El futuro de las criptomonedas después de FTX

FTW no es Lehman

El año 2022 habrá sido el año de varios choques en la esfera de los activos digitales. El punto de partida fue el colapso del protocolo descentralizado de productos de rendimiento Terra y su asociado stablecoin Luna. Rescatado inicialmente por el fondo de cobertura Alameda Research, el protocolo acabó fracasando, y se llevó consigo la plataforma canadiense-estadounidense Voyager y millones de clientes, y el broker de rendimiento Celsius. Esta fue la primera explosión: la de la primavera de 2022. 

A esto le siguió, en otoño de 2022, el colapso de la segunda plataforma de comercio de activos digitales del mundo, FTX, y de su empresa matriz, Alameda Research. La quiebra tuvo un efecto en cadena sobre millones de inversionistas, aunque a diferentes escalas. Esto se debe, y es una de las características del mercado de activos digitales, a que la mayoría de los inversionistas en esos productos siguen siendo personas físicas. 

Sin embargo, esta caída difiere bastante de la de 2008 en los mercados financieros. 

En primer lugar, en términos de capitalización bursátil en todo el mercado de criptoactivos, las pérdidas de valor ascienden a unos 2.2 billones de dólares entre el pico de capitalización de los activos digitales y su capitalización a finales de noviembre de 2022, según datos de Statista. Así que estamos hablando de pérdidas de valor, no de pérdidas netas. Todavía es demasiado pronto para tener una cifra clara de las pérdidas netas, pero estamos hablando de una cantidad de 31 mil millones, esta última incluye la caída del valor de los activos bloqueados en la base Total Value Locked en Terra / Luna. La cifra está probablemente subestimada, pero es difícil saber más en este momento.  En otras palabras, y toda proporción guardada, estas pérdidas netas son más o menos equivalentes al monto del escándalo Madoff.

En su punto álgido, el mercado de las criptomonedas valía algo más de 3 billones de dólares, mientras que, al mismo tiempo, la capitalización bursátil mundial de las empresas por sí sola -y, por tanto, el mercado de acciones, pero omitiendo el mercado de deuda, el de derivados y el de divisas- superaba los 35 billones de dólares, según PwC. En su punto más alto, el mercado de criptoactivos representaba, por tanto, una parte relativamente insignificante del total de activos financieros, que ascendería a 530 billones de dólares según un estudio de BCG en 2020 y a cifras casi similares según otro estudio de McKinsey. 

Por lo tanto, hay que relativizar lo que ocurre en el mercado de activos digitales. Sobre todo si lo comparamos con los desplomes bursátiles, por no hablar de los desplomes inmobiliarios.

Desde la financiarización de la economía, es decir, desde finales de los años 80, se han producido crisis financieras, es decir, desplomes bursátiles, aproximadamente cada 10 o 15 años. La mayoría de las crisis bursátiles están relacionadas con la especulación inmobiliaria, que es, por definición, un activo de «buen padre de familia». Lehmann Brothers y los demás bancos de inversión de la época no financiaban la economía, sino que utilizaban sus propios fondos para especular en los mercados financieros como fondos de cobertura. La sofisticación -y la desvinculación de la llamada economía real- de los productos financieros fue extravagante con los CDO, lo que condujo a la crisis de las subprimes o hipotecas de alto riesgo. Aparte de los bancos, la historia muy reciente de los mercados financieros pone de manifiesto los frecuentes fracasos de los fondos de cobertura «tradicionales» que son potencialmente sistémicos para la estabilidad del sistema financiero mundial: recordamos el colapso del fondo Archegos en 2021, pero ¿quién se acuerda del fondo LTCM que casi paraliza las finanzas mundiales en 1999, y de Amaranth en 2006? Por su parte, y según el Consejo de Estabilidad Financiera, el mercado de las criptomonedas no es sistémico debido a las cantidades relativamente pequeñas que se manejan, pero sobre todo por la falta de interconexión e interdependencia entre estos actores y los actores financieros tradicionales, evitando así un efecto dominó. Aunque el crecimiento de este mercado podría, según el BCE, antes de la crisis, apuntar a mayores riesgos para la estabilidad financiera. 

