La estrategia del Estado conector está haciendo que Marruecos salga ganando

La economía marroquí constituye un caso ilustrativo entre las economías de renta media, en un contexto marcado por una creciente fragmentación del entorno internacional, un crecimiento mundial anémico y una desaceleración de la convergencia. Desde 2022, su trayectoria se caracteriza por una relativa solidez, con un crecimiento superior a la media de las economías de la misma categoría. Superior en 1,3 puntos a su media histórica, el crecimiento no agrícola alcanza así un 4,4 % de media desde 2022 y un 4,8 % a partir de 2024. Esta dinámica contribuye a situar a la economía marroquí en una trayectoria de recuperación progresiva de las pérdidas de producción heredadas de la pandemia.

Esta recuperación se basa principalmente en la acumulación de capital, impulsada por un esfuerzo público de gran envergadura y una tasa de inversión que se prevé que ronde el 30 % del PIB. Sin embargo, pone de manifiesto una tensión típica de los ciclos impulsados por la inversión: su elevado contenido de importaciones limita los efectos de arrastre internos y lastra los equilibrios externos. Así, las exportaciones netas contribuyen negativamente al crecimiento, a pesar del buen comportamiento de los sectores exportadores. Al mismo tiempo, un entorno internacional, aunque inestable, ha resultado ser, paradójicamente, favorable. Marruecos se beneficia de la reestructuración de las cadenas de valor, lo que refuerza su atractivo para nuevas inversiones extranjeras directas, especialmente las chinas, mientras que la resistencia de las remesas de la diáspora marroquí y la mejora de los términos de intercambio han ejercido un efecto de renta favorable, sosteniendo la demanda interna.

El principal reto reside ahora en la sostenibilidad de esta trayectoria. Para mantener este ritmo, Marruecos deberá convertir el impulso de la inversión pública en inversión privada y en ganancias de productividad, con el fin de acompañar una transformación estructural aún inconclusa. Esta transformación también deberá replantearse a la luz del potencial demostrado por determinadas actividades del sector terciario, cuyo papel podría complementar los motores tradicionales de la industria manufacturera. De lo contrario, la dinámica de recuperación podría limitarse a una fase de crecimiento sostenido, pero sin un arraigo duradero.

Introducción  

A escala mundial, las trayectorias de crecimiento se diferencian más claramente entre regiones y categorías de renta. Si bien la economía mundial evitó una interrupción duradera de la actividad tras el impacto de la pandemia, el proceso de normalización posterior reveló rápidamente una realidad más contrastada: las economías no han recuperado su trayectoria anterior a la crisis con la misma intensidad ni con el mismo margen de maniobra. El crecimiento sigue siendo débil en comparación con los estándares históricos, mientras que la convergencia de los países de renta media y baja hacia los niveles de vida de las economías avanzadas se produce ahora más lentamente, lo que prolonga las diferencias de desarrollo entre países. ¹ La era post-COVID marcaría así una fase de mayor diferenciación entre las economías, como consecuencia de las profundas transformaciones del entorno mundial. En el centro de estas transformaciones se encuentra, en primer lugar, una fragmentación productiva, a la que se suma una fragmentación financiera más gradual, que, no obstante, conlleva limitaciones para las economías en desarrollo. En el ámbito productivo, las tensiones geopolíticas y la reestructuración de las cadenas de valor han reavivado el dilema entre eficiencia y resiliencia, con señales cada vez más evidentes de geofragmentación y reasignación productiva. ² En el plano financiero, la fragmentación se manifiesta en un cuestionamiento gradual de ciertos puntos de referencia del sistema monetario internacional, como ilustra, en particular, el retroceso tendencial de la proporción del dólar en las reservas de divisas mundiales. En este contexto menos favorable, los motores clásicos que habían impulsado a algunas economías parecen ahora menos potentes y más inciertos. El reto sigue siendo, por tanto, dinamizar la actividad económica, pero en un entorno en el que las condiciones para la recuperación se han vuelto más exigentes. 

Esta constatación afecta directamente a las economías de renta media, comprometidas con mantener una dinámica de crecimiento lo suficientemente sólida como para evitar quedarse estancadas en la trampa de la renta media.  

En este contexto, la trayectoria de la economía marroquí merece una atención especial. Marruecos presenta un perfil y una trayectoria singulares: una economía de renta media situada en la encrucijada entre Europa y África, no dependiente de los recursos naturales, relativamente diversificada, fundamentalmente integrada en la economía mundial y caracterizada por una presencia aún importante del sector público en la actividad económica. En las dos últimas décadas, además de las crisis de alcance mundial, la economía marroquí se ha visto afectada por varias crisis regionales o idiosincrásicas de gran envergadura: las repercusiones de la Primavera Árabe, el terremoto de Al Hauz y, en términos más generales, el aumento de las limitaciones climáticas que pesan directamente sobre el crecimiento. Al término de este periodo, sin embargo, ha demostrado ser, en general, resistente, combinando un crecimiento razonablemente moderado, una gestión macroeconómica prudente y una marcada integración en las cadenas de valor mundiales. 

