Esta nota está disponible en inglés en el sitio web del Groupe d’études géopolitiques.

El plan de estímulo a gran escala adoptado por el Congreso a iniciativa de la administración Biden y el aumento de las previsiones de crecimiento que le siguió rápidamente han suscitado un debate en Francia y Europa: ¿debemos hacer lo mismo? Si no es así, ¿corremos el riesgo de estancarnos? 

A la hora de establecer la estrategia macroeconómica, hay que tener en cuenta tanto el lado de la oferta como el de la demanda. Los efectos de la pandemia sobre la oferta no serán uniformemente negativos. Aunque hay que tener en cuenta la persistencia de las dificultades en determinados sectores, el cierre de empresas y el impacto de la reducción de la inversión en 2020-2021, no hay que pasar por alto la posibilidad de que la crisis deje una huella positiva. La acelerada penetración de la tecnología digital y la experimentación de nuevas formas de organizar el trabajo deberían traducirse en un aumento de la productividad y, por tanto, del potencial en los próximos años.

Por el lado de la demanda, la situación francesa no requiere actualmente un plan de estímulo a gran escala de la magnitud de los 13 puntos del PIB (4 para el segundo plan de Trump y 9 para el plan de Biden, excluyendo el plan de inversión) aplicados en Estados Unidos, que consideramos excesivos. Las medidas de apoyo a los ingresos de los hogares y a las empresas aplicadas desde el inicio de la crisis sanitaria son potentes, el ahorro es abundante y el levantamiento de las restricciones sanitarias debería provocar un repunte de la demanda.  

Sin embargo, hay dos razones para preocuparse por la preparación de una respuesta para la fase de normalización tras el levantamiento de las restricciones sanitarias: para finales de año, no es seguro que el repunte espontáneo del consumo sea suficiente como para generar el impulso necesario para erradicar las secuelas del impacto del Covid; a más largo plazo (2-3 años), la decisión de establecer una estrategia de finanzas públicas basada en un supuesto de pérdida permanente de potencial económico corre el riesgo de validar un análisis demasiado pesimista de los efectos de la pandemia sobre la oferta. 

Dada la naturaleza de esta crisis, el objetivo explícito debería ser borrar completamente sus secuelas combinando medidas de demanda y oferta. Un primer paso sería recuperar para finales de 2021 el nivel de actividad económica de finales de 2019. Un segundo paso sería recuperar todo el terreno perdido para finales de 2023, y así recuperar plenamente el potencial que se proyectaba antes de la crisis. 

De acuerdo con este objetivo, la estrategia macroeconómica debería combinar medidas incondicionales (por ejemplo, inversión, formación de empleados o apoyo a empresas viables) y medidas condicionadas a la situación económica (apoyo a la renta y la demanda de los hogares, apoyo a la inversión empresarial). La intensidad de este esfuerzo contingente debe adaptarse con flexibilidad a la lejanía del objetivo a cumplir.

En términos económicos, la respuesta de Francia y otros países europeos a la crisis del Covid podría considerarse, en gran medida, un éxito. Aunque el apoyo a la actividad económica ha sido menor que en Estados Unidos, ha estado mejor orientado. Los préstamos a las empresas han evitado un aumento de las quiebras. La actividad económica parcial ha permitido preservar mejor la confianza de los hogares al mantener los puestos de trabajo de la mayoría de los asalariados. En consecuencia, el exceso de ahorro de los hogares franceses (165.000 millones a finales del segundo trimestre, es decir, seis puntos del PIB) sigue siendo muy inferior al de Estados Unidos. Desde el punto de vista macroeconómico, Francia ha hecho un mejor uso de sus fondos públicos. 

