Por qué el dólar estadounidense seguirá dominando el mundo: geopolítica de las stablecoins

El universo de los criptoactivos está cambiando de dimensión. Desde el regreso de Donald Trump, se está convirtiendo en un mercado de dimensiones geoestratégicas. El tiempo de uso del Bitcoin para una comunidad de geeks o estafadores está dando paso a una nueva clase de activos, pero también —y sobre todo— a una transformación drástica en los usos de los pagos. Sin embargo, esta doble naturaleza de los criptoactivos —como activo y también como medio de pago— trastorna los esquemas tradicionales de análisis. Esto es especialmente cierto cuando se observa esta evolución desde un punto de vista macroestratégico —es decir, el de la dominación del dólar en la economía mundial— y a pesar del impacto de los aranceles.

La stablecoin se convierte en un medio de pago

Ya hemos expuesto en estas líneas el papel de las stablecoins.

Se sabe que estas son una categoría de criptoactivos caracterizados por el hecho de que representan moneda de curso legal, sin embargo, no gozan de este estatus, aunque sean emitidas por actores privados. El principio es simple: una empresa emite un crédito representado en forma de criptoactivo cuyo valor está totalmente indexado a una moneda de curso legal —en la práctica, el dólar estadounidense— debido a que, frente a cada crédito emitido, el emisor invierte casi la totalidad del importe recibido en títulos de deuda soberana. Así, un emisor de stablecoin en dólares estadounidenses invertirá sus reservas en títulos de deuda pública estadounidense.

Mientras que en los primeros años de su aparición, las stablecoins se utilizaban principalmente para vincular las monedas legales con los criptoactivos, su función ha aumentado considerablemente para invertir en criptoactivos a través de plataformas de intercambio, especialmente desde la crisis del Covid-19. De ser una simple herramienta de conversión entre una moneda legal y un criptoactivo, las stablecoins se han convertido en una alternativa cada vez más creíble a los pagos tradicionales, ya sea el pago de proximidad en comercios o el pago en plataformas de intercambio de criptoactivos.

Sus ventajas son bien conocidas:

• Rapidez: las transacciones se realizan en cuestión de segundos, frente a los varios días que se tarda en el sistema bancario tradicional.
• Costo: las comisiones por transferencia en stablecoins son mínimas, y se estima que el uso de stablecoins permite reducir los costos hasta al menos un 80 % en comparación con las transferencias de dinero tradicionales. Un estudio del Banco Mundial destaca que enviar 200 dólares a África a través de las redes tradicionales de transferencia de dinero cuesta el 8,3 % del importe transferido, mientras que la misma cantidad enviada a través de stablecoins cuesta solo el 0,1 %, es decir, una diferencia del 98 %. ¹
• Transparencia: las stablecoins utilizan registros basados en la blockchain, lo que permite, a diferencia del efectivo, un registro claro y verificable de las transacciones.
• Accesibilidad: las stablecoins solo necesitan una conexión a internet para funcionar, no una cuenta bancaria.

Las stablecoins tienen una doble función: la de activo de liquidación y la de medio de pago, lo que complica las comparaciones y los análisis.

En 2024, el volumen de transacciones en stablecoins representó casi 33 billones de dólares en un año, o un poco menos de 100.000 millones por día, mucho más que el valor de las transacciones realizadas por redes de pago como Visa (alrededor de 40.000 millones de dólares en transacciones diarias) y Mastercard (alrededor de 25.000 millones de dólares). La comparación con el volumen diario en el mercado de divisas, donde el volumen negociado representa 7,5 billones de dólares, es menos relevante debido al uso de este mercado para el comercio internacional.

La dificultad consiste en distinguir entre las transacciones relacionadas con un método de pago minorista y las relacionadas con un activo de liquidación en las plataformas de intercambio.

