Eine kontingente Wirtschaftsstrategie für die nächste Phase

Diese Notiz ist auf Englisch auf der Website der Groupe d’études géopolitiques verfügbar.

Bei der Festlegung der makroökonomischen Strategie müssen sowohl die Angebots- als auch die Nachfrageseite berücksichtigt werden. Die angebotsseitigen Auswirkungen der Pandemie werden nicht einheitlich negativ sein. Auch wenn es notwendig ist, die anhaltenden Schwierigkeiten in bestimmten Sektoren, Unternehmensausfälle und die Auswirkungen der geringeren Investitionen in den Jahren 2020-2021 zu berücksichtigen, sollte die Möglichkeit, dass der Schock einen positiven Eindruck hinterlässt, nicht außer Acht gelassen werden. Die beschleunigte Verbreitung digitaler Technologie und das Experimentieren mit neuen Formen der Arbeitsorganisation dürften in den kommenden Jahren zu einer Steigerung der Produktivität und damit des Leistungspotenzials führen.

Auf der Nachfrageseite erfordert die französische Lage derzeit kein groß angelegtes Konjunkturprogramm in der Größenordnung der 13 BIP-Punkte (4 für den zweiten Trump-Plan und 9 für den Biden-Plan, ohne den Investitionsplan), die in den USA umgesetzt wurden und die wir für übertrieben halten. Die seit Beginn der Gesundheitskrise durchgeführten Maßnahmen zur Einkommensunterstützung der Haushalte und zur Unterstützung der Wirtschaft sind wirkungsvoll, Ersparnisse sind reichlich vorhanden und die Aufhebung der Gesundheitsbeschränkungen sollte zu einem Wiederaufschwung der Nachfrage führen.

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Es gibt jedoch zwei Gründe, die für die Vorbereitung einer Reaktion auf die Normalisierungsphase nach der Aufhebung der Gesundheitsbeschränkungen bedenklich sind: Bis zum Ende des Jahres ist nicht sicher, dass der spontane Wiederanstieg des Konsums ausreicht, um eine ausreichende Dynamik zu erzeugen, um die Nachwirkungen des Covid-Schocks zu beseitigen. Längerfristig (2-3 Jahre) birgt die Entscheidung, die Strategie der öffentlichen Finanzen auf der Grundlage der Annahme eines dauerhaften Verlusts des wirtschaftlichen Potenzials festzulegen, die Gefahr, eine zu pessimistische Analyse der Auswirkungen der Pandemie auf das Angebot zu bestätigen.

Angesichts der Natur dieser Krise sollte das ausgesprochene Ziel sein, ihre Nachwirkungen durch eine Verknüpfung von Nachfrage- und Angebotsmaßnahmen vollständig zu beseitigen. Ein erster Schritt wäre, bis Ende 2021 wieder das Aktivitätsniveau von Ende 2019 zu erreichen. Ein zweiter Schritt wäre, den Rückstand bis 2023 aufzuholen und damit das vor der Krise prognostizierte Potenzial wieder vollständig zu erreichen.

Im Einklang mit diesem Ziel sollte die makroökonomische Strategie unbedingte Maßnahmen (z.B. Investitionen, Ausbildung von Arbeitnehmern oder Unterstützung lebensfähiger Unternehmen) und von der wirtschaftlichen Situation abhängige Maßnahmen (Unterstützung von Einkommen und Nachfrage der Haushalte, Unterstützung von Unternehmensinvestitionen) kombinieren. Die Intensität dieser Kontingentierung sollte flexibel an die Entfernung zum Ziel angepasst werden.

In wirtschaftlicher Hinsicht kann Frankreichs Reaktion auf die Covid-Krise weitgehend als Erfolg gewertet werden. Obwohl die Unterstützung für Aktivitäten geringer war als in den USA, war sie gezielter. Kredite an Unternehmen haben einen Anstieg der Insolvenzen verhindert. Durch die Teilaktivität konnte das Vertrauen der Haushalte besser gewahrt werden, indem das Arbeitsverhältnis der meisten Mitarbeiter aufrechterhalten wurde. Infolgedessen sind die zusätzlichen Ersparnisse der französischen Haushalte (165 Mrd. zum Ende des zweiten Quartals oder sechs Punkte des BIP) nach wie vor viel niedriger als in den USA oder Großbritannien. Makroökonomisch gesehen hat Frankreich seine öffentlichen Mittel besser genutzt.