La pregunta que se plantea ahora, a medida que nos acercamos al verano, es otra: suponiendo que se levanten gradualmente la mayoría de las restricciones sanitarias gradualmente y, por tanto, las medidas de apoyo para los hogares y las empresas, ¿qué apoyo económico debe preverse? Más concretamente, ¿qué nivel de actividad se debe tener como objetivo y qué apoyo debe prestarse para conseguirlo?1

Oferta: un descenso evitable

A finales de año, seguirán existiendo algunos obstáculos a la actividad económica. Algunos sectores (eventos, viajes de larga distancia, aeronáutica) seguirán en desventaja. En septiembre-octubre de 2020, antes del segundo confinamiento , las empresas cuya actividad era inferior al 50% de lo normal todavía representaban entre el 5% y el 6% del empleo del mercado. Aunque es probable que a finales de 2021 la intensidad de las restricciones que obstaculizan su actividad sea menor, estos efectos sectoriales contribuirán a limitar su potencial. 

De cara al futuro (2023-2024), la cuestión central es la persistencia de los efectos de la crisis sanitaria en la oferta. Históricamente, algunas recesiones se han asociado a pérdidas permanentes, mientras que otras no. En Europa, la crisis financiera provocó una caída significativa y duradera del nivel del PIB. Con respecto a la crisis de Covid, el Programa de Estabilidad francés también asume una pérdida de crecimiento potencial de en torno a 2,25%. Pero esto no es ni mucho menos seguro. 

Algunas de las repercusiones negativas son evidentemente innegables (retraso de inversiones, quiebras de empresas, dificultades persistentes en determinados sectores). Sin embargo, estas no serán necesariamente permanentes: el retraso de la inversión empresarial acumulado en 2020-2021 podría recuperarse parcialmente en 2022-2023; la gran mayoría de las debilidades sectoriales deberían disminuir e incluso desaparecer si se controla la pandemia; las pérdidas de puestos de trabajo siguen siendo inferiores a las registradas durante la crisis financiera y el aumento del desempleo se ha mantenido limitado. Al menos en este momento, no parece haber ninguna histéresis en el mercado laboral que reduzca significativamente el crecimiento potencial. 

Pero, sobre todo, las particularidades de esta crisis obligan a tener en cuenta también una serie de factores positivos. La pandemia ha sido una oportunidad para experimentar con nuevos métodos (teletrabajo, teleconsulta), para revelar fuentes de productividad sin explotar (reducción del tiempo de transporte, simplificación de procedimientos, avances en la investigación médica) y para realizar inversiones duraderas en digitalización (comercio electrónico, servicios digitales). La vuelta a la normalidad dará a las empresas la oportunidad de restablecer sus métodos de funcionamiento anteriores, pero conservando las innovaciones que han demostrado contribuir a un aumento de la eficiencia. Por tanto, será inevitable una mejora de los niveles de productividad, que un reciente estudio sobre el caso de Estados Unidos sitúa en torno al 4% en el periodo 2020-20222. Aunque hay que interpretar estas cifras con cautela, hay pocas dudas sobre la veracidad de los efectos.  

Si pudiéramos contar con un nivel de crecimiento potencial a finales de 2021 más o menos igual que aquel de finales de 2019, y por tanto desalineado a la tendencia actual, la hipótesis de una pérdida permanente de crecimiento potencial superior al 2% a partir de finales de 2021, tal y como se mantiene en el Programa de Estabilidad, es excesivamente pesimista. Adoptar una visión a priori de una pérdida que puede evitarse es probable que dirija la política económica en una dirección demasiado restrictiva y acabe validando lo que no era en absoluto inevitable.

Demanda: altos niveles de incertidumbre

Por el lado de la demanda, no falta poder adquisitivo, pero la tendencia es incierta. El retraso en la inversión y la acumulación de ahorros durante la crisis, combinados con un mayor optimismo sobre el futuro, deberían llevar tanto a empresas como a hogares a recuperarse y a gastar más en los próximos meses. Sin embargo, no se puede descartar que el miedo y la incertidumbre residuales sobre la reaparición de episodios de contagio frenen la inversión empresarial y el consumo de los hogares.  