Sólo la crisis financiera de 2008 provocó pérdidas bursátiles en Estados Unidos de más de 8 billones de dólares y pérdidas en el valor de los activos inmobiliarios de más de 9.8 billones de dólares, según el Washington Post. Durante la misma crisis, los Estados y gobiernos prestaron un apoyo masivo al sector bancario y financiero para evitar que la economía se hundiera: el apoyo total de la Unión a los bancos y al sistema financiero durante la crisis de 2008 ascendió a 1.459 billones de euros en capital y 3.659 billones en efectivo, según el Tribunal de Cuentas Europeo. Según la investigación del MIT, el costo directo total de los rescates relacionados con la crisis para Estados Unidos, sobre la base del valor razonable, es de unos 498 mil millones de dólares, o el 3.5% del producto interno bruto en 2009. En total, el FMI estima que el apoyo público al sector financiero durante la crisis de 2008 ascendió a unos 3.5 billones de dólares, repartidos en gran parte por el sistema bancario y ayudando a más de mil bancos -este apoyo consiste en 1.6 billones de dólares en intervenciones directas brutas y 1.9 billones de dólares en garantías-, mientras que la crisis del mercado de las criptomonedas no costó a los Estados y gobiernos, y por tanto a los contribuyentes, ni un solo euro o dólar.

Las consecuencias de la crisis de 2008 sobre el empleo en el sector financiero fueron desastrosas: varias decenas de miles de puestos de trabajo destruidos. Sólo estamos hablando de unos cientos de pérdidas de puestos de trabajo en la crisis del mercado de las criptomonedas. La crisis de 2008 abrió el camino a una explosión de desempleo y situaciones precarias para millones de personas.

Durante la crisis de 2008, se alzaron muchas voces, incluso políticas, para poner fin a la especulación en los bancos y a los movimientos para frenar la especulación. Recordemos Occupy Wall Street: releamos los informes Vickers, Volcker y Liikaneen en Europa sobre el fin de las llamadas actividades especulativas en los bancos con la «implementación exitosa» que conocemos, especialmente bajo la administración de Trump.

Una serie de escándalos, incluso fraudes

Desde este punto de vista, el mercado de los criptoactivos no es muy diferente del de los mercados financieros tradicionales, con sus montones y montones de escándalos. ¿Quién ha olvidado a Madoff? -¡el costo del fraude oscila entre los 20 y los 50 mil millones de dólares!- y otros Enron, Parmalat? Del mismo modo, la crisis de 2008 puso de manifiesto prácticas más que dudosas por parte de algunas instituciones financieras, a pesar de estar reguladas, como el «derecho a utilizar valores» sin el acuerdo de los clientes por parte de sus bancos, práctica conocida como rehipotecación. Esto es exactamente de lo que se acusa hoy a FTX. Tales prácticas dudosas o fraudulentas provenían, como en el caso de FTX, de una falta de control interno, que puede llevar a enormes pérdidas en los bancos: ¿quién ha olvidado a Kerviel en 2008 en la Société Générale -4.9 mil millones de dólares de pérdidas para el banco- o a Nick Leeson que, él solo en 1995, consiguió hundir el muy antiguo y respetable Bearings Bank, o a Yamanaka en Sumitomo en 1996, y a Stanford en 2009? En todos esos casos, fue una sola persona la que pudo colarse y hacer caer o debilitar a las instituciones financieras. En el FTX, fue el pequeño equipo de traders de Alameda Research, con sede en las Bahamas, el que parece haber confundido este mercado con un juego de escape del que sólo ellos tienen las llaves.

La crisis del mercado de criptoactivos es, ante todo, una crisis de confianza en un mercado inmaduro -los activos de los clientes ni siquiera estaban segregados de los activos propios- y mal regulado: la regulación de las Bahamas, como la de otras jurisdicciones del mismo tipo, parece ser más un mero trámite burocrático que un estudio profundo del expediente de autorización. Desde este punto de vista, la Unión Europea puede estar orgullosa de haber adoptado el proyecto de reglamento MiCA. Además, hay fraudes y estafas como siempre habrá cuando el dinero es «fácil» y no hay controles.

El futuro del mercado de criptoactivos 

Dicho esto, ¿hasta qué punto el mercado de criptoactivos y criptomonedas se recuperará de estos escándalos? Dicho de otro modo, ¿cuál es el futuro de ese mercado? ¿Vamos a ver un rebote saludable como en el año 2000 con la tecnología? ¿O por el contrario una vuelta a los dudosos usos de las criptomonedas antes de 2015?