Die Frage, die sich nun, da wir uns dem Sommer nähern, stellt, ist eine andere: Unter der Annahme, dass die meisten gesundheitlichen Einschränkungen schrittweise aufgehoben werden und somit auch die damit verbundenen Unterstützungsmaßnahmen für Haushalte und Unternehmen, welche wirtschaftliche Unterstützung sollte dann ins Auge gefasst werden? Genauer gesagt, welches Aktivitätsniveau sollte angestrebt werden und welche Unterstützung sollte bereitgestellt werden, um es zu erreichen¹?

Angebot: ein aufhaltsamer Rückgang

Bis zum Ende des Jahres werden noch einige Hindernisse für Aktivitäten bestehen. Einige Bereiche (Veranstaltungen, Fernreisen, Luftfahrt) werden weiterhin benachteiligt bleiben. Im September-Oktober 2020, vor der zweiten Lockerung, machten Unternehmen, deren Aktivität weniger als 50 % des Normalwerts betrug, noch 5 bis 6 % der Marktbeschäftigung aus. Auch wenn es wahrscheinlich ist, dass bis Ende 2021 die Intensität der Einschränkungen, die ihre Aktivität begrenzen, geringer sein wird, werden diese sektoralen Effekte zur Begrenzung des Leistungspotenzials beitragen.

Mit Blick auf die fernere Zukunft (2023-2024) ist das zentrale Thema die anhaltenden Auswirkungen des Gesundheitsschocks auf das Angebot. Historisch gesehen waren einige Rezessionen mit dauerhaften Verlusten verbunden, andere nicht. Die Finanzkrise führte zu einem deutlichen und dauerhaften Rückgang des BIP-Niveaus. Im Hinblick auf die Covid-Krise geht das Stabilitätsprogramm ebenfalls von einem Potenzialverlust aus, der mit 2,25 % berechnet wird. Dies ist jedoch alles andere als sicher.

Einige negative Auswirkungen sind natürlich nicht zu leugnen (verzögerte Investitionen, Unternehmenszusammenbrüche, anhaltende Schwierigkeiten in bestimmten Sektoren). Aber sie werden nicht unbedingt von Dauer sein: Der in den Jahren 2020-2021 aufgelaufene Rückstand bei den Unternehmensinvestitionen könnte in den Jahren 2022-2023 teilweise aufgeholt werden; die überwiegende Mehrheit der sektoralen Nachteile dürfte sich verringern und sogar verschwinden, wenn die Pandemie unter Kontrolle gebracht wird; der Verlust von Arbeitsplätzen bleibt geringer als während der Finanzkrise, und der Anstieg der Arbeitslosigkeit bleibt begrenzt. Zumindest zum jetzigen Zeitpunkt scheint es keine Hysterese auf dem Arbeitsmarkt zu geben, die das Leistungspotenzial signifikant reduzieren würde.

Vor allem die Besonderheit dieser Krise bringt es mit sich, dass auch eine Reihe von positiven Faktoren berücksichtigt werden müssen. Der Schock war eine Gelegenheit, mit neuen Methoden zu experimentieren (Telearbeit, Telekonsultation), ungenutzte Produktivitätsquellen zu erschließen (Verkürzung der Transportzeiten, Vereinfachung der Verfahren, intensive Nutzung der digitalen Technologie, Fortschritte in der medizinischen Forschung) und nachhaltige Investitionen in die Modernisierung zu tätigen (E-Commerce, digitale Dienstleistungen). Die Rückkehr zur Normalität wird den Unternehmen die Möglichkeit geben, frühere Betriebsmethoden wiederherzustellen, aber die Innovationen beizubehalten, die sich als Quellen für Effizienzgewinne erwiesen haben. Daher wird es zwangsläufig, zu einer Produktivitätssteigerung zu kommen, die in einer aktuellen Studie für die USA auf etwa 4 % im Zeitraum 2020-2022² geschätzt wird. Obwohl wir mit den Zahlen vorsichtig sein müssen, gibt es kaum Zweifel an der Realität der Auswirkungen.