La etapa posterior al COVID-19 supone, por tanto, una nueva prueba y un momento de evaluación para la economía marroquí. En este contexto, este artículo analiza el rendimiento reciente de la economía marroquí, examinando tanto sus factores internos como sus apoyos externos. A continuación, se trata de evaluar su alcance: ¿la dinámica observada desde la crisis pandémica se debe a un simple repunte coyuntural o marca el inicio de una consolidación más duradera? Esta cuestión remite directamente a las condiciones de sostenibilidad de la trayectoria reciente. La experiencia marroquí puede, por tanto, alimentar la reflexión sobre los márgenes de maniobra de las economías de renta media en el contexto pospandémico.

Resultados económicos: una recuperación vigorosa y relativamente elevada que impulsa a la economía nacional hacia la recuperación de las pérdidas derivadas de la crisis pandémica

La recuperación de la economía marroquí tras el COVID-19 ha sido vigorosa, con unos resultados superiores a los observados durante el periodo prepandémico. Tras el impacto recesivo de 2020, surgieron dudas sobre la capacidad de la economía para retomar su senda de crecimiento, dada la magnitud de la crisis y sus efectos potencialmente persistentes. Sin embargo, tras la contracción de la actividad en 2020 y el repunte registrado en 2021, el crecimiento, especialmente en los sectores no agrícolas, se ha situado en torno a una media del 4,4 % desde 2022 y se prevé que se estabilice en torno a esta media de aquí a 2027. ³ Este rendimiento es 1,3 puntos porcentuales superior a la media anterior al COVID-19 y se acerca a los elevados niveles observados durante la década de 2000.

En este contexto, la economía marroquí está bien posicionada para recuperar la tendencia anterior a la pandemia. La crisis pandémica ha reducido el crecimiento económico de un nivel inicialmente previsto del 3,5 % para 2020 a un -7,1 %, con una pérdida de valor añadido del orden del 10,3 %. Desde entonces, la vigorosa recuperación de la actividad no agrícola favorecería una absorción gradual de estas pérdidas y un acercamiento progresivo a su trayectoria tendencial anterior a la crisis. ⁴ Para 2027, la desviación respecto a esta tendencia se habría reducido a aproximadamente un 1 %. 

En comparación internacional, el rendimiento de la economía marroquí se sitúa por encima de la media de las economías comparables. Entre 2022 y 2025, el crecimiento del PIB per cápita se situó en un 2,7 % de media anual, lo que supone un nivel superior en 0,8 puntos porcentuales al de las economías de nivel comparable (representadas por la línea de ajuste en el gráfico). Durante este periodo, el proceso de convergencia parece haberse invertido a escala internacional. Las economías de renta alta registraron resultados superiores a los del resto, lo que se traduciría en un aumento de las desigualdades entre países, al menos durante este periodo. ⁵

Evolución de la economía marroquí entre 2000 y 2019

La economía marroquí registró sus tasas de crecimiento más elevadas durante el período 2000-2008, antes de que el modelo de crecimiento mostrara signos de agotamiento. Tras la década de los noventa, caracterizada por una actividad económica estancada, la economía entró en una trayectoria favorable, con tasas de crecimiento que rondaban el 4,5 % de media, y el 4,9 % en el caso de las actividades no agrícolas. Esta dinámica refleja la combinación de factores internos y externos favorables. Se basa, sobre todo, en un esfuerzo de inversión sostenido, especialmente por parte de las autoridades públicas, que permitió elevar la tasa de la formación bruta de capital fijo (FBCF) respecto al PIB del 24,6 % al 31 % durante ese período. El consumo privado también ha contribuido de manera significativa a esta expansión, respaldado por los aumentos del salario mínimo en un contexto de inflación moderada. Paralelamente, el mercado crediticio ha acompañado la expansión de los componentes de la demanda interna, registrando tasas de crecimiento del 7,5 % de media anual. La favorable coyuntura económica internacional también ha respaldado esta dinámica, a través del aumento de las remesas de los marroquíes residentes en el extranjero y de un incremento significativo de la inversión extranjera directa. ⁶ Sin embargo, con la llegada de la crisis financiera de 2008, el crecimiento económico no solo se ralentizó, sino que también se situó en un nivel duraderamente inferior. 

