La unión de los mercados de capitales y el futuro de la Eurozona, una conversación exclusiva con Paschal Donohoe, presidente del Eurogrupo

Aunque la cuestión de la arquitectura de la eurozona ha quedado en gran medida abandonada desde la Declaración de Meseberg de 2018, los ministros de Finanzas, el Banco Central Europeo y la Comisión se preparan para volver a incluir estos temas institucionales en la agenda.

En particular, estarán en la agenda del Consejo Europeo de los días 21 y 22 de marzo, durante el cual la presidenta del Banco Central Europeo, Christine Lagarde, y el presidente del Eurogrupo, Paschal Donohoe, presentarán propuestas para avanzar en la unión de los mercados de capitales, la unión bancaria y, en segundo plano, la cuestión fundamental de la transformación hamiltoniana de la eurozona. Para seguir este debate, te invitamos a suscribirte al Grand Continent.

La entrevista también está disponible en inglés en el sitio del Groupe d’études géopolitiques.

¿Se encuentra la zona euro en una posición cómoda para hacer frente a las dificultades financieras del sistema bancario? Aunque en teoría parece que hemos avanzado mucho, no tenemos experiencia real en la práctica. ¿Tenemos las instituciones necesarias para liquidar o rescatar un banco, como hicieron las autoridades suizas con Crédit Suisse o Estados Unidos con SVB hace dos años?

Creo que hay un argumento más amplio sobre la resistencia del euro y su potencial. En la volátil economía mundial actual, el euro es un instrumento económico esencial para ayudar a los países de la eurozona en este periodo de transición y de importantes oportunidades de política económica.

Confío plenamente en la resistencia de nuestro sistema bancario y financiero. El hecho de que nuestras autoridades y nuestros procedimientos de resolución aún no hayan sido puestos a prueba como en otros países es muestra de que nuestros esfuerzos de regulación y supervisión han dado sus frutos. En los debates y discusiones se subestiman los progresos que hemos realizado desde el punto de vista reglamentario para garantizar la estabilidad y la seguridad del sistema bancario europeo.

El mejor ejemplo del éxito de nuestros esfuerzos es el hecho de que nuestro sector financiero no se convirtiera en fuente o amplificador de riesgos durante y después de la pandemia del Covid-19.

Aunque estoy convencido de que lo que hemos hecho ha tenido un impacto positivo, tenemos que estudiar cómo podemos hacer más y cómo podemos reforzar el impacto y el alcance de las herramientas que tenemos a nuestra disposición. Una de las lecciones que aprendí del año pasado y de las dificultades financieras que menciona es la rapidez con que se produjeron. Se trata de un cambio muy significativo con respecto a la situación en la que nos encontrábamos en momentos equivalentes durante la crisis financiera mundial de 2008. Aún nos queda trabajo por hacer.

¿Cómo ha evolucionado el grupo de trabajo sobre gestión de crisis y seguro de depósitos (CMDI) tras las crisis de Credit Suisse y SVB?

La propuesta sobre gestión de crisis y seguro de depósitos está siendo examinada por el Parlamento Europeo y se están haciendo esfuerzos para avanzar en el tema antes de las elecciones de junio. Incluso creo que es muy probable que se vote en las próximas semanas. En cuanto a nuestra posición sobre iniciativas más amplias como el sistema europeo de garantía de depósitos, es justo decir que nuestros esfuerzos por alcanzar un acuerdo sobre un plan de trabajo más amplio para avanzar en todos los demás pilares de la Unión Bancaria no han progresado, por diversas razones, tan rápidamente como hubiéramos esperado.

¿Cómo piensa avanzar?

Hay dos pasos que podrían desbloquear nuevos avances.

En primer lugar, tenemos que avanzar en el marco de gestión de crisis, cuyas propuestas publicó la Comisión Europea en el segundo semestre del año pasado. En segundo lugar, tenemos que proseguir nuestros esfuerzos sobre la adecuación de la red de seguridad que tenemos para el Fondo Único de Resolución. ¹

Todos nuestros esfuerzos para alcanzar un acuerdo sobre la reforma del Mecanismo Europeo de Estabilidad, en particular su ratificación en el Parlamento italiano, son extremadamente importantes. Si avanzamos en estos proyectos, podremos hacer más en el futuro. Entonces serán de gran utilidad para reforzar el marco actual de la Unión Bancaria.