Wenn wir mit einem Leistungspotenzial Ende 2021 rechnen können, das in etwa dem von Ende 2019 entspricht und damit hinter dem Trend zurückbleibt, ist die im Stabilitätsprogramm beibehaltene Annahme eines dauerhaften Potenzialverlusts von mehr als 2 %, der bis Ende 2021 definitiv erworben wird, übermäßig pessimistisch. Wenn man a priori von einem vermeidbaren Verlust ausgeht, ist es wahrscheinlich, dass die Wirtschaftspolitik in eine zu restriktive Richtung gelenkt wird und letztlich etwas bestätigt wird, was keineswegs unvermeidlich war.

Nachfrage: eine hohe Unsicherheit

Auf der Nachfrageseite gibt es keinen Mangel an Kaufkraft, aber die Entwicklung ist unsicher. Die Verzögerung von Investitionen und die Anhäufung von Ersparnissen während der Krise, kombiniert mit einem größeren Optimismus in Bezug auf die Zukunft, sollten sowohl Unternehmen als auch Haushalte dazu bringen, aufzuholen und in den kommenden Monaten mehr auszugeben. Es kann jedoch nicht ausgeschlossen werden, dass eine verbleibende Angst und Unsicherheit über das Wiederauftreten von Ansteckungsepisoden die Unternehmensinvestitionen und den Konsum der privaten Haushalte bremsen wird.

Im Moment laufen die Investitionen gut und der Welthandel hat wieder das Vorkrisenniveau erreicht. Aber, wie die Grafik zeigt, hat der Anteil der Haushalte, die sich zum Sparen entschließen, einen neuen historischen Höhepunkt erreicht (seit 1972). Es ist schwierig, ihre Verhaltensänderung vorauszusehen, wenn die Covid-Gefahr nachlässt. Das Stabilitätsprogramm basiert auf der Hypothese einer Sparquote der privaten Haushalte von 19,4 % im Jahr 2021 und 16 % im Jahr 2022, verglichen mit 15 % im Jahr 2019. Es ist möglich, sich ein Szenario vorzustellen, in dem die Sparquote in der zweiten Hälfte des Jahres 2021 viel niedriger ausfällt, was eine deutlich höhere Nachfrage bedeutet, aber wir können uns auch das Gegenteil vorstellen, eine anhaltende Abkühlung.

Urteile der Haushalte über Arbeitslosigkeit und die Möglichkeit zu sparen, 2000-2021

Diese Unsicherheit hat eine wichtige Konsequenz für die Finanzpolitik. Es ist noch zu früh, um zu wissen, welche Unterstützung erforderlich sein wird. Aber es ist besser, das Risiko einzugehen, es (ein wenig) zu übertreiben, als dass ein Teufelskreis aus Jobsorgen und Konsumflaute einsetzt. Wichtig ist, dass die Wirtschaft nach dem wahrscheinlichen euphorischen Sommerschub in eine nachhaltige Erholung übergeht.

Eine kontingente Strategie

Unsere Analyse des Angebots- und Nachfrageausblicks hat zwei Konsequenzen für die Fiskalpolitik: ein ehrgeizigeres Wachstumsziel und einen Instrumentenmix, um die Chancen auf eine Erholung zu maximieren.

Wir schlagen zwei Ziele vor:

1. Das Niveau des vierten Quartals 2019 im vierten Quartal 2021 aufzuholen. Dies beinhaltet eine Wachstumsrate für 2021, die um 0,8 %-Punkte höher ist als die Wachstumsrate des Stabilitätsprogramms. Wenn die Aufholung erst in der zweiten Jahreshälfte stattfindet, bedeutet dies eine sehr kräftige Expansion (10% annualisiert) in der zweiten Jahreshälfte.
2. Der Kurse von vor der Gesundheitskrise bis Ende 2023 zu erreichen. Unter der Annahme, dass die Wirtschaft bis Ende 2021 wieder das Niveau von Ende 2019 erreicht hat, bedeutet dies ein zusätzliches durchschnittliches jährliches Wachstum von 0,7 Punkten im Jahr 2022 und 0,3 Punkten im Jahr 2023.

Zwei Arten von Maßnahmen

Zusätzliche Maßnahmen zum Erreichen des Ziels für Ende 2021

Unser Ziel für Ende 2001 ist ehrgeiziger als die aktuellen Prognosen, einschließlich derer der Regierung. Zu diesem Zweck planen wir eine Reihe von zusätzlichen Maßnahmen.