De hecho, el volumen de transacciones de las stablecoins sigue estando dominado en gran medida por su uso como activo de liquidación en las plataformas de intercambio de criptoactivos. Un estudio realizado recientemente por Visa indica que de estos 100.000 millones de dólares de transferencias diarias de stablecoins, la mayor parte proviene de robots de trading y actividades de intercambio en plataformas de criptoactivos. ² Según otro estudio, alrededor del 70 % del volumen total estaría relacionado con transacciones en plataformas de intercambio como activo de liquidación. ³ Por lo tanto, incluso si se considera solo el volumen de transacciones fuera de las plataformas de intercambio de criptoactivos, se transferirían entre 10.000 y 20.000 millones de dólares diarios como forma de pago, es decir, entre una quinta y una cuarta parte del volumen de Visa y MasterCard. Sin embargo, sigue siendo muy difícil estimar la parte del volumen relativa a las actividades de liquidación y de pago. ⁴

Por lo tanto, las stablecoins no son (o ya no son) activos de inversión, a diferencia, por ejemplo, del bitcoin, sino medios de pago o activos de liquidación. Por lo tanto, no hay que sumar sus saldos a la capitalización bursátil de otros criptoactivos (2,5 billones), ⁵ sino compararlos con el dinero legal en circulación. Por mencionar solo la moneda fiduciaria, a 1 de abril de 2025, el total de monedas y billetes en dólares estadounidenses era de 2,3 billones, ⁶ es decir, el 90 % del total de stablecoins en circulación. Este volumen de moneda fiduciaria estadounidense se ha mantenido estable desde 2022, pero ha experimentado un fuerte crecimiento desde 2020, cuando ascendía a 1,8 billones.

Una vez más, las comparaciones son delicadas, ya que la moneda fiduciaria no se utiliza como activo de liquidación, sino únicamente como medio de pago. Sea como fuere, el crecimiento de la capitalización bursátil de las stablecoins es aún mayor. También se puede considerar que la adopción de un marco regulatorio claro en Estados Unidos llevará a muchos bancos estadounidenses a emitir su propia stablecoin, así como deposit coins, depósitos bancarios representados por un token en la blockchain, lo que permite múltiples usos de tales depósitos.

Estas son las razones por las que las stablecoins están cambiando las reglas del juego.

¿Cómo podrían las stablecoins ayudar a financiar la deuda estadounidense?

Las stablecoins desempeñarán un papel fundamental en otro aspecto: la financiación del déficit presupuestario estadounidense.

Esto explica algunas de las decisiones políticas estadounidenses. En enero de 2025, el presidente Trump firmó un decreto titulado «Fortalecer el liderazgo estadounidense en el campo de las tecnologías financieras digitales», ⁷ apoyando oficialmente las stablecoins respaldadas por el dólar, al tiempo que rechazaba las monedas digitales emitidas por el gobierno (CBDC/MNBC). La administración estadounidense ha adoptado una posición clara: las CBDC/MNBC no deben desarrollarse ni adoptarse en Estados Unidos y, a la inversa, deben promoverse las stablecoins. De ahí surgen los proyectos de ley que se están debatiendo actualmente en el Congreso de Estados Unidos, en particular el proyecto GENIUS.

Las vertiginosas cifras del déficit presupuestario y la deuda pública estadounidense son de sobra conocidas . El déficit presupuestario alcanzará los 1,833 billones de dólares en 2024, es decir, el 6,4 % del PIB. La deuda pública, por su parte, asciende a 36 billones de dólares, es decir, aproximadamente el 100 % del PIB. Hasta ahora, Estados Unidos no había tenido dificultades para financiar tales cantidades, gracias a lo que se conoce como financiación de la «balanza básica», es decir, la cuenta de entradas y salidas de divisas, que sigue siendo positiva en Estados Unidos (a diferencia de Europa). Los tenedores de deuda pública estadounidense son Japón (1,079 billones), China sin Hong Kong (760 billones), Gran Bretaña (740 billones), Luxemburgo (409 billones), las Islas Caimán (404 billones) y Francia en el 8^.º puesto (335 billones). ⁸

Sin embargo, se observa que estos datos están experimentando una fuerte evolución. No solo está disminuyendo la participación de China en los últimos diez años —de hecho, representaba aproximadamente una cuarta parte de los tenedores hace unos diez años—, sino que también están apareciendo nuevos tenedores.