Aunque la respuesta siga siendo desconocida, varios elementos sugieren que el mercado se recuperará de esta crisis.

En primer lugar, la desaparición de actores, incluso importantes, no es suficiente para hacer desaparecer un mercado. En términos más generales, el mercado de los criptoactivos ha aparecido ya desde hace algún tiempo como una «nueva clase de activos», ciertamente especulativa, junto a los activos financieros, las materias primas y las divisas, pero un nuevo medio de inversión, como ha estudiado en detalle Goldman Sachs¹. Esta nueva clase de activos se basa en el creciente uso de los protocolos blockchain en la industria digital, por un lado, pero también en otros sectores de actividad, empezando por las finanzas, pero también el comercio minorista, los artículos de lujo y el comercio internacional. 

Sin embargo, si no se pueden comprar acciones de las blockchains, la única forma de invertir en esos protocolos, una vez que se cree en su creciente uso, es a través de las criptomonedas asociadas a ellos. Además, la digitalización del dinero con los proyectos de un euro digital, pero también de las principales monedas internacionales, y en primer lugar el yuan chino, está llevando a la competencia entre estas monedas legales y las «monedas privadas» que son las stablecoins y cuyo uso y funcionamiento son ahora necesarios en el mundo digital, pero sobre todo mucho más baratos y rápidos que las redes de pago bancarias internacionales, incluso aunque la gobernanza de las reservas de los emisores de las stablecoins todavía tenga que mejorar.

Por último, en la actualidad existe todo un ecosistema específico de criptoactivos con muchos actores, ya sea en el desarrollo de nuevas versiones de protocolos de blockchain, en la intermediación entre inversionistas, en el control de actividades ilícitas o en las tecnologías subyacentes. Pero quizás lo más importante sea que los agentes financieros tradicionales -bancos y corredores- desempeñan un papel cada vez más destacado en el negocio de los activos digitales. Los principales bancos estadounidenses están invirtiendo en estas nuevas tecnologías, ya sea ofreciendo servicios como la custodia de activos, o como emisores de stablecoins, u otros. Aunque la entrada en estas actividades es todavía modesta, no deja de ser real, incluso después de esta serie de escándalos. Hay varias razones para ello. En primer lugar, la tecnología impulsada por el sector de los criptoactivos tendrá consecuencias para los mercados financieros tradicionales, empezando por las principales bolsas mundiales, en la medida en que permite una negociación ininterrumpida en tiempo real, que los mercados tradicionales no ofrecen, excepto el mercado de divisas y, en cierta medida, el de derivados, pero éstos siguen siendo en gran medida mercados extrabursátiles entre profesionales. Por lo tanto, es necesario que esos actores dominen esta nueva tecnología. En segundo lugar, con más de 320 millones de criptoinversionistas activos en todo el mundo, el mercado supera en algunos países -como Estados Unidos, Gran Bretaña e incluso Francia- el número de accionistas de empresas cotizadas, y su perfil es el de los ahorradores del mañana, es decir, jóvenes, en su mayoría ejecutivos, pero no sólo, ya que la «promesa» que conlleva la tecnología digital es permitir a cualquier ahorrador, incluso de una suma modesta, invertir en activos digitales, con tanta facilidad como comprar una baguette. Por lo tanto, es esencial que los actores financieros tradicionales escuchen a estas nuevas generaciones de inversionistas. 

El debate hoy en día es menos sobre la desaparición o no del mercado de criptoactivos que sobre su transformación: bien por la llegada masiva de bancos de inversión y otros actores financieros tradicionales que ven la oportunidad de «entrar» al mercado en un momento oportuno; bien por el desarrollo de mercados descentralizados (DeFi) que operan a través de contratos inteligentes y peer-to-peer en detrimento de los mercados digitales centralizados (CeFi). 

La otra posibilidad, pero difícil de corroborar en la actualidad, es que los criptoactivos vuelvan a ser lo que eran hace unos años, no como una nueva clase de activos, sino como un método de pago para actividades ilícitas. Esta opción no se puede descartar si el precio del bitcoin y otros criptoactivos vuelve al nivel de 2017 de menos de mil dólares por bitcoin. Ahí radica el verdadero riesgo: la pérdida total de confianza por parte de los inversionistas, que abandonan este «activo» y lo dejan en manos de los actores de la dark web.