Einige dieser Maßnahmen scheinen notwendig zu sein und werden sich sowohl auf das Angebot als auch auf die Nachfrage auswirken. Die Wirtschaftspolitik hat bereits viel getan, um die Angebotsseite mit garantierten Krediten, dem Solidaritätsfonds und sektoralen Maßnahmen zu unterstützen. In der neuen Phase sind begleitende Maßnahmen zur Sanierung lebensfähiger Unternehmen erforderlich, verbunden mit gezielten Unterstützungsmaßnahmen: Steuer- und Sozialversicherungsverzicht auf sektoraler Basis sowie Debt-to-Equity- oder Quasi-Equity-Swaps sollten ohne Verzögerung oder unangemessene Vorsicht umgesetzt werden, wobei jedoch sichergestellt werden muss, dass bei einem Forderungsverzicht der öffentlichen Hand die privaten Gläubiger parallel dazu tätig werden. Wenn Sektoren weiterhin Produktivitätseinbußen aufgrund von Gesundheitszuständen erleiden, müssen temporäre Lohnzuschüsse das Paket ergänzen³. Es ist schwierig abzuschätzen, wie viel diese Maßnahmen kosten werden, aber es kann geschätzt werden, dass sie in der Größenordnung von 10 Milliarden liegen werden.

Um die Bildungsdefizite, die sich während der Gesundheitskrise entwickelt haben, zu beheben, wäre es außerdem sinnvoll, ein groß angelegtes Nachhilfeprogramm für Schüler und Studenten einzurichten. Diese 10-Stunden-pro-Woche-Nachhilfe durch Studenten und Absolventen (eventuell auch Gymnasiasten) könnte schulweit sein und zwischen September und Dezember stattfinden. Wenn Personalressourcen mobilisiert werden können, könnten auch bestimmte Berufsausbildungsgänge beschleunigt werden, um die Umschulung derjenigen zu erleichtern, die ihren Arbeitsplatz aufgrund der Krise dauerhaft verloren haben. Aus gesamtwirtschaftlicher Sicht sind solche Maßnahmen nicht teuer. Der Vorschlag zur Nachhilfe zum Beispiel soll rund eine Milliarde kosten.

Unter dem Gesichtspunkt der Nachfragebelebung sind diese Maßnahmen möglicherweise nicht ausreichend. Wenn sich die Sparannahmen des Stabilitätsprogramms als richtig erweisen und man von einem Multiplikator nahe 1 ausgeht, dürften etwa 20 Milliarden in die Wirtschaft fließen. Wie wir jedoch erläutert haben, sind diese Einsparungsannahmen mit erheblichen Unsicherheiten behaftet. Es ist nicht ausgeschlossen, dass die Ersparnis geringer, der Konsum höher und damit der notwendige fiskalische Aufwand geringer ausfallen wird.

Wir schlagen daher folgenden Ansatz vor.

Der effektivste Weg, die Nachfrage in einem Kontext reichlicher Ersparnisse zu stimulieren, ist die Unterstützung des Einkommens von Kategorien mit geringen Ersparnissen und einer hohen Konsumneigung (Arbeiterklasse, Jugend, Studenten). So konnte noch vor dem Sommer eine gezielte Unterstützung für den Volkskonsum geschaffen werden. Für Haushalte in der unteren Hälfte der Einkommensverteilung (weniger als 22.000 € pro Konsumeinheit), die nach ersten Erhebungen häufig einen Kaufkraftverlust erlitten haben, könnten 5 Mrd. € an Transfers ins Auge gefasst werden⁴. Dies entspräche durchschnittlich 350 € pro Haushalt oder 1,8 % des Durchschnittseinkommens dieser Kategorie.

Je nach Stärke der Erholung über den Sommer kann eine neue Serie gezielter Transfers für den Beginn des Schuljahres (z. B. Schulanfangsgeld) vorbereitet werden, deren Höhe noch festzulegen ist, die aber zwischen 5 und 10 Milliarden liegen könnte. Würden diese Transfers auf die gleiche Weise wie die ersten ausgerichtet, würden sie die Kaufkraft der ärmsten 50% um 1,8% bis 3,6% erhöhen. Um einer möglichen Nachfrageschwäche entgegenzuwirken, könnte für den Beginn des Schuljahres 2021 auch die Möglichkeit einer vorübergehenden Senkung des Mehrwertsteuersatzes mit anschließender schrittweiser Anhebung in Reserve gehalten werden, doch scheint die Wahrscheinlichkeit, auf eine solche Maßnahme zurückgreifen zu müssen, bei der derzeitigen Wirtschaftslage gering.