Entre 2008 y 2019, el crecimiento económico se redujo en 1,5 puntos, situándose en torno a una media del 3,3 %, lo que refleja un ajuste del modelo de crecimiento. La crisis financiera aceleró el agotamiento de un modelo basado principalmente en la demanda interna. Los desequilibrios, tanto internos como externos, se agravaron notablemente: el déficit presupuestario alcanzó el 6,6 % en 2012, mientras que el saldo de la balanza por cuenta corriente se situó ese mismo año en el -9,9 % del PIB. El retorno a una trayectoria más sostenible ha requerido un endurecimiento de la demanda interna, sobre todo mediante una contracción de la inversión pública. De hecho, la disminución de la contribución del factor capital a la creación de riqueza explica en gran parte este ajuste del crecimiento, en particular el del capital no informático. ⁷ Por otra parte, el socio europeo, muy afectado por la crisis, ha reducido la demanda externa dirigida a Marruecos, lo que ha repercutido en la actividad económica. En este contexto, el crecimiento se ha estabilizado de forma duradera en torno al 3,3 %.

Las fuentes del crecimiento

Contribución de la demanda: una recuperación impulsada por la inversión pública, a costa de un aumento de los desequilibrios externos

La formación bruta de capital fijo (FBCF) ha desempeñado un papel clave en la recuperación tras la pandemia de COVID-19, con una contribución media de casi 2 puntos de crecimiento al año entre 2022 y 2026, lo que supone aproximadamente el 50 % del crecimiento medio durante ese periodo. La inversión vuelve a situarse como motor de la recuperación tras la pandemia de COVID-19. De hecho, la contribución de la FBCF al crecimiento se ha reforzado notablemente, sobre todo a partir de 2023, hasta alcanzar su nivel más alto en 2025, con 3,7 puntos de crecimiento, tras los 3 puntos registrados en 2024. Estos niveles históricamente elevados deberían elevar la tasa de inversión a cerca del 30 % del PIB en 2025 y 2026, ⁸ un nivel que sigue siendo relativamente elevado en comparación con países de renta similar.

La dinámica de la formación bruta de capital fijo (FBCF) se ha visto impulsada en gran medida por la inversión pública, en particular la de los establecimientos y empresas públicos (EEP). ⁹ Este esfuerzo se ha acelerado notablemente a partir de 2023, en el marco de una lógica tanto anticíclica como de recuperación tras la crisis, en la que la inversión pública —en el sentido de las finanzas públicas— debería estabilizarse en torno al 19 % del PIB ¹⁰ durante el periodo 2025-2026, si bien la inversión pública tras la pandemia de COVID-19 estuvo dominada inicialmente por el Presupuesto General del Estado, a partir de 2024 se produce un cambio de tendencia a favor de las EEP, en consonancia con la tendencia estructural que prevalecía antes de la crisis sanitaria. Esta reestructuración tiene por objeto limitar el recurso directo a los recursos del Tesoro para financiar los grandes proyectos, ¹¹ y aprovechar en mayor medida la experiencia de las EEP en la ejecución efectiva de inversiones que entran directamente dentro de su ámbito de actuación. 

El consumo final de los hogares es el segundo factor que más contribuye a esta recuperación, con una media de 2 puntos al año, lo que supone aproximadamente el 42 % del crecimiento durante ese periodo. La contribución del consumo privado al crecimiento se ha consolidado a lo largo de los años, tras la crisis inflacionista de 2021 y 2022. Se mostró vulnerable ante el episodio inflacionista, en el que la tasa de variación del índice de precios al consumo alcanzó una media del 6,3 % durante ese periodo, lo que lastró el poder adquisitivo de los hogares y redujo su demanda. Con el alivio de las tensiones a partir de 2023, la demanda de los hogares recuperó su dinamismo, lo que permitió que el consumo final de los hogares contribuyera, de media, con cerca de 1,7 puntos al crecimiento anual entre 2022 y 2026, es decir, aproximadamente el 42 % del crecimiento medio durante ese periodo.

La consecuencia de una expansión de la demanda interna, en particular de la inversión, es una contribución negativa de las exportaciones netas al crecimiento, relacionada con las importaciones de bienes de equipo. El aumento de la inversión ha venido acompañado automáticamente de un incremento de las importaciones de bienes de equipo y materiales de construcción, lo que ha agravado el déficit de la balanza por cuenta corriente. Este se situó en torno al −3,5 % del PIB en 2024, ¹² tras una notable recuperación en 2021-2022 ligada a la contracción de las importaciones y a la reactivación de las remesas de los marroquíes residentes en el extranjero (MRE).  Las fases de aceleración de la inversión suelen ir acompañadas de una contribución negativa de las exportaciones netas al crecimiento, que alcanzó una media de −1,7 puntos durante el período 2022-2026. Esta evolución se produce a pesar de que los sectores exportadores han registrado resultados favorables en los últimos años. Este patrón pone en tela de juicio la eficacia del multiplicador presupuestario del gasto público, en un contexto de importantes fugas hacia el exterior.