Por el momento, la inversión evoluciona favorablemente y el comercio mundial ha vuelto a  niveles anteriores a la crisis. Pero, como muestra el gráfico, la proporción de hogares que consideran adecuado ahorrar ha marcado un nuevo máximo histórico (desde 1972). Es difícil anticipar cuál será su comportamiento cuando la amenaza del Covid se reduzca.  El Programa de Estabilidad se basa en un supuesto de una tasa de ahorro de los hogares del 19,4% en 2021 y del 16% en 2022, frente al 15% de 2019.  Es concebible un escenario en el que la tasa de ahorro resulte ser mucho más baja en la segunda mitad de 2021, lo que implicaría un aumento de la demanda mucho mayor del esperado, pero también se puede imaginar lo contrario, un estancamiento persistente.

Esta incertidumbre conlleva importantes consecuencias para la política fiscal. Es demasiado pronto para saber qué medidas de apoyo serán necesarias. Pero es mejor correr el riesgo de pasarse (un poco) antes que ver cómo se instala un círculo vicioso de incertidumbre por el empleo y estancamiento del consumo. Es importante que, una vez pasada la probable oleada de euforia del verano, la economía pase a una recuperación duradera. 

Una estrategia contingente

Nuestro análisis de las perspectivas de la oferta y la demanda conlleva dos conclusiones para la política fiscal: un objetivo de crecimiento más ambicioso y una combinación de instrumentos para maximizar las posibilidades de recuperación económica.

Proponemos dos objetivos:

  1. Recuperar en el cuarto trimestre de 2021 los niveles del cuarto trimestre de 2019. Esto implicaría una tasa de crecimiento para 2021 que sería aproximadamente 0,8 puntos superior a la tasa de crecimiento del Programa de Estabilidad.  Si el proceso de recuperación no se produjese hasta el segundo semestre, esto requeriría una expansión muy potente (del 10% anualizado) en la segunda mitad del año; 
  2. Volver a la senda anterior a la crisis sanitaria a finales de 2023, cerrando por completo la brecha que permanecerá a principios de 2022. Bajo el supuesto de que la economía habrá vuelto a su nivel de finales de 2019 para finales de 2021, esto implicaría un crecimiento medio anual adicional de 0,7 puntos en 2022 y 0,3 puntos en 2023. 

Estos objetivos no son demasiado ambiciosos. En verano de 2020, el repunte de la actividad económica fue fuerte y el PIB del tercer trimestre fue sólo un 3,5% inferior a su nivel anterior a la crisis. En el primer trimestre de 2021 este descenso fue sólo del 4,4%, a pesar del confinamiento. Suponiendo que las condiciones sanitarias se normalicen, creemos que esta brecha podría cerrarse por completo. En cuanto a la recuperación de la tendencia a finales de 2023, esta correspondería a un escenario en el que el aumento de productividad compensara las pérdidas en crecimiento potencial.

Dos tipos de medidas

Medidas adicionales para alcanzar el objetivo de finales de 2021

Nuestro objetivo para finales de 2021 es más ambicioso que las previsiones actuales, incluidas las del Gobierno. Para ello, estamos planeando una serie de medidas adicionales.  

Algunas de estas medidas parecen ser necesarias y tendrán un efecto tanto en la oferta como en la demanda. La política económica ya ha hecho mucho para apoyar la oferta con préstamos garantizados, el Fondo de Solidaridad y medidas sectoriales. La nueva fase exige medidas de acompañamiento para la recuperación de las empresas viables, junto con medidas de apoyo específico. Las exenciones fiscales y de la seguridad social, de forma sectorial, y los canjes de deuda por capital o cuasicapital deberán aplicarse sin demora ni excesiva cautela, pero garantizando que cuando los poderes públicos condonen los créditos, los acreedores privados hagan un esfuerzo paralelo. También es importante orientar las medidas de apoyo a las empresas hacia la recuperación de la actividad. Las medidas de emergencia se han dirigido a ayudarlas a absorber el choque de la pandemia, no a permitirles operar a pesar de los obstáculos temporales al funcionamiento normal. Si los sectores siguen sufriendo pérdidas de productividad debido a las condiciones sanitarias, será necesario complementar el paquete3 con subsidios salariales temporales. Es difícil calcular cuánto costarán estas medidas, pero podemos estimar que serán del orden de 10.000 millones.  