Maßnahmen zum Erreichen des Ziels Ende 2023

Von den im Konjunkturprogramm geplanten 100 Mrd. werden bis Ende 2021 40 Mrd. bereitgestellt worden sein. Bei diesem Tempo werden bis Ende 2022 fast alle Mittel vergeben sein. Konzipiert zu einem Zeitpunkt, als die Regierung einen schnellen Ausweg aus der Gesundheitskrise erwartete, könnte sich dieser Plan als unzureichend erweisen, wenn sich die wirtschaftliche Situation bis 2023 normalisiert. Dies spricht dafür, ihn ab 2022 um eine zusätzliche Komponente zu ergänzen, vorzugsweise in Abstimmung mit unseren großen europäischen Partnern. Wir könnten uns eine Komponente von bis zu 40 Milliarden über die Jahre 2022-2023 vorstellen. Wenn wir davon ausgehen, dass die Sparquote schließlich wieder auf das Vorkrisenniveau zurückkehrt und die private Nachfrage schwach bleibt (wie es in Frankreich vor der Covid-Krise der Fall war), sollte dieses Maß an zusätzlichen Ausgaben nicht zu einer Überhitzung und übermäßiger Inflation führen.

Was sollte diese Komponente beinhalten? Sie könnte natürlich einige der im Jahr 2021 ergriffenen Maßnahmen ausweiten, wie z.B. weitere Investitionen in die Mobilität und Weiterbildung der Mitarbeiter, die während der Sperre weitgehend fehlten und weiterhin massiv unzureichend sind (im März nutzten nur 15 % der Unternehmen Weiterbildungsmaßnahmen für ihre Kurzarbeiter⁵. Das gleiche gilt für die Unterstützung der Umschulung von Arbeitnehmern in Sektoren in Schwierigkeiten und deren Übergang zu neuen Arbeitsplätzen, die in Form eines zweijährigen Programms für Investitionen in Ausbildung und berufliche Mobilität erfolgen könnte. Ein solcher Plan würde den Skills Investment Plan ablösen. Es ist auch klar, dass viel getan werden kann, um das Gesundheitssystem zu stärken, bahnbrechende Innovationen zu fördern und den Kampf gegen die globale Erwärmung zu verstärken. Es gibt keinen Mangel an Arbeit, die erledigt werden muss.

Die Größenordnung des Aufwands

Wir schlagen daher eine Erhöhung der Ausgaben im Vergleich zu den aktuellen Plänen um ca. 50 Mrd. plus 10 Mrd. unter Vorbehalt (und ggf. eine Senkung der Mehrwertsteuereinnahmen) über die Jahre 2021 bis 2023 vor. Das ist ein bedeutender Betrag, auch wenn er nicht in der gleichen Größenordnung liegt wie die Biden-Pläne, die wir für Frankreich nicht für notwendig halten.

Natürlich ist keine Politik ohne Risiko. Zusätzliche Ausgaben und damit ein größeres Defizit (weil wir glauben, dass die Zeit für substanzielle Steuererhöhungen noch nicht gekommen ist) implizieren eine ungünstigere Schuldenentwicklung, aber in dem Maße, in dem diese Ausgaben gerechtfertigt sind und die Wirtschaft sowohl durch die Nachfrage als auch das Angebot beleben, sollten ihre Auswirkungen sowohl auf die Schuldenquote als auch auf die Wahrnehmung der Investoren begrenzt sein. Der kontingente Charakter der Konjunkturmaßnahmen sollte das Risiko einer Überhitzung begrenzen, ein Risiko, das auf jeden Fall viel weniger präsent ist als in den USA.

Wenn die anderen Mitglieder der europäischen Union ihre Volkswirtschaften in gleicher Weise unterstützen, sollten die Auswirkungen auf die Handelsbilanz begrenzt sein. Langfristig ist es jedoch wichtig, die Wettbewerbsfähigkeit und das außenwirtschaftliche Gleichgewicht zu verbessern. Dies sollte ein weiteres Ziel der angebotsseitigen Maßnahmen sein.