

Avec le recul, il est probable que les autorités monétaires auraient dû diagnostiquer plus tôt le retour d’une inflation persistante. Mais, en Europe surtout, compte tenu de la nature du choc liée à l’offre, il n’est pas certain qu’une action plus rapide aurait permis d’enrayer une grande partie de l’accélération des prix.

De l’Ukraine au métavers

Les clefs d’un monde cassé.

Du centre du globe à ses frontières les plus lointaines, la guerre est là. L’invasion de l’Ukraine par la Russie de Poutine nous a frappés, mais comprendre cet affrontement crucial n’est pas assez.

Notre ère est traversée par un phénomène occulte et structurant, nous proposons de l’appeler  : guerre étendue.

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L’incapacité des gouvernements à se mettre d’accord en temps voulu sur un plafonnement des prix du gaz naturel a rendu la tâche de la Banque centrale européenne beaucoup plus difficile.

Quoi qu’il en soit, lorsque les banques centrales sont intervenues, elles ont fait preuve d’un engagement ferme à maîtriser l’inflation et ont en grande partie rattrapé le temps perdu.La hausse des taux d’intérêt se répercute désormais sur l’économie et des signes de ralentissement apparaissent dans le secteur manufacturier. Toutefois, les services, et en particulier le tourisme, restent solides, et les marchés du travail demeurent généralement tendus par rapport à ce qu’ils étaient dans le passé.

L’inflation s’avère plus résistante que les banques centrales ne l’avaient initialement supposé. La lutte contre l’inflation n’est pas terminée et nécessitera probablement une poursuite prudente du resserrement monétaire, soit par des taux d’intérêt encore plus élevés, soit par un allongement du délai avant que leur cours ne puisse être inversé. Toutefois, les différentes sources du choc inflationniste dans les différentes juridictions ont des implications sur la tâche qui attend les banques centrales.

Aux États-Unis, l’inflation a été largement alimentée par une hausse du revenu disponible des ménages pendant la pandémie et par une augmentation connexe de l’épargne, qui a depuis été progressivement réduite. Les transferts fiscaux effectués pendant et après la pandémie, qui ont largement contribué à la croissance supérieure à la tendance du revenu disponible en 2020 et 2021, ont été un facteur clé de cette évolution.

Toutefois, le revenu disponible est maintenant largement revenu à la tendance et la politique fiscale est devenue moins expansionniste. Cela suggère que l’impulsion actuelle de la consommation — et la pression sur les prix qu’elle a engendrée — s’estompera une fois que la réduction de l’excès d’épargne se sera dissipée.

En outre, même si la création d’emplois aux États-Unis reste forte, on peut se demander si les salaires prendront le relais en tant que moteur des pressions inflationnistes une fois que les dépenses se seront normalisées. Les salaires nominaux ont fortement augmenté, mais il n’est pas prouvé que la croissance des salaires ait été le moteur de la croissance des prix. Il semble plutôt que les salaires aient réagi au même facteur commun de demande excédentaire, et devraient donc diminuer à mesure que la demande s’atténue.

Dans la zone euro, les défis sont différents. Jusqu’à présent, l’inflation n’a pas été alimentée par une demande excédentaire. Contrairement aux États-Unis, la consommation réelle totale dans la zone euro reste inférieure à son niveau prépandémique et bien en deçà de sa tendance prépandémique. Ce contraste frappant reflète le fait que la zone euro a subi un énorme choc des termes de l’échange dû à la crise de l’énergie qui a en même temps augmenté les coûts et transféré les revenus vers le reste du monde.

Jusqu’à présent, les entreprises ont réagi en modifiant leur comportement en matière de prix : au lieu d’absorber les coûts plus élevés dans leurs marges, comme elles l’avaient fait pendant la majeure partie de la décennie précédente, elles ont répercuté ces coûts sur les consommateurs, ce qui leur a permis de maintenir, voire d’augmenter leurs bénéfices. Les travailleurs, quant à eux, n’ont pas été en mesure d’éviter une perte de revenu réel. À la fin de l’année dernière, les salaires réels étaient encore inférieurs d’environ 4 % à leur niveau d’avant la pandémie ; et, compte tenu de l’inertie de la plupart des négociations salariales en Europe, ce processus devrait s’étaler dans le temps jusqu’à ce que les pertes de salaires réels aient été récupérées.