Para ayudar a resolver las deficiencias educativas que se han desarrollado durante la crisis sanitaria, también sería útil establecer un programa de tutorías a gran escala para los  estudiantes de las escuelas y universidades. Esta tutoría de 10 horas semanales a cargo de estudiantes y recién graduados (posiblemente también de estudiantes de secundaria) podría abarcar toda la escuela y tener lugar entre septiembre y diciembre. Si se pueden movilizar los recursos humanos correspondientes, también se podrían acelerar los esfuerzos de formación profesional para facilitar el reciclaje de quienes han perdido definitivamente su empleo a causa de la crisis.  Desde el punto de vista macroeconómico, estas medidas no son caras. La propuesta de tutoría, por ejemplo, debería tener un coste de unos mil millones. 

Desde el punto de vista de la estimulación de la demanda, es probable que estas medidas sean insuficientes. Si los supuestos de ahorro del Programa de Estabilidad resultan ser correctos, con un multiplicador cercano a 1, puede estimarse que deberían inyectarse en la economía unos 20.000 millones. Sin embargo, como hemos explicado, estas hipótesis de ahorro están condicionadas por una considerable incertidumbre.  No resulta imposible que el ahorro sea menor, el consumo mayor y, por tanto, el esfuerzo presupuestario necesario más limitado.  

Por lo tanto, proponemos el siguiente enfoque:

La forma más eficaz de estimular la demanda en un contexto de abundancia de ahorro es apoyando los ingresos de aquellos sectores con una alta propensión al consumo (personas de clase trabajadora, trabajadores de segunda línea, jóvenes trabajadores, estudiantes). Así pues, antes del verano podrían ponerse en marcha ayudas específicas para apoyar el consumo popular. Se podrían prever 5.000 millones de euros en transferencias para los hogares de la mitad inferior de la distribución de la renta (menos de 22.000 euros por unidad de consumo), cuyas primeras encuestas indican que a menudo han sufrido una pérdida de poder adquisitivo4. Esto representaría una media de 350 euros por hogar o el 1,8% de la renta media de esta categoría. 

En función de la solidez de la recuperación durante el verano, puede prepararse una nueva serie de transferencias específicas para el inicio del curso escolar (por ejemplo, la ayuda para la vuelta al cole), por un importe aún por determinar, pero que podría oscilar entre 5.000 y 10.000 millones.  Si estas transferencias se dirigieran de la misma manera que las primeras, aumentarían el poder adquisitivo del 50% más pobre entre un 1,8% y un 3,6%. Para contrarrestar una posible atonía de la demanda, también podría reservarse la posibilidad de una reducción temporal del tipo del IVA seguida de un aumento gradual para el inicio del curso escolar 2021, pero la probabilidad de tener que recurrir a una medida de este tipo parece baja dado el estado actual de la economía.  

Medidas para alcanzar el objetivo de finales de 2023

A finales de 2021 se habrán puesto en marcha 40.000 millones de euros de los 100.000 previstos en el plan de recuperación. A este ritmo, casi todos los fondos habrán sido asignados a finales de 2022. Concebido en un momento en que el Gobierno esperaba una rápida salida de la crisis sanitaria, este plan podría resultar insuficiente si la situación económica no se normaliza hasta 2023. Esta situación, nos invita a complementarlo a partir de 2022 con un componente adicional, preferiblemente en coordinación con nuestros principales socios europeos. Podríamos prever un componente de hasta 40.000 millones en los años 2022-2023. Si suponemos que la tasa de ahorro acabará volviendo a su nivel anterior a la crisis, y que la demanda privada seguirá siendo débil (como lo era en Francia antes de la crisis del Covid), este nivel de gasto adicional no debería provocar ni un sobrecalentamiento ni una inflación excesiva. 