En cuanto a la Unión de los Mercados de Capitales, el debate se ha intensificado en los últimos meses: pensamos en particular en el discurso de la presidenta Lagarde en el que pedía una revolución kantiana en la forma de abordar la cuestión. ² Criticó el enfoque fragmentario y ascendente seguido hasta ahora y se pronunció a favor de un enfoque institucional más vertical, centrado en la creación del equivalente de una Comisión Europea del Mercado de Valores, un supervisor europeo de los mercados de capitales. ¿Estamos realmente cambiando de enfoque?

Retomando la metáfora utilizada por la presidenta Lagarde y siguiendo con su referencia a Kant, una de las ideas clave de la Ilustración es que el progreso hacia un futuro mejor requiere el uso de la razón y el compromiso en un debate activo basado en el reconocimiento compartido de la verdad objetiva.

Los recientes debates sobre la Unión de los Mercados de Capitales marcan un cambio significativo. Se han producido dos cambios notables en el debate.

El primero es que los líderes políticos y las instituciones, incluido el Banco Central Europeo, ven ahora el futuro de la Unión de los Mercados de Capitales como un factor clave para asegurar un mejor futuro económico para la Unión. El Eurogrupo lleva un año trabajando en ello, y es alentador ver que este debate cobra impulso antes de nuestra próxima reunión. También es significativo que esta cuestión figure ahora en el orden del día de la próxima reunión del Consejo Europeo, en la que la presidenta Lagarde y yo presentaremos nuestras perspectivas.

El segundo cambio es el vínculo entre completar la Unión de los Mercados de Capitales y reforzar la competitividad de la Unión Europea y de la zona del euro. Este vínculo subraya la importancia de movilizar capital en Europa para mejorar nuestra competitividad futura. Se trata de una nueva dimensión del debate sobre la competitividad y de una perspectiva más sólida de la UMC. Dejaré que otros evalúen si lo que ha hecho el Eurogrupo es kantiano o no, pero sin duda forma parte de una marcha más amplia hacia el progreso.

Me viene a la mente otra cita de Kant que da una buena idea de la situación en la que nos encontramos: «Dos cosas llenan el corazón de una admiración y una veneración siempre nuevas y siempre crecientes, a medida que la reflexión se adhiere a ellas y se aplica a ellas: el cielo estrellado sobre mí y la ley moral dentro de mí». No sé si la Unión de Mercados de Capitales forma parte de la ley moral o del cielo estrellado, pero es realmente importante en este momento.

Existe un consenso cada vez mayor sobre su importancia para la financiación de la transición, la innovación, la competitividad y la estabilización de la eurozona.

A pesar de lo que usted señala, hay puntos de desacuerdo, en particular la cuestión de la europeización de los poderes de supervisión. ¿Hasta qué punto estamos dispuestos a transferir competencias del ámbito nacional al europeo? 

Soy optimista y estoy a favor de los términos utilizados en la declaración del Eurogrupo. Hemos logrado obtener el acuerdo de los 27 Estados miembros para emprender un proceso que reconozca la importancia de una normativa europea común en materia de supervisión. Se trata de un avance significativo. Además, vincular la cuestión de la supervisión a la de la competitividad representa un importante punto de partida y un avance político clave en nuestro planteamiento. Estoy seguro de que esto repercutirá positivamente en nuestros debates sobre supervisión.

¿Estamos preparados para armonizar nuestra fiscalidad de los productos financieros a través de un mecanismo como la retención en el origen, por ejemplo?

La fiscalidad seguirá siendo competencia nacional y los ministros de Hacienda tomarán sus decisiones con total independencia. Sin embargo, ¿podría contribuir significativamente al desarrollo de nuestros mercados de capitales que los ministros tomaran decisiones más alineadas basadas en cómo fomentar el crecimiento de los mercados de capitales dentro de sus economías?

El impacto positivo de estas externalidades sobre el desarrollo de nuestros mercados de capitales en toda Europa sería significativo. Es probable que los ministros presten especial atención a esta cuestión en un futuro próximo.

