• Elle a annulé ses précédents événements publics, notamment sa participation au Forum économique international de Saint-Pétersbourg et à la conférence de l’Association nationale des acteurs du marché des valeurs mobilières, le 9 juin.
• Mercredi dernier, le 10 juin, Nabioullina était absente d’une réunion au Kremlin avec Poutine, alors qu’elle avait assisté aux précédentes (à l’exception de celle du 5 mai).
• La Banque centrale a confirmé hier, lundi 15 juin, sa participation à la conférence de presse qui suivra la prochaine réunion de politique monétaire de l’institution, prévue vendredi 19.

Officiellement, Elvira Nabioullina est en congé maladie. Cette absence prolongée d’une figure centrale du régime russe, créditée d’avoir contribué à maintenir l’économie du pays à flot face aux sanctions imposées à la suite de l’annexion de la Crimée en 2014, puis de l’invasion à grande échelle de l’Ukraine en 2022, soulève toutefois des questions, notamment dans le contexte de rumeurs d’une potentielle démission.

Le porte-parole du Kremlin, Dmitri Peskov, a ironisé jeudi 11 juin en déclarant : « Il arrive à tout le monde de tomber malade, rien d’exceptionnel. Cela ne devrait pas alimenter les théories du complot » ¹.

• Pourtant, en Russie, plusieurs médias affirment, citant des sources proches du pouvoir, que Nabioullina aurait signalé son intention de quitter ses fonctions à la fin de son mandat, en juin 2027. 
• Selon d’autres rumeurs, elle envisagerait de quitter le pays et aurait indiqué au Kremlin qu’elle accepterait de rester en poste jusqu’à la fin de son mandat, à condition qu’aucune loi martiale ne soit instaurée et que les frontières ne soient pas fermées d’ici là — des conditions qui viseraient à éviter qu’un départ ultérieur puisse être qualifié de trahison ².
• Cette décision, vraisemblablement motivée notamment par des désaccords avec le Kremlin quant au coût que la guerre fait peser sur l’économie du pays, aurait déjà conduit à la suspension de son service de sécurité à son domicile ³.

Les rumeurs concernant une démission de Nabioullina ne sont pas nouvelles.

• Dès mars 2022, soit quelques semaines après le lancement de l’invasion de l’Ukraine, plusieurs sources avaient affirmé qu’elle avait proposé sa démission à Poutine, qui l’aurait refusée ⁴.
• Son troisième mandat (2022-2027), censé être le dernier sauf modification de la loi, a été marqué par de fortes critiques émanant du secteur privé, qui l’a accusée d’avoir freiné l’économie par sa politique monétaire restrictive.

Le conseil d’administration de la Banque de Russie devrait annoncer vendredi une nouvelle baisse de son taux directeur, actuellement fixé à 14,5 %. L’inflation continue de baisser et l’économie russe s’est contractée au premier trimestre 2026, une première depuis 2023.

L’article Économie russe : la présidente de la Banque centrale, Elvira Nabioullina, n’a plus été vue depuis deux semaines est apparu en premier sur Le Grand Continent.

Pour penser cette tension, certains économistes mobilisent le concept d’« involution ». Dans le débat public chinois, ce terme désigne plus largement une forme de compétition de plus en plus intense – dans l’éducation, le travail, ou l’économie – où chacun doit fournir davantage d’efforts sans amélioration proportionnelle de sa situation. Appliqué à l’économie, il décrit une dynamique dans laquelle un système intensifie sans cesse ses efforts (investissement, dette, capacités de production, concurrence par les prix) sans produire de gains économiques proportionnés. La production continue d’augmenter, mais au prix de rendements décroissants, de surcapacités et d’une allocation du capital de moins en moins efficace.

Cette trajectoire rappelle, à plusieurs égards, le Japon des années 1980, avant l’éclatement de sa bulle immobilière et financière : ralentissement des rendements de l’investissement, montée des surcapacités, dépendance accrue au crédit, et fragilisation du système financier.

Le parallèle japonais met surtout en lumière un déséquilibre macroéconomique central : une économie dont les capacités productives progressent plus vite que la demande intérieure. Tant que les gains de productivité restent élevés, que l’investissement demeure rentable et que les débouchés extérieurs continuent de croître, ce modèle peut soutenir un rattrapage rapide. Mais, lorsque les rendements du capital diminuent et que la demande intérieure ne prend pas le relais, la même mécanique produit des surcapacités, une compression des marges, des pressions désinflationnistes, une dépendance accrue au crédit et un besoin croissant de débouchés extérieurs. Une telle dynamique ne reste pas confinée à l’économie chinoise : elle se diffuse au reste du monde par les exportations.