¿Qué debe incluir este componente?  Por supuesto, podría ampliar algunas de las medidas adoptadas en 2021, para seguir invirtiendo en la movilidad y la formación de los trabajadores, que ha sido muy escasa durante el confinamiento y sigue siendo insuficiente (en marzo, solo el 15% de las empresas utilizó la formación para sus empleados de corta duración. Aunque siguen siendo mejores cifras que en la mayoría de los países avanzados, no se pueden dejar de verlas como una oportunidad perdida para mejorar las competencias de los trabajadores)5. Lo mismo ocurre con el apoyo a la reconversión de los trabajadores de los sectores con dificultades y su transición a nuevos puestos de trabajo, que podría adoptar la forma de un programa de dos años de inversión en formación y movilidad laboral. Este plan tomaría el relevo del Plan de Inversión en Competencias. 

También está claro que se puede hacer mucho para reforzar el sistema sanitario, aumentar la inversión en educación, promover la innovación de vanguardia para evitar que Europa se quede atrás respecto a Estados Unidos y China, e intensificar la lucha contra el calentamiento global. No falta trabajo por hacer.   

El orden de magnitud del esfuerzo

Por lo tanto, proponemos un aumento del gasto con respecto a los planes actuales de unos 50.000 millones de dólares, más 10.000 millones contingentes (y, si es necesario, una reducción de los ingresos por IVA), entre 2021 y 2023.  Se trata de una cantidad importante, aunque no sea del mismo orden de magnitud que los tres planes de Biden, que se dedican en parte a remediar las carencias específicas de Estados Unidos en materia de protección social, acceso a la educación e infraestructuras, y no nos parecen necesarios para Francia.  

Por supuesto, ninguna política está exenta de riesgos. Un gasto adicional, y por tanto un mayor déficit (porque creemos que aún no ha llegado el momento de subir los impuestos de forma sustancial), implica ex ante una senda de deuda menos favorable, pero en la medida en que ese gasto esté justificado, y que reactive la economía tanto por la vía de la demanda como de la oferta, sus efectos en el ratio deuda/PIB y en la percepción de los inversores deberían ser limitados, sobre todo si es temporal y está muy claramente dirigido a mejorar la tasa de empleo y los niveles de productividad. El carácter contingente de las medidas de estímulo debería limitar el riesgo de recalentamiento, un riesgo que, en cualquier caso, está mucho menos presente que en Estados Unidos.  

Si los demás miembros de la Unión Europea apoyan sus economías de la misma manera, los efectos sobre la balanza exterior deberían ser limitados. Sin embargo, es importante mejorar la competitividad y la balanza exterior a largo plazo. Este debería ser otro de los objetivos de las medidas de política de oferta.   

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Notas al pie
  1. En esta nota suponemos que la infección estará controlada a mediados de 2021.  Sin embargo, existen escenarios más pesimistas que, aunque menos probables, no se pueden descartar.  Las hemos analizado en nuestra nota Persistent COVID19: Exploring potential economic implications, marzo de 2021.  En este documento ignoramos estos escenarios. Evidentemente, si se produjeran, requerirían una adaptación de la estrategia, tanto por el lado de la oferta como por el de la demanda.
  2.   Véase Spencer Hill, Productivity in the post-pandemic economy, Goldman Sachs, abril de 2021. El teletrabajo, por sí solo, podría aumentar la productividad agregada en un 5% (de la que una quinta parte se registraría en las estadísticas y cuatro quintas partes se reflejarían en el aumento del tiempo de ocio). Véase José María Barrero, Nicholas Bloom y Steven Davis, Why working from home will stick, Becker Friedman Institute, Universidad de Chicago, abril de 2021.
  3.  Véase sobre estos dos puntos nuestro artículo con Thomas Philippon A new policy toolkit is needed as countries exit Covid-19 lockdowns, PIIE, junio de 2020.
  4.  La encuesta EPICOV Inserm-DREES indica que el 35% de los hogares del primer decil y el 30% de los hogares del segundo y tercer decil declaran que su situación económica empeoró durante el primer confinamiento, frente al 15% de los hogares de los tres deciles inferiores. Véase Insee, France Portrait Social 2020.
  5.  Encuesta Acemo-Covid, abril de 2021.