En todas estas cuestiones, ¿debemos avanzar de forma unida, o podemos recurrir a una cooperación reforzada en determinados ámbitos, como sugiere un reciente non paper del Banco de los Países Bajos? ³

Corresponde a cada ministro decidir sobre estas cuestiones.

Mi papel es conseguir que los 27 nos pongamos de acuerdo sobre el máximo común denominador posible, y eso es lo que hemos hecho. Si otros países desean seguir adelante con la cooperación reforzada en un ámbito concreto, pueden hacerlo como quieran. Sin embargo, es importante no perder de vista el panorama general.

El concepto de que los países trabajen juntos siempre ha tenido que ver con los beneficios potenciales de la supervisión. Sin embargo, estamos de acuerdo en otros puntos: por ejemplo, el potencial de la titulización y la facilitación de la cotización de empresas europeas de tamaño medio en Europa.

Estos son ámbitos en los que los 27 podemos trabajar juntos y avanzar. Es crucial no perder de vista estas oportunidades.

Han concluido ustedes con éxito unas largas negociaciones sobre la revisión de la gobernanza europea y la introducción de un nuevo conjunto de normas presupuestarias europeas. Ya se han hecho varias críticas a este compromiso. Una de ellas es que podrían ser aún más complejas que las anteriores, cuando uno de los principales objetivos de esta reforma era la simplificación. La segunda es que, debido a una serie de salvaguardias, podrían dar lugar a una política fiscal procíclica en determinados casos. En tercer lugar, podrían no permitir tanta inversión pública —y en particular inversión en transición— como es necesaria. ¿Cree que estas críticas están justificadas?

Si el nuevo marco de gobernanza tiene dimensiones complejas, se debe también a la creciente complejidad de nuestro mundo: nuestras decisiones sobre política fiscal no pueden tomarse al margen de los efectos del cambio climático ni de los conflictos en curso. Ciertamente, algunas dimensiones se han vuelto más complejas, pero es importante tener en cuenta esos factores a la hora de tomar decisiones. Los gobiernos se enfrentan ahora al reto de hacer complejas concesiones y arbitrajes entre los cambios en la política presupuestaria y las prioridades en conflicto.

Entiendo la preocupación de que las nuevas normas puedan ser procíclicas, pero no me convence el argumento. Creo que los avances logrados en la consecución de acuerdos sobre una reducción mínima de la deuda, minimizando los niveles de endeudamiento y animando a las economías más endeudadas a tener planes creíbles de reducción de la deuda a mediano plazo basados en un punto de referencia de gasto claro han allanado un camino creíble y claro. Hay que seguirlo.

En términos de inversión, este marco de gobernanza permite avanzar clara pero gradualmente hacia la reducción del déficit. Dado que la reducción del endeudamiento se escalonará a lo largo de varios años, los gobiernos deberían tener siempre la opción de dar prioridad a las inversiones necesarias, especialmente en el contexto de la transición ecológica. En la mayoría de las circunstancias económicas, el número de años a lo largo de los cuales se reducirá el endeudamiento debería crear suficiente margen de maniobra o un espacio presupuestario para aplicar planes nacionales de inversión creíbles.

Por ello, el plan de recuperación y el próximo presupuesto de la Unión son esenciales. Son un medio complementario para realizar estas inversiones necesarias.

Dado el alto nivel de complejidad y el traslape entre los criterios de gasto y las salvaguardias basadas en objetivos nominales o estructurales, ¿no cree que a la Comisión Europea le resultará muy difícil aplicar el procedimiento de déficit excesivo y que, en consecuencia, esta aplicación podría ser paradójicamente más débil que antes?

Estoy convencido de que la Comisión estará bien situada para garantizar una aplicación creíble de esas normas. El Eurogrupo ha adoptado una recomendación para que la zona del euro adopte una política presupuestaria ligeramente contractiva de aquí a 2025. El pasado lunes, 10 de marzo, adoptamos la declaración de sellos fiscales para el próximo año. Estamos trabajando con la Comisión y siguiendo sus consejos para transformar la evolución de la eurozona en un plan más adecuado a escala nacional.

Ahora nos centramos en el siguiente paso, que es el más crucial: ya estamos ampliamente de acuerdo en que queremos reducir de nuevo el endeudamiento para 2025. Queda por ver cómo lo conseguiremos.