Si nos centramos, no ya en los tenedores netos de deuda negociable, sino en los compradores en los últimos meses, el emisor de la stablecoin Tether se ha convertido, en 2024, en el 7^º mayor comprador de Treasury Bills en un año, ⁹ siendo los dos primeros compradores las Islas Caimán y Luxemburgo, donde tienen su sede numerosos fondos de inversión. A 31 de marzo de 2025, los 250.000 millones de dólares en stablecoins en circulación —el 97 % de los cuales en dólares estadounidenses— debían invertir aproximadamente el 70 % de su reserva en Treasury Bills —principalmente para evitar el riesgo de transformación— o en Treasury Bonds, es decir, 175.000 millones de dólares.

Esto sigue siendo una cantidad pequeña en comparación con los 2,5 billones de dólares estadounidenses emitidos cada mes y el total de deuda negociable de 28 billones de dólares. Sin embargo, si se prevé una democratización de las stablecoins —en particular debido a la creación de un entorno más regulado con la próxima ley estadounidense GENIUS que se está debatiendo en el Congreso—, algunos prevén para 2030 un volumen de stablecoins en circulación de entre 750.000 y 1,5 billones de dólares estadounidenses. En tal escenario, la función de los emisores de stablecoins como compradores de títulos de deuda pública estadounidense sería entonces muy diferente, ya que los principales emisores de stablecoins serían también los principales compradores de Treasury Bills y Treasury Bonds.

Por lo tanto, es comprensible que Estados Unidos tenga un interés particular en promover el desarrollo de las stablecoins como una herramienta complementaria para financiar su deuda a través de entidades privadas estadounidenses, y por lo tanto bajo cierta supervisión de la administración estadounidense debido a su regulación como instituciones financieras. Esto es tanto más cierto cuanto que los poseedores de estas stablecoins son hoy en día, en más de tres cuartas partes, personas físicas no estadounidenses.

En otras palabras, esta nueva forma de financiar el déficit público estadounidense no sería realizada en parte por el fondo de pensiones de los bomberos de Arkansas, el dentista belga o los bancos centrales que poseen dólares, a través de un fondo de pensiones, un producto de seguro de vida o equivalente, o una cuenta de reserva de divisas del banco central, sino por el vendedor del bazar del mercado de Estambul, o incluso la viuda de Bangkok o la de Río de Janeiro.

En comparación con el modelo tradicional de financiación del déficit público respaldado por inversores institucionales que emiten valores de ahorro a largo plazo, la novedad radica en el hecho de que son personas físicas, o pequeños comerciantes, quienes asumen directamente el riesgo de la deuda pública estadounidense. No pasan por inversores institucionales y, lo que es más, su motivación no es la inversión —a diferencia de los productos de ahorro emitidos por inversores institucionales—, sino el pago.

De hecho, una stablecoin es ante todo un medio de pago antes que un producto de inversión. Así, al realizar transferencias de dinero o comprar un tubo de pasta de dientes en stablecoin, la diáspora argentina y el empleado vietnamita financian la deuda estadounidense.

Los ahorros a corto plazo disponibles, en lugar de atesorarse en moneda nacional en efectivo, se convierten en stablecoins y, por tanto, en dólares.

Una revolución en las transferencias de dinero

Los flujos transfronterizos de las diferentes diásporas también podrían cambiar a las stablecoins, lo que llevaría a actores como Moneygram o Western Union a cuestionar su modelo de negocio.

En menor medida, los principales operadores de redes de pago como Visa, MasterCard, pero también PayPal, también están preocupados por el aumento de los pagos en forma de stablecoins. A medida que el fenómeno cobre impulso, las empresas podrían considerar la posibilidad de que sus transferencias internacionales elijan la vía de la stablecoin, lo que debería invitar a Swift, y en general a la actividad de correspondant banking de los bancos, a reflexionar.

Las proyecciones de volumen son aún más interesantes.

Según estimaciones de profesionales del sector de pagos, ¹⁰ el mercado mundial de pagos transfronterizos podría alcanzar unos 320 billones de dólares estadounidenses al año para 2032. El mercado de pagos transfronterizos al por menor, valorado en 40 billones de dólares estadounidenses en 2025, debería experimentar un crecimiento del 62 % hasta alcanzar los 65 billones en 2032.

Las transacciones transfronterizas a través de los actores tradicionales conllevan comisiones que oscilan entre el 1,5 % y el 6 % del importe de la transacción. Sin embargo, como se ha mencionado anteriormente, se estima que las transferencias de dinero a través de las stablecoins permiten ahorrar como mínimo el 80 % de las comisiones de transacción. ¹¹ También hay que tener en cuenta la reducción de los importes bloqueados en las cuentas bancarias de transferencia (llamadas cuentas Nostro o Vostro): de los 10 billones de dólares bloqueados en estas cuentas, una transferencia del 1 % liberaría 100.000 millones de dólares en efectivo. ¹² Esto supone un reto para el sector bancario y, en particular, para el correspondant banking.

Las transferencias de dinero transfronterizas a través de stablecoins están experimentando un crecimiento sin precedentes, especialmente en países con una inflación muy alta o con un alto riesgo político. ¹³

De hecho, la stablecoin es una forma de que el portador proteja su liquidez y sus ahorros, para evitar los efectos de la devaluación de las monedas locales o los riesgos políticos. Así pues, podemos imaginar las consecuencias que podría tener la transferencia de solo una parte de los 117 billones de dólares de depósitos bancarios a stablecoins en dólares. ¹⁴

¿Una herramienta que favorecería a los bancos estadounidenses?

Dado que las reservas de stablecoins deben estar confinadas en cuentas bancarias, a priori son los bancos estadounidenses los que gestionan estas cuentas de reserva.

A medida que se desarrolle el mercado de las stablecoins, los bancos estadounidenses más grandes podrán ofrecer a los emisores de stablecoins otros servicios, como el acceso al repo market, al mercado monetario y a los instrumentos de cobertura, así como servicios de custodia de valores.

Esta potencial institucionalización de las stablecoins requiere el establecimiento de una regulación clara, sin la cual ni los bancos ni las empresas invertirán masivamente en esta nueva forma de transferencia de pagos.

Esto es lo que Estados Unidos está poniendo en marcha.

Estas transferencias masivas de depósitos de bancos no estadounidenses a bancos estadounidenses emisores de stablecoins en dólares proporcionarán fuentes de liquidez a bajo precio a estas instituciones, aumentando su capacidad de financiación e inversión.

De hecho, en términos de modelo de negocio, la actividad de emisor de stablecoins es muy lucrativa, con un riesgo moderado: el de hacer frente a las solicitudes de reembolso. Las sumas recibidas a cambio de los tokens monetarios emitidos no se remuneran, o se remuneran muy poco, mientras que esas mismas sumas se invierten posteriormente en cuentas de reserva colocadas en gran parte en instrumentos de rendimiento, como Treasury Bills, Treasury Bonds o fondos monetarios. Así, la entidad recibe depósitos poco o nada remunerados y se queda con los ingresos generados por esos depósitos. Esta situación es comparable a la de un fondo monetario que no distribuyera ninguno de sus ingresos a sus inversores.

Esto explica por qué el emisor más importante de stablecoins —145.000 millones de dólares— genera más de 13.000 millones de beneficios anuales con solo un centenar de empleados, ¹⁵ es decir, el mismo nivel de ingresos que BNP Paribas en 2024… con 190.000 empleados.

La cuestión de la remuneración en forma de intereses de las stablecoins es un elemento clave del modelo de negocio y de la gestión del riesgo.

Así, el reglamento europeo Markets in Crypto-Assets (MiCA) prohíbe a los emisores de stablecoins remunerar los tokens de dinero electrónico, lo que explica en parte por qué Tether no busca ser regulado en Europa. De la misma manera, el proyecto de ley estadounidense GENIUS mencionado anteriormente también debería prohibir cualquier forma de remuneración.

Esta es también la posición adoptada por la Comisión de Bolsa y Valores de Estados Unidos (SEC) el 4 de abril de 2025 en su declaración sobre la calificación de las stablecoins, que tiene como objetivo descartar cualquier calificación de estas como «valores». ¹⁶

De este modo, la ley confisca la remuneración a los tenedores de riesgos, es decir, a los tenedores de stablecoins. Si bien esta posición es ventajosa para los bancos, sigue siendo difícil de entender, ya que las cuentas de depósito bancarias pueden ser remuneradas. Es cierto que la moneda no produce intereses en sí misma, pero las stablecoins no son precisamente moneda de curso legal.

Los banqueros estadounidenses han comprendido bien las ventajas que podrían obtener de la emisión de stablecoins. Citemos, a modo de ejemplo, las palabras de Brian Moynihan, presidente de Bank Of America:

«Hay que pensar en este tema en tres dimensiones: la cuestión de la blockchain; la cuestión del tipo de stablecoin; el Bitcoin, y otros tipos de cosas. Está bastante claro que habrá una stablecoin que estará totalmente respaldada por el dólar, lo que no es diferente de un fondo del mercado monetario (…). No es muy diferente de una cuenta bancaria (…). Si se legaliza, nos meteremos en este negocio. Así que tendrás un token de Bank of America y un depósito en dólares estadounidenses de Bank of America, y podremos transferirlos en ambos sentidos».

Una evolución del mercado que podría sufrir crisis

Como en toda ruptura, esta evolución del mercado de pagos no se producirá sin contratiempos ni crisis.

Así, el primer riesgo es el de una «bank run» hacia los emisores de monedas estables en caso de pérdida de confianza, o de crisis financiera como la que se produjo con el impago de Terra Luna en mayo de 2022. ¹⁷ Otro riesgo son las consecuencias de la quiebra de los bancos que mantienen las reservas de los emisores de stablecoins se observó en marzo de 2023 durante la quiebra del Silicon Valley Bank. ¹⁸ Por último, existe, por supuesto, el riesgo de contagio al sector financiero tradicional cuando las actividades de los emisores de stablecoins se vuelven sistémicas, especialmente si estos emisores son a su vez bancos.

Sin embargo, a pesar de estos posibles sobresaltos, nos dirigimos hacia otra realidad en materia de pagos.

Lejos de conducir a una «desdolarización de la economía mundial» —a pesar de los esfuerzos de los BRICS con su proyecto de moneda común, o de China con su propia moneda digital, cuyas promesas de uso generalizado tardan en materializarse—, podríamos, por el contrario, asistir a un refuerzo del uso del dólar en la economía mundial gracias a la revolución digital de la moneda. Esto beneficiaría en gran medida la financiación de la deuda estadounidense y permitiría a los bancos estadounidenses reforzar su poder.

¿Y el euro digital?

Mientras tanto, ¿qué hace el Banco Central Europeo?

Sigue preparando el lanzamiento de un euro digital minorista, en nombre de la soberanía monetaria del euro.

Es cierto que el BCE también está impulsando el desarrollo de un euro digital como activo de liquidación, es decir, una moneda digital de banco central, para las necesidades de transacción en los mercados financieros entre bancos adheridos a los sistemas europeos de clearing como activo de liquidación. Desde este punto de vista, su iniciativa debe ser acogida positivamente.

Pero el proyecto de un euro digital que coexista con los billetes y monedas por un lado y los medios de pago establecidos por los bancos por otro, no responde a los desafíos geoestratégicos mencionados en este estudio.

Además de que la adopción de un euro digital minorista no suscita mucho entusiasmo entre la población y los propios actores financieros, concentra las energías y los recursos en un objetivo no estratégico.

De hecho, contrariamente al discurso general del BCE, la soberanía monetaria en el uso diario del euro no está en absoluto amenazada, dada la resiliencia de los sistemas de pago en Europa.

La verdadera cuestión de la soberanía es la que plantea el dominio de Visa/Mastercard como sistema de pago en Europa, y el euro digital tal y como está concebido no podrá responder a ella.

En estas condiciones, sería preferible que el Consejo Europeo y el Parlamento Europeo suspendieran el proyecto del euro digital. Más aún, el BCE debería estudiar seriamente las consecuencias del desarrollo de las stablecoins en dólares para la competitividad de los bancos europeos, y reflexionar sobre una modificación del reglamento MiCA para la creación de un mercado de stablecoins en euros.