C’est là que la question devient européenne. Même si ce modèle devait finir par devenir insoutenable, rien ne dit qu’il s’ajustera rapidement. Les déséquilibres peuvent durer de nombreuses années. Pendant ce temps, l’intensification des surcapacités et de la concurrence chinoise peut fragiliser en profondeur l’industrie européenne. Dans un tel scénario, ce ne sont plus seulement quelques secteurs isolés qui sont menacés, mais la majorité de l’industrie manufacturière européenne.

Autrement dit, le problème n’est pas seulement de savoir si le modèle chinois peut durer. Il est aussi crucial de savoir combien de temps l’Europe peut attendre.

1 — Qu’est-ce que l’involution chinoise ?

Le terme d’« involution » désigne un processus dans lequel un système continue de mobiliser toujours plus de ressources, de capital ou de travail sans générer de gains de productivité proportionnels. Clifford Geertz l’avait initialement utilisé pour décrire certaines économies agraires où l’intensification du travail permettait de maintenir la production sans véritable transformation structurelle ni hausse durable de productivité. En Chine, le terme neijuan a progressivement quitté le champ académique pour devenir une référence courante du débat public. Il désigne une situation dans laquelle l’intensification des efforts – dans l’éducation, le travail ou la vie professionnelle – ne se traduit plus par des gains proportionnés. Le terme est souvent mobilisé par les jeunes générations pour critiquer une compétition jugée excessive, où chacun est conduit à travailler davantage, étudier davantage ou accumuler davantage de qualifications simplement pour maintenir sa position relative.

À partir de cette acception sociale, plusieurs chercheurs et économistes ont progressivement étendu la notion au fonctionnement de l’économie chinoise elle-même ⁵ : le concept renvoie à l’idée d’un modèle de croissance qui continue à accumuler du capital, des capacités de production et de la dette, mais avec des rendements économiques décroissants. Une part croissante des investissements et du crédit semble désormais moins servir à générer de nouveaux gains de productivité qu’à maintenir artificiellement le rythme d’expansion du système productif lui-même.

Cette dynamique se traduit notamment par une suraccumulation de capacités industrielles dans certains secteurs, une concurrence extrêmement intense, comprimant les marges et la rentabilité, une dépendance croissante au crédit pour maintenir l’investissement et une baisse tendancielle de l’efficacité marginale du capital.

Mais, plus profondément, ces déséquilibres reflètent aussi une caractéristique centrale du modèle chinois : une part exceptionnellement faible des revenus nationaux continue d’être orientée vers la consommation des ménages, tandis qu’une part très élevée reste mobilisée au profit de l’investissement et de l’appareil productif.

Cette singularité apparaît d’abord dans le comportement d’épargne des ménages. Le Japon et la Corée du Sud offrent deux points de comparaison éclairants : tous deux ont connu un rattrapage industriel rapide fondé sur l’investissement, les exportations et la montée en gamme manufacturière. Or la Chine maintient, depuis plusieurs décennies, un taux d’épargne exceptionnellement élevé, très supérieur à celui observé dans ces deux pays ou aux États-Unis.

Cette forte propension à épargner reflète une consommation intérieure relativement faible. Elle contribue également à financer un niveau d’investissement qui demeure exceptionnel au regard du niveau de développement du pays.

La comparaison avec les trajectoires japonaise et coréenne souligne le caractère atypique du modèle chinois : depuis les années 2000, la part de la consommation des ménages dans le PIB est nettement inférieure à celle observée au Japon et en Corée du Sud au même stade de développement. À l’inverse, l’investissement chinois reste durablement très élevé, autour de 40 % du PIB, alors que le Japon et la Corée avaient déjà amorcé une normalisation.

Tant que les gains de productivité restent très élevés, ce modèle peut soutenir un rattrapage rapide. Mais, lorsque les rendements du capital commencent à diminuer progressivement, l’insuffisance de la demande intérieure transforme l’accumulation de capacités productives en surcapacités, en pressions déflationnistes et en dépendance croissante aux débouchés extérieurs.

Le problème fondamental n’est pas seulement que la Chine investit beaucoup, mais que l’expansion de ses capacités productives progresse plus rapidement que la capacité de sa demande intérieure à absorber cette production de manière durable.

2 — La Chine suit-elle la trajectoire du Japon avant les années 1990 ?

Le Japon constitue probablement le précédent historique le plus proche des dynamiques observées aujourd’hui en Chine. Dès les années 1960, les autorités japonaises s’inquiètent de phénomènes de « concurrence excessive » (katō kyōsō) dans plusieurs secteurs industriels. Ce terme désigne alors une situation où l’intensité de la concurrence comprime fortement les marges, fragilise financièrement les entreprises et les pousse à dépendre toujours davantage du crédit pour maintenir leurs investissements et préserver leurs parts de marché.

Dans un premier temps, ce modèle reste extrêmement performant. Durant les années 1960 et au début des années 1970, le Japon bénéficie encore de gains de productivité élevés, d’un fort rattrapage technologique et d’une expansion rapide de ses exportations industrielles. Mais, à mesure que l’économie converge vers les niveaux de développement occidentaux, les rendements marginaux de l’investissement commencent à diminuer progressivement. Il faut alors de plus en plus d’investissement pour générer un même supplément de croissance.

À partir du milieu des années 1970, puis surtout dans les années 1980, plusieurs caractéristiques deviennent plus visibles : suraccumulation de capacités dans certains secteurs manufacturiers, pression concurrentielle croissante, baisse de la rentabilité dans une partie de l’industrie et recours massif au crédit pour soutenir l’investissement et la valorisation des actifs. La réponse des autorités japonaises consiste alors largement à prolonger le modèle par l’expansion financière et monétaire.

Cette dynamique culmine à la fin des années 1980 avec la bulle japonaise. L’endettement du secteur privé explose tandis qu’une part croissante du crédit finance moins des gains de productivité futurs que le maintien du système lui-même, via les marchés immobiliers, les actifs financiers et le refinancement permanent des entreprises.

L’éclatement de la bulle au début des années 1990 révèle l’ampleur des déséquilibres accumulés : faiblesse structurelle de la demande intérieure, rentabilité insuffisante de certains investissements, surcapacités industrielles et dépendance prolongée au crédit.

À mesure que les gains de productivité ralentissaient et que les marchés se saturent, une partie croissante des entreprises japonaises ne survit plus que grâce à l’accès continu au crédit. La croissance du levier financier compensait progressivement la baisse des rendements économiques réels, repoussant l’ajustement sans en supprimer les causes.

C’est précisément dans ce contexte d’essoufflement progressif du modèle japonais qu’émergent les débats autour du rapport de la Commission Maekawa (1986). Ce rapport identifiait déjà ce qui allait progressivement apparaître comme le déséquilibre central du modèle japonais : une économie structurellement trop dépendante de l’investissement et des exportations, dans laquelle la consommation des ménages demeurait insuffisante par rapport à l’expansion des capacités productives.

Les débats actuels sur les surcapacités chinoises, le faible poids de la consommation, le surinvestissement, la progression de la dette et l’ampleur des excédents commerciaux rappellent, à certains égards, les déséquilibres qui s’étaient accumulés au Japon avant l’éclatement de sa bulle.

La comparaison doit évidemment rester prudente. Le contexte géopolitique, la taille de l’économie chinoise, son degré d’intégration mondiale et le rôle de l’État diffèrent profondément de ceux du Japon des années 1980. Mais la chronologie japonaise montre qu’un modèle de croissance fondé sur l’investissement industriel et l’expansion continue des capacités productives peut progressivement voir ses rendements décroître, tout en devenant de plus en plus dépendant du crédit pour maintenir son équilibre.

La Corée du Sud a également connu certaines dynamiques similaires, notamment avant la crise asiatique de 1997 : forte mobilisation du crédit bancaire, concurrence industrielle intense, dépendance des grands conglomérats (chaebols) à l’endettement et surinvestissement dans plusieurs secteurs exportateurs. Mais, dans le cas coréen, la crise financière et les restructurations qui ont suivi ont conduit à une correction relativement rapide du modèle.

La Chine semble toutefois s’écarter de ces deux précédents. Elle ne suit ni la trajectoire japonaise d’une accumulation graduelle des déséquilibres, ni la trajectoire coréenne d’une correction rapide après crise. Les fragilités chinoises paraissent au contraire se concentrer dans un temps beaucoup plus court, tandis que se superposent ralentissement de la productivité, endettement massif, fragilités immobilières et surcapacités industrielles.

Au Japon, le ralentissement des rendements de l’investissement s’est installé de manière relativement graduelle. Les premiers signes d’essoufflement apparaissent dès les années 1970, avec la maturation progressive du rattrapage industriel, la saturation de certains marchés et la baisse tendancielle de la rentabilité dans plusieurs secteurs manufacturiers.

Pourtant, durant encore près de deux décennies, l’économie japonaise continue de croître à un rythme encore soutenu grâce à l’expansion du crédit, à la hausse du prix des actifs et au maintien d’un fort effort d’investissement.

Ce n’est véritablement qu’après l’éclatement de la bulle, au début des années 1990, que les déséquilibres accumulés deviennent pleinement visibles : montée des créances douteuses, faiblesse persistante de la demande intérieure, stagnation de la productivité et multiplication des entreprises dites « zombies ».

La productivité japonaise totale des facteurs avait déjà cessé d’accélérer avant l’apparition complète de ces difficultés. Dans le cas chinois, le signal apparaît encore plus marqué : après une forte progression durant la phase de rattrapage, la productivité totale des facteurs semble avoir stagné, voire reculé, depuis le début des années 2010 ⁶.

La Chine semble ainsi connaître une dynamique beaucoup plus compressée, où plusieurs phases du cycle japonais se superposent partiellement au sein d’une même période historique. Alors même que son appareil productif continue de se renforcer et que ses exportations gagnent des parts de marché mondiales, les signes de rendements décroissants deviennent déjà visibles : stagnation, voire recul, de la productivité totale des facteurs, endettement massif des collectivités locales, fragilités immobilières, surcapacités manufacturières croissantes et dépendance persistante au crédit.

Là où le Japon avait traversé ces différentes étapes de manière plus séquentielle sur plusieurs décennies, la Chine donne ainsi l’impression d’une accélération du temps économique, dans laquelle accumulation productive, surendettement, faiblesse de la demande intérieure et fragilisation financière coexistent désormais simultanément.

3 — Pourquoi la concurrence chinoise devient-elle destructrice pour les entreprises elles-mêmes ?

L’intensification de la concurrence industrielle en Chine ne résulte pas seulement d’une stratégie agressive des entreprises ou des pouvoirs publics. Elle reflète aussi un déséquilibre macroéconomique plus profond : dans une économie où les capacités de production progressent plus rapidement que la demande intérieure, les entreprises sont poussées à intensifier la concurrence par les prix afin d’écouler leur production.

Lorsque la consommation intérieure ne suffit plus à absorber l’expansion continue de l’appareil productif, la concurrence tend progressivement à devenir déflationniste : multiplication des acteurs, guerres des prix, compression des marges et baisse de la rentabilité. Cette dynamique ne pèse pas seulement sur les concurrents étrangers ; elle fragilise aussi les entreprises chinoises elles-mêmes, y compris dans certains secteurs au cœur de leur montée en gamme industrielle.

La part des entreprises industrielles déficitaires en Chine, après avoir nettement reculé au début des années 2000, remonte fortement depuis le milieu des années 2010 et dépasse désormais son niveau du début de période. Cette dégradation est encore plus visible dans l’automobile, secteur emblématique de la montée en puissance industrielle chinoise : la part des entreprises déficitaires y a fortement augmenté depuis la fin des années 2010, malgré la croissance rapide des volumes et des exportations.

La saturation progressive de certains marchés industriels conduit alors à une autre caractéristique classique des modèles d’involution : l’apparition d’entreprises maintenues en activité malgré une rentabilité insuffisante. Il faut ici distinguer les entreprises simplement déficitaires des entreprises dites « zombies ». Ces dernières ne sont pas seulement en perte ponctuelle : elles dépendent durablement du crédit, du refinancement bancaire ou du soutien public pour continuer à fonctionner. Dans plusieurs secteurs, l’intensité de la concurrence, la compression des marges et les objectifs de maintien de l’emploi peuvent conduire les autorités locales, les banques ou les créanciers à continuer de soutenir financièrement des entreprises peu rentables afin d’éviter les faillites, les pertes d’emplois ou les ruptures dans les chaînes de production ⁷.

Cette pression concurrentielle semble alimentée par plusieurs facteurs : abondance de capacités industrielles, multiplication des acteurs soutenus par les pouvoirs publics, diffusion extrêmement rapide des technologies et accès relativement facile au crédit ou aux subventions locales. Le résultat est une compression continue des marges et une guerre des prix particulièrement visible dans plusieurs secteurs stratégiques.

Par exemple, les cycles de négociation traditionnels dans l’automobile ont quasiment disparu au profit d’appels d’offres parfois mensuels, mettant en concurrence permanente les fournisseurs dans des enchères répétées à la baisse. Des fournisseurs expliquent voir leurs marges tomber à zéro sur certaines commandes, tandis que même les grands constructeurs automobiles réduisent leurs prix malgré des améliorations technologiques continues ⁸.

Le phénomène dépasse largement l’automobile. Dans le solaire, les capacités de production chinoises atteindraient environ 1 200 GW par an, soit près du double des installations mondiales annuelles récentes. Cette surcapacité exerce une pression massive sur les prix et la rentabilité.

Cette situation produit un paradoxe central du modèle chinois actuel : les entreprises chinoises deviennent extraordinairement compétitives à l’échelle mondiale précisément parce qu’elles sont soumises à une concurrence intérieure extrêmement brutale. Mais cette même dynamique tend simultanément à détruire les profits, accroître la dépendance au crédit et pousser les entreprises à rechercher toujours davantage de débouchés à l’exportation afin d’échapper à la guerre des prix domestique.

4 — Pourquoi le modèle chinois devient-il de plus en plus dépendant de la dette ?

Dans un modèle où la demande intérieure reste insuffisante pour absorber durablement l’expansion des capacités productives, le maintien de la croissance repose de plus en plus sur l’expansion du crédit.

Tant que les nouveaux investissements génèrent des gains de productivité élevés, l’accumulation de dette peut rester soutenable. Le problème apparaît lorsque l’économie continue d’investir massivement alors même que le rendement marginal du capital commence à diminuer.

Dans ce cas, une part croissante du crédit sert moins à financer de nouveaux gains de productivité qu’à empêcher le ralentissement du système existant : refinancement des acteurs fragiles, maintien des capacités excédentaires, soutien à l’investissement local, stabilisation du marché immobilier ou encore soutien implicite aux revenus et à l’emploi. Le modèle devient alors progressivement auto-entretenu par la dette : l’endettement n’est plus seulement un accélérateur de croissance, mais une condition de survie du régime d’accumulation.

La progression de la dette chinoise est remarquable à deux titres. D’une part, le crédit privé rapporté au PIB a fortement augmenté depuis les années 2000, atteignant aujourd’hui un niveau comparable à celui observé dans certaines économies avancées. D’autre part, la dette publique brute a elle aussi fortement progressé, même si elle reste inférieure à celle du Japon. Pris ensemble, ces deux graphiques montrent que la Chine mobilise désormais un volume de dette très élevé pour un niveau de revenu par habitant encore nettement inférieur à celui des économies avancées.

Ce décalage distingue la trajectoire chinoise des précédents japonais et coréen. Là où ces économies avaient accumulé du capital tout en convergeant rapidement vers les niveaux de vie occidentaux, la Chine semble désormais devoir mobiliser des quantités croissantes de crédit pour maintenir des rythmes d’investissement et de croissance de plus en plus difficiles à soutenir. En parité de pouvoir d’achat, son PIB par habitant reste encore très inférieur à celui des économies avancées : il représente environ un tiers du niveau américain et autour de 40 % à 45 % du niveau de l’Union européenne.

La dette totale du secteur non financier chinois, publique et privée, est ainsi passée d’un ordre de grandeur d’environ 140-150 % du PIB au moment de la crise financière de 2008 à près de 300-320 % aujourd’hui. Cette hausse rapide constitue l’un des traits distinctifs du modèle chinois contemporain : l’endettement a augmenté avant que le pays n’ait pleinement rejoint les niveaux de revenu des économies avancées.

Une part croissante de cet endettement sert ainsi moins à ouvrir de nouveaux relais de croissance qu’à prolonger l’équilibre du modèle existant malgré la baisse progressive du rendement du capital. C’est précisément ce glissement qui rapproche l’involution d’un mécanisme de dépendance au levier financier.

5 — Comment l’immobilier est-il passé de relais de croissance à fragilité structurelle ?

Lorsque les rendements industriels commencent à diminuer et que les surcapacités s’accumulent, l’immobilier peut devenir un relais essentiel pour maintenir l’activité, soutenir le crédit et absorber l’excès d’épargne domestique. C’est précisément le rôle qu’il a joué en Chine au cours des années 2010 : prolonger un modèle d’accumulation fondé sur l’investissement, alors même que les débouchés industriels devenaient progressivement moins rentables.

Le mécanisme rappelle, à certains égards, le Japon des années 1980. Dans les deux cas, la croissance rapide du secteur manufacturier finit par générer des rendements décroissants : la concurrence s’intensifie, les marges se compressent et il devient plus difficile de trouver des investissements industriels réellement rentables. Lorsque le modèle reste structurellement dépendant d’un niveau élevé d’investissement pour soutenir la croissance et l’emploi, l’immobilier offre alors un débouché alternatif à l’expansion du crédit.

L’immobilier a joué ce rôle par trois canaux. D’abord, un canal réel : il soutient directement l’investissement et l’activité intérieure via la construction, l’acier, le ciment, les équipements, les infrastructures urbaines et les finances locales. Ensuite, un canal patrimonial : la hausse des prix immobiliers entretient un