Usted ya ha relacionado este debate sobre los presupuestos nacionales con el futuro del plan de recuperación y el presupuesto de la Unión Europea. En el segundo semestre de 2026, Irlanda asumirá la presidencia rotativa del Consejo de la Unión Europea. Es probable que en ese momento se planteen una serie de cuestiones cruciales para el futuro de la Unión: negociaciones sobre su presupuesto, una posible decisión sobre la renovación o ampliación del plan de recuperación, un debate sobre los recursos propios, etc. En 2020, cuando se adoptó el plan de recuperación, el ministro de Finanzas, Olaf Scholz, y su secretario de Estado, Jörg Kukies, hablaron de un «momento hamiltoniano». ¿Está usted de acuerdo?

En efecto, el plan de recuperación ofrecía la promesa y el potencial de un momento hamiltoniano. En Estados Unidos, el momento hamiltoniano tenía que ver con varias cosas: los mercados de capitales, la ubicación de esos mercados y el compromiso del gobierno federal con ellos. Por eso es tan importante el trabajo que estamos realizando en la Unión de Mercados de Capitales. En muchos otros aspectos, este ha sido un momento de profunda transformación. Yo aduciría dos razones principales.

La primera fue la clara decisión política de financiar el gasto de nuevas formas mediante la emisión común de deuda. La segunda razón, que será más significativa en los siglos venideros para la Unión Europea, es el compromiso político inequívoco contraído a nivel de jefes de Estado de que el euro y nuestra dedicación a la integración económica son absolutos. Ningún acontecimiento nos pondrá a prueba ni nos quebrantará, ni siquiera una pandemia. El impulso que se dio en aquel momento continuará en las muchas decisiones venideras.

En cuanto a la presidencia irlandesa de 2026, para mí lo más importante antes de llegar a ella es reunir las pruebas de los efectos positivos del plan de recuperación. Ya sabemos que el compromiso político, acompañado de las decisiones del Banco Central Europeo, ha funcionado. En ese momento, la volatilidad de los mercados financieros empezó a contraerse y a reducirse de forma muy significativa.

Pero necesitamos reunir al menos otras dos pruebas. En primer lugar, tenemos que demostrar que la aplicación de los planes de resistencia y recuperación a escala nacional ha mejorado los resultados de crecimiento a mediano plazo de las economías en las que se ha invertido esta financiación. Por último, necesitamos comprender cómo este plan ha reforzado la convergencia dentro de la Unión Europea. A este respecto, soy optimista.

Podemos pensar en particular en los resultados de Grecia, Portugal y España, así como en la eficacia del plan en Italia.  En general, soy optimista, pero es importante seguir aplicando los planes actuales y demostrar que han superado las tres pruebas.

Hemos demostrado claramente que el plan de recuperación ha evitado una catástrofe mayor. Ya empezamos a demostrar que contribuye al potencial de crecimiento de la Unión. Ahora nos toca demostrar en qué medida refuerza la convergencia de aquí a 2026.  

Suponiendo que se superen esas tres pruebas, ¿cree que los argumentos a favor de un nuevo plan de recuperación, un mayor presupuesto europeo y unos auténticos recursos propios serán lo suficientemente sólidos como para llevar a una decisión que haga realidad la promesa hamiltoniana de la que habla?

Estas decisiones son posibles. Pero también es cierto que las capitales tendrán opiniones políticas muy diferentes al respecto. Por eso vuelvo a lo que dije hace un momento: tenemos que reunir pruebas para alimentar el debate cuando se abra. Hasta ahora esto ha sido un drama en varios actos; está por ver si acaba siendo un musical. Tengo la esperanza de que, a medida que se desarrollen los próximos actos, podamos seguir avanzando en la forma de hacer de nuestra integración una fuente de resiliencia.

Ha mencionado los firmes compromisos políticos que se han contraído en favor del euro. ¿Teme que el fracaso de este salto hamiltoniano en 2026/2027 socave la confianza de los mercados y de los ciudadanos en el compromiso político de Europa con el euro?

Estoy convencido de que el euro seguirá siendo sólido y creíble en cualquier circunstancia. Su éxito en las últimas décadas y su potencial de logros futuros son innegables. Dentro de unos años, el euro habrá ganado valor y más países se habrán adherido a él. Todos los proyectos que hemos debatido contribuirán a este éxito.