Multiplicador presupuestario: ¿qué lecciones puede extraer Marruecos?

La economía marroquí se caracteriza por una fuerte presencia del sector público en la actividad económica. El gasto corriente del Tesoro asciende al 23 % del PIB, mientras que la inversión pública, en el sentido de las finanzas públicas, alcanza el 19 % del PIB en 2025.  Por lo tanto, es fundamental evaluar en qué medida el esfuerzo presupuestario se transmite a la dinámica económica. El reto consiste también en medir su alcance a corto y largo plazo, con el fin de distinguir entre un impulso temporal y un efecto más duradero sobre la actividad.

El multiplicador presupuestario mide el aumento del PIB generado por una unidad adicional de gasto público.  La estimación de los multiplicadores presupuestarios se basa en datos trimestrales que abarcan el periodo comprendido entre el primer trimestre de 2004 y el cuarto trimestre de 2024 para la actividad no agrícola. Se lleva a cabo a partir de un modelo VAR estructural (SVAR) identificado según el enfoque de Blanchard y Perotti. Los datos relativos al gasto público total, al gasto en inversión y a los ingresos ordinarios proceden del Ministerio de Economía y Finanzas, mientras que los datos del PIB no agrícola proceden de la Alto Comisionado de Planificación. Su estimación pone de manifiesto un multiplicador a corto plazo de 0,3 para el gasto público total y de 0,7 para la inversión pública. ¹³.

Estos resultados se ajustan a lo que se recoge en la bibliografía internacional. En las economías emergentes, los multiplicadores del gasto público total suelen ser bajos y heterogéneos, situándose a menudo entre 0 y 0,5 a corto plazo, aunque pueden ser más elevados en función de la coyuntura macroeconómica, el régimen cambiario y la calidad de las instituciones. En las economías avanzadas, las estimaciones tienden a ser más elevadas, por lo general cercanas a la unidad o ligeramente inferiores. No obstante, estos órdenes de magnitud deben interpretarse con cautela, ya que dependen de las metodologías de estimación utilizadas, de los horizontes considerados y de la naturaleza de los choques identificados. ¹⁴

Esta diferencia se explica, en particular, por una mayor apertura comercial en las economías emergentes, unos mercados financieros menos profundos, unas primas de riesgo más elevadas y una capacidad de ejecución presupuestaria en ocasiones más limitada. ¹⁵ 

Los estudios recientes también muestran que, en las economías emergentes, los efectos del estímulo presupuestario tienden a atenuarse al cabo de aproximadamente un año, lo que refleja el agotamiento progresivo del impulso inicial cuando el relevo del sector privado sigue siendo insuficiente. ¹⁶

La literatura también destaca que el multiplicador de la inversión pública suele ser superior al multiplicador global. Más allá de su efecto de apoyo a la demanda a corto plazo, la inversión pública mejora las infraestructuras y la productividad, y puede estimular la inversión privada cuando las restricciones financieras se mantienen dentro de unos límites razonables. ¹⁷

Contribución de la oferta: los principales motores de la recuperación son el turismo y, a partir de 2024, la construcción

El sector terciario constituye el principal motor del crecimiento a lo largo de todo el periodo 2022-2026, con una contribución media de cerca de 3,1 puntos al crecimiento anual, lo que supone aproximadamente el 80 % del crecimiento medio durante ese periodo. Si bien, por el lado de la demanda, la inversión sigue siendo el principal motor de la recuperación, su repercusión en el lado de la oferta se manifiesta principalmente a través del dinamismo de las actividades del sector terciario. Esta configuración sugiere que los proyectos de inversión, especialmente en infraestructuras, generan efectos de arrastre que también se extienden a los servicios de apoyo, en particular el comercio mayorista, el transporte, la logística, la ingeniería, las finanzas y determinadas actividades no comerciales. Además, el buen comportamiento de las actividades del sector terciario también ha contribuido a esta dinámica. El sector turístico, que rozó los 20 millones de turistas, elevó su peso en el PIB al 7,3 % en 2024, frente al 6,8 % de 2019. ¹⁸ Más allá de un simple efecto de recuperación tras la pandemia de COVID-19, este resultado refleja un aumento relativo del atractivo turístico en un contexto en el que el turismo mundial tiene dificultades para recuperar los niveles previos a la crisis de COVID-19. En comparación con los países de la región, el rendimiento del sector nacional supera al observado en Medio Oriente (+5,7 % de media anual) y en el norte de África (+4,1 %).