Une période plus longue de hausse des salaires s’accompagne naturellement de risques plus élevés de persistance de l’inflation, en particulier si les entreprises continuent à pratiquer les prix que nous avons observés jusqu’à présent. Pour éliminer ces risques, la demande doit donc être suffisamment contenue pour réduire le pouvoir de fixation des prix et empêcher les entreprises de répercuter les futures augmentations de salaires sur les consommateurs.

D’un autre côté, si la demande diminue, les entreprises pourraient bien absorber une partie des augmentations salariales implicites dans les contrats de travail pour les deux ans à venir. Abstraction faite d’autres facteurs, le degré de resserrement monétaire futur dépend de l’interaction entre les entreprises et les travailleurs, et de l’ampleur des effets des décisions monétaires passées.

En général, je ne m’attends pas à ce que les préoccupations en matière de stabilité financière fassent obstacle. Les problèmes bancaires actuels ne sont en rien comparables à la crise financière et devraient être traités par des mesures ad hoc, comme cela a été fait jusqu’à présent.

Compte tenu de l’ampleur limitée de ces crises, les gouvernements devraient financer, le cas échéant, toutes les interventions nécessaires et éviter de créer un conflit pour les banques centrales entre la poursuite des objectifs de la politique monétaire et ceux de la stabilité financière.

L’expérience des années 1970 est encore très claire dans nos esprits et, aujourd’hui, ni les gouvernements ni les banques centrales ne veulent voir un désancrage des anticipations d’inflation.

Les banques centrales finiront par réussir à ramener le taux d’inflation à leurs objectifs. Mais à mesure que les conséquences à long terme de la guerre deviendront visibles, l’économie sera très différente de celle à laquelle nous sommes habitués. Une guerre prolongée entre la Russie et l’Ukraine, ainsi que des tensions géopolitiques persistantes avec la Chine, continueront à peser sur le taux de croissance potentiel de l’économie mondiale.

En outre, la volonté de s’assurer que les chaînes d’approvisionnement résistent aux chocs géopolitiques signifie que les pays seront plus enclins à acheter des biens à des fournisseurs fiables et partageant les mêmes idées, même s’ils ne sont pas les moins chers, et à investir dans la relocalisation de la production essentielle sur le territoire national. Cela entraînera une certaine augmentation des capacités dans les économies occidentales, mais pas nécessairement de l’ampleur et de l’efficacité nécessaires pour garantir que l’inflation reste aussi faible que par le passé.

Dans le même temps, je m’attends à ce que les gouvernements enregistrent des déficits budgétaires de plus en plus élevés. Les défis auxquels nous sommes confrontés — qu’il s’agisse de la crise climatique, de la nécessité de consolider nos chaînes d’approvisionnement essentielles ou de la défense, en particulier dans l’Union européenne — nécessiteront des investissements publics considérables qui ne pourront pas être financés uniquement par des augmentations d’impôts. Ces dépenses publiques plus élevées exerceront une pression supplémentaire sur l’inflation, en plus d’autres chocs possibles du côté de l’offre d’énergie et d’autres biens.  

À long terme, il est probable que les taux d’intérêt resteront plus élevés qu’au cours de la dernière décennie. Dans le même temps, une croissance potentielle faible, des taux d’intérêt plus élevés et des niveaux d’endettement élevés après la pandémie constituent un cocktail explosif — et la tolérance des banques centrales à l’égard de l’inflation ne sera pas la solution.

Les banques centrales doivent certainement être très attentives à leur impact sur la croissance, afin d’éviter toute douleur inutile. Mais c’est avant tout aux gouvernements qu’il incombera de redéfinir les politiques budgétaires dans ce nouvel environnement.

Ces gouvernements devront réapprendre à vivre dans un monde où la marge de manœuvre budgétaire n’est pas infinie, comme cela semblait être le cas lorsque les taux de croissance dépassaient largement les coûts d’emprunt. Et, si certaines des leçons des trente dernières années ont été comprises, il faudra accorder beaucoup plus d’attention à la composition de la politique budgétaire. Celle-ci devrait être conçue pour augmenter la croissance potentielle, tout en protégeant et en incluant ceux qui ont le plus besoin d’aide.

Bien entendu, cette situation pourrait radicalement changer si une vague d’innovations puissantes, comme l’intelligence artificielle, venait à secouer le monde et à stimuler la croissance mondiale.

Bien qu’il soit difficile de prévoir toutes les implications d’un tel événement, une chose est claire : les gouvernements, les États et les institutions doivent réagir de manière proactive pour garantir l’inclusion et la protection de tous ceux qui seraient affectés par ces développements.

Dans tout cela, l’Union devra faire face à des défis supranationaux sans précédent. L’Union a été à bien des égards au centre de l’expérience de la mondialisation, mais considérer la création du marché unique et de l’euro comme un simple prolongement de ce processus serait une lecture partielle. Le projet a toujours été plus ambitieux.

L’Union était exceptionnelle dans deux dimensions importantes. Le modèle social européen garantissait un filet de sécurité plus solide pour les laissés-pour-compte que dans le reste du monde. En outre, l’Union disposait de règles et d’institutions collectives solides qui, bien qu’imparfaites, garantissaient une meilleure protection contre les effets secondaires des marchés libres.

Cependant, l’Union n’a pas été conçue pour transformer son poids économique en puissance militaire et diplomatique ; c’est pourquoi la réponse européenne à la Russie marque un tournant.

La guerre en Ukraine a démontré, comme jamais auparavant, l’unité de l’Union dans la défense de ses valeurs fondatrices, au-delà des priorités nationales de chaque pays. Cette unité sera cruciale dans les années à venir.

Elle sera cruciale pour redessiner l’Union afin d’y intégrer l’Ukraine, les pays des Balkans et les pays d’Europe de l’Est ; pour organiser un système de défense européen qui soit complémentaire et accréditif par rapport à l’OTAN ; et pour surmonter tous les autres défis supranationaux auxquels nous sommes collectivement confrontés : en premier lieu la transition climatique et la sécurité énergétique, en adaptant nos institutions, et en particulier le processus de prise de décision, au nouveau contexte. Et tout cela, sans affaiblir la protection sociale qui fait la spécificité de l’Union.

J’insiste sur l’unité parce que c’est la seule façon d’avancer : les pays européens, aussi forts soient-ils, sont trop petits pour relever seuls ces défis. Et plus ces défis sont importants, plus le chemin vers une entité politique, économique et sociale unique, bien que long et difficile, devient inévitable. Notre voyage, qui a commencé il y a de nombreuses années et s’est accéléré avec la création de l’euro, se poursuit.

Aujourd’hui, j’ai parlé de nos temps difficiles. Mais les temps n’ont jamais été faciles. Je suis arrivé ici en août 1972. Lorsque j’étais étudiant, nous avons connu la guerre du Kippour, plusieurs chocs pétroliers, l’effondrement du système monétaire international, le terrorisme qui faisait rage dans le monde entier et une inflation incontrôlable, pour ne citer que quelques événements de l’époque ; bien entendu, nous étions aussi dans la guerre froide.

Nous avons pu relever ces défis, et je suis convaincu que nous pourrons le faire à l’avenir, grâce à des femmes et des hommes préparés et inspirés.

Je tiens à rendre hommage au MIT et, plus généralement, à toutes les institutions scientifiques et éducatives pour leur immense contribution à la préparation et à l’inspiration de générations de femmes et d’hommes similaires dans leur service rendu au monde.

Je vous remercie.