El sector secundario registrará una contribución moderada al crecimiento entre 2022 y 2026, con una aportación media de cerca de 0,8 puntos al crecimiento anual, lo que supone aproximadamente el 19 % del crecimiento medio durante ese periodo. ¹⁹ No obstante, esta contribución marca un cambio significativo a partir del tercer trimestre de 2023, alcanzando una media de 1,1 puntos porcentuales hasta el cuarto trimestre de 2025. Este repunte se debe principalmente a las actividades de la construcción —impulsadas por las grandes obras de infraestructura— y a las industrias extractivas. ²⁰

El sector primario aporta una contribución negativa al crecimiento, con una contribución media de cerca de -0,8 puntos al crecimiento anual durante el periodo 2022-2026. De hecho, el valor añadido agrícola se mantiene en un nivel estable desde 2014, con una tasa de crecimiento media estimada de tan solo el 1,1 %. Este estancamiento refleja la limitada capacidad del sector para generar ganancias de productividad sostenidas en un entorno marcado por la recurrencia de episodios de sequía y una presión creciente sobre los recursos hídricos. La variabilidad de las precipitaciones, combinada con el agotamiento progresivo de los mantos freáticos en varias regiones, reduce las posibilidades de intensificación productiva y lastra las decisiones de inversión agrícola. ²¹ Las fluctuaciones de la actividad agrícola no se limitan únicamente a su impacto directo en el valor añadido primario: se extienden a toda la economía a través de los ingresos rurales, el empleo y la demanda interna, lo que contribuye a acentuar la variabilidad del crecimiento global. ²²

El papel de los factores externos en la recuperación: un contexto bastante favorable para la economía marroquí

La reconfiguración de las cadenas de valor mundiales ha reforzado la posición estratégica de Marruecos ante los inversores internacionales, especialmente los chinos, en los nuevos sectores prometedores. La pandemia, las tensiones comerciales entre Estados Unidos y China y la búsqueda de seguridad en el abastecimiento han llevado a las empresas multinacionales a diversificar sus bases productivas, y Marruecos figura entre los países mejor situados para beneficiarse de ello. ²³

La recuperación de la inversión extranjera directa (IED), especialmente la china, es prueba de ello. Los flujos netos de IED representaron aproximadamente el 1 % del PIB en 2024 y el 1,8 % en 2025, frente al 0,7 % de 2023. Entre estas inversiones, se encuentra la «Gigafactory Gotion» en Kenitra, dedicada a la producción de baterías eléctricas, con un importe que podría alcanzar los 6.500 millones de dólares a largo plazo, así como la fábrica de materiales para baterías de «CNGR Advanced Material» en Jorf Lasfar, que supone una inversión de 2.000 millones de dólares. Este aumento sugiere que el entorno internacional, aunque incierto, había resultado relativamente favorable para el posicionamiento de Marruecos como plataforma industrial y exportadora. También refleja una percepción positiva del país como destino capaz de ofrecer estabilidad macroeconómica, acceso preferencial a los mercados y una base manufacturera competitiva.

La distribución sectorial de la inversión extranjera directa (IED) revela, por tanto, una transformación estructural significativa. En términos de flujos netos, la industria manufacturera representó el 44,7 % del total recibido en 2024, frente al 21,4 % en 2020. En concreto, la proporción del sector del automóvil pasó del 7,3 % en 2020 al 13,7 % en 2024, mientras que la de los equipos eléctricos aumentó del 0,6 % al 13,3 %. Si bien los socios tradicionales han conservado su papel fundamental, el capital chino en los sectores relacionados con las baterías, los componentes eléctricos, las actividades vinculadas a la movilidad eléctrica y el hidrógeno verde, ²⁴ han ganado importancia.

La credibilidad macroeconómica de Marruecos ha reforzado la confianza de los inversores y se ha traducido en una reducción gradual del riesgo soberano percibido por los mercados. El descenso del contrato de intercambio de riesgo de impago soberano (CDS) a 10 años de Marruecos ha reflejado una mejora en la percepción del riesgo país, mientras que la solidez de las reservas de divisas ha constituido un importante pilar de la estabilidad exterior. Paralelamente, la reforma gradual del régimen cambiario y la mejora progresiva de la situación presupuestaria han reforzado la capacidad de la economía marroquí para absorber los choques externos. ²⁵ Estos cambios han contribuido a tranquilizar a los inversores en un entorno en el que la estabilidad macroeconómica se ha convertido en un criterio fundamental a la hora de tomar decisiones sobre la implantación industrial. 

Las remesas de los marroquíes residentes en el extranjero y la mejora de los términos de intercambio han reforzado los equilibrios externos y han respaldado la demanda interna. Además de la inversión extranjera directa, las remesas de los marroquíes residentes en el extranjero han constituido una importante fuente de divisas y un apoyo a la demanda interna. Su resistencia durante y después de la pandemia ha contribuido a estabilizar los ingresos de los hogares y a amortiguar los choques externos, principalmente a través del canal del consumo, que absorbe alrededor del 75 % de los importes transferidos, frente al 15 % destinado al ahorro y solo el 10 % a la inversión, principalmente inmobiliaria. ²⁶ 

Al mismo tiempo, la mejora de los términos de intercambio a partir de 2023 ha respaldado la recuperación al aliviar la factura exterior y moderar las presiones inflacionistas importadas. Asimismo, ha generado un efecto de renta positivo, en la medida en que una mejora de los términos de intercambio aumenta la renta real de una economía abierta al reforzar su poder adquisitivo exterior. ²⁷

Sin embargo, este contexto externo, en general favorable, se ve ahora matizado por las tensiones geopolíticas en Medio Oriente, cuyos efectos se transmiten a la economía marroquí a través de los términos de intercambio y las condiciones de financiación. Desde el estallido de la guerra a finales de febrero, los precios de la energía han aumentado entre un 50 % y un 60 % a finales de abril, lo que ha provocado un encarecimiento de la factura de las importaciones y el riesgo de que se reavive la inflación interna. Paralelamente, el encarecimiento de los precios de los fosfatos y los fertilizantes, componentes fundamentales de las exportaciones nacionales, constituye un factor de amortiguación parcial. En el ámbito financiero, los CDS soberanos a 10 años reaccionaron rápidamente tras la crisis, antes de volver a sus niveles previos a la crisis, lo que indica una estabilización de la prima de riesgo externo. Por el contrario, las tensiones parecen más persistentes en el mercado nacional, donde las tasas de los bonos del Tesoro en el mercado secundario parecen incorporar ya la anticipación de necesidades de financiación adicionales y se mantienen por encima de sus niveles anteriores a la guerra, en particular en los vencimientos a largo plazo. ²⁸ En definitiva, la decisión del gobierno de destinar créditos adicionales por valor de unos 20.000 millones de dirhams —es decir, cerca de 1.873 millones de euros—, una cantidad muy cercana a los recursos necesarios para amortiguar la transmisión del aumento de los precios de los hidrocarburos a los precios nacionales, ²⁹ que sugiere una presión adicional sobre las finanzas públicas cercana al 1 % del PIB en 2026.

¿Podrá la economía marroquí mantener este ritmo de crecimiento?

Mantener un ritmo de crecimiento tan elevado supone un esfuerzo de inversión sostenido a largo plazo, cuya viabilidad se enfrenta a tres limitaciones: las restricciones de endeudamiento, la disminución de los rendimientos marginales del capital y las debilidades estructurales del sector privado nacional. Para un país de renta media como Marruecos, el reto no consiste, por tanto, únicamente en mantener un ritmo de crecimiento favorable en comparación con economías similares, sino en transformar esta dinámica en una trayectoria intensiva, impulsada en mayor medida por la inversión privada, la innovación y las ganancias de productividad. El principal reto de la economía marroquí reside ahora en su capacidad para mantener este ritmo de crecimiento más allá del ciclo actual de inversión. Por lo tanto, dicha dinámica se enfrenta a una doble limitación: por un lado, la existencia de un techo implícito de endeudamiento, que limita la capacidad de prolongar este ritmo de acumulación de capital y, por otro lado, la cuestión del rendimiento de estas inversiones, cuya eficacia marginal tiende a disminuir. De hecho, una parte significativa de la reciente dinámica de inversión, impulsada por las distintas ramificaciones del sector público, se basa en el recurso al endeudamiento, principalmente bancario (más de la mitad de la financiación), complementado con emisiones de bonos nacionales y, de forma más marginal, con financiación externa en condiciones favorables. ³⁰ Por otra parte, la eficacia de la inversión en Marruecos sigue siendo problemática, a pesar de la recuperación lograda en materia de infraestructuras físicas, tanto en el plano cuantitativo como cualitativo. El ICOR ³¹ ha mostrado signos de deterioro a lo largo de los años: ha pasado de una media de aproximadamente 6,0 entre 2000 y 2007 a 11,5 entre 2008 y 2019, para situarse posteriormente en una media de 8,8 entre 2022 y 2025. Este fenómeno de intensificación del capital con rendimientos decrecientes está, por otra parte, documentado empíricamente: Abbad demuestra que una acumulación del stock de capital del 5,9 % anual bastaba, entre 2001 y 2007, para generar un crecimiento medio del PIB del 5,1 %, ³² mientras que entre 2008 y 2014 fue necesario aumentar ese ritmo hasta el 6,4 % para obtener únicamente un crecimiento del 4,2 %. 

El modelo de crecimiento marroquí puede calificarse, por tanto, de extensivo, basado en el aumento de los factores de producción, más que de intensivo, es decir, impulsado por las ganancias de productividad global de los factores (PGF). Este deterioro de la eficiencia de la inversión no puede disociarse de las debilidades estructurales del sector privado nacional, que constituyen uno de los principales factores que lo explican. De hecho, el acceso limitado al crédito, agravado por el efecto de desplazamiento que ejerce la financiación pública, penaliza en primer lugar a las PYMES, que, además, sufren una competencia desleal por parte del sector informal y distorsiones fiscales en su contra. La eficiencia de la inversión sigue siendo baja debido a la especialización en sectores de escaso valor añadido, a una productividad estancada a pesar del crecimiento de las empresas y a un ecosistema de innovación subdesarrollado que limita la absorción de tecnologías extranjeras. ³³ Por otra parte, la reciente concentración observada en el gasto en inversión de las EEP a favor de las regiones más ricas desde 2021 podría ser un factor que influya en la eficiencia de la inversión pública en Marruecos.

El principal reto de la economía marroquí radica en la capacidad de la inversión pública para generar efectos multiplicadores en la inversión privada y, en última instancia, en la productividad. La experiencia de la década de 2000 ha demostrado que la dependencia de la inversión pública alcanza sus límites cuando no existe un relevo ni un mayor compromiso por parte del sector privado. En el contexto actual, esta cuestión reviste una importancia especial, ya que la sostenibilidad del ritmo de crecimiento actual depende de la capacidad de dicha inversión pública para catalizar la inversión privada y generar ganancias de productividad; en otras palabras, para desempeñar un papel complementario y no sustitutivo de la iniciativa privada. A falta de tales mecanismos de difusión, el crecimiento se vería abocado a ajustarse a un nivel inferior, más en línea con las tasas de crecimiento del periodo anterior al COVID-19. Aunque las estadísticas oficiales no ofrecen un desglose preciso, las estimaciones disponibles sugieren que el sector público representa la mitad, y tal vez dos tercios, de la inversión total. Esta composición podría lastrar la productividad a través de tres mecanismos distintos: una escasa selectividad de los proyectos públicos, un efecto de desplazamiento sobre el crédito al sector privado y una presencia estatal que podría distorsionar el funcionamiento de los mercados y desalentar la aparición de agentes privados más productivos. ³⁴

Financiación del sector público y efecto de desplazamiento

La evolución del crédito bancario en Marruecos pone de manifiesto dos etapas principales: una expansión sostenida entre 2000 y 2007, seguida de una desaceleración y una normalización a partir de 2008. Por agente institucional, esta evolución no es uniforme y plantea la cuestión de los recursos asignados al sector privado, sobre todo en un periodo de mayor presión sobre las finanzas públicas y de un posible desplazamiento de la financiación bancaria hacia el sector público.

Entre 2000 y 2007, el crecimiento del crédito estuvo impulsado por los hogares y las empresas no financieras, mientras que la contribución del sector público siguió siendo marginal. A partir de 2008, esta estructura cambia: la contribución de las empresas no financieras se va reduciendo progresivamente a partir de 2011, mientras que la del sector público va ganando importancia de forma continua. Durante el periodo 2020-2025, esta nueva configuración se consolida. La contribución del sector público se mantiene elevada a lo largo de todo el periodo y marca la dinámica del crédito. Las empresas no financieras registran un refuerzo temporal de su contribución entre 2020 y 2023. Por su parte, al final del periodo, la contribución de los hogares se recupera.

El «efecto de desplazamiento» se refiere, por tanto, al mecanismo por el cual una expansión de la financiación pública moviliza los recursos financieros nacionales en detrimento del sector privado, lo que afecta a la inversión y, en términos más generales, a las condiciones de financiación de la economía.

Con el fin de comprobar empíricamente la existencia de dicho efecto en el caso de Marruecos, estimamos un modelo que relaciona las necesidades de financiación del sector público con las condiciones de financiación del sector privado. ³⁵ Los datos relativos al crédito bancario, las tasas de interés y las tasas de los bonos del Tesoro proceden de Bank Al-Maghrib; los datos de inflación, del Fondo Monetario Internacional; y las estimaciones de la brecha de producción se basan en los datos del Alto Comisionado de Planificación. Los resultados indican la existencia de un efecto de desplazamiento financiero: en un horizonte de cuatro trimestres, una perturbación en la financiación pública provoca una reducción del crecimiento del crédito privado de 1,24 puntos porcentuales (es decir, −0,66 unidades monetarias en términos acumulados), efecto que se amplifica a mediano plazo hasta alcanzar los 2,31 puntos porcentuales en un horizonte de 12 trimestres (es decir, −1,23 unidades monetarias).

Estos resultados concuerdan con la bibliografía empírica, que confirma la existencia de un efecto negativo cuya magnitud varía en función de los contextos institucional y financiero.

Desde un punto de vista empírico, resulta difícil comprender y analizar la magnitud del efecto de desplazamiento, dada la complejidad de los mecanismos de transmisión y, en ocasiones, la falta de datos pertinentes para evaluar su alcance. No obstante, existen ciertas aproximaciones que relacionan las necesidades de financiación del sector público, en particular a través de la deuda, el déficit o los créditos del sistema bancario al Estado, y las condiciones de financiación del sector privado, que suelen evaluarse a través de la inversión privada, medida por la formación bruta de capital fijo, así como el crédito bancario al sector privado, que constituye un canal fundamental de financiación externa en las economías con una intermediación bancaria dominante. ³⁶

En este contexto, el efecto de desplazamiento podría manifestarse a través del balance de los bancos. Un aumento de la financiación pública nacional provocaría una reasignación de las carteras bancarias hacia los títulos públicos, percibidos como activos seguros y líquidos, en detrimento del crédito al sector privado. ³⁷ Un aumento de la exposición de los bancos a la deuda pública se asocia a una reducción del crecimiento del crédito privado de entre 0,5 y 3 puntos porcentuales. ³⁸ En las economías emergentes, una unidad monetaria adicional de financiación pública interna puede provocar una contracción del crédito privado de entre 1,00 y 1,50 unidades. ³⁹

Estas limitaciones de la complementariedad entre la inversión pública y la privada apuntan a una restricción más profunda: la de la transformación estructural inconclusa de la economía marroquí. Durante el periodo 2001-2023, la PGF registró una contribución media negativa del -0,3 % al crecimiento, frente al +0,2 % de la media de las economías emergentes y en desarrollo, una diferencia que refleja ineficiencias fundamentales en la asignación del capital. ⁴⁰ Y lo que es aún más revelador, la mano de obra liberada por la agricultura apenas es absorbida por el sector manufacturero, y se dirige principalmente hacia actividades de bajo valor añadido —comercio minorista, actividades de reparación, servicios diversos…—cuya productividad es inferior a la de la industria y solo ligeramente superior a la de la agricultura. Este desplazamiento hacia el sector terciario refleja asimismo una dinámica preocupante: la proporción de los sectores no comercializables en el valor añadido total pasó del 63,9 % en 2000 al 67,1 % en 2023, mientras que la de los sectores comercializables se redujo del 36,1 % al 32,9 %. La mayoría de estas actividades del sector terciario se caracterizan por un bajo valor añadido y una creación de empleo limitada. ⁴¹ Además, los servicios no comercializables presentan escasos vínculos intersectoriales tanto en las fases previas como en las posteriores, lo que limita sus efectos multiplicadores sobre el resto de la economía. En otras palabras, es posible que la transformación estructural se haya producido, pero que siga sin estar completada.

El turismo y las actividades relacionadas con las tecnologías de la información y la comunicación (TIC) destacan dentro de un sector terciario aún poco productivo, lo que invita a replantearse la transformación estructural más allá del mero impulso manufacturero. El turismo se perfila como uno de los principales motores de crecimiento del sector terciario exportable: su peso en el empleo total ha pasado del 1,7 % en 2000 al 4,0 % en 2023, con un crecimiento medio anual del empleo del 4,6 % a lo largo de todo el periodo, el más elevado de entre los sectores intercambiables. Por su parte, las actividades de las TIC se imponen como un vector complementario de la mejora de la calidad de la producción: los servicios de programación, consultoría informática y telecomunicaciones contribuyeron, de media, con un 2,4 % y un 1,6 % al valor añadido de las exportaciones brutas durante el periodo 2010-2020, superando las medias observadas en los países de la Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económicos en un 1,6 % y un 0,7 %, respectivamente. Estas dinámicas sugieren que el turismo y los servicios digitales pueden constituir motores creíbles de transformación, siempre que se conciban no como simples sustitutos de la industria, sino como actividades exportables, intensivas en empleo y generadoras de ganancias de productividad. Invitan a ampliar las estrategias de transformación estructural más allá del mero impulso manufacturero, cuya capacidad para absorber empleo y difundir las ganancias de productividad parece hoy más limitada en las economías en desarrollo; por lo que los servicios exportables y con gran intensidad de mano de obra deben integrarse como motores productivos por derecho propio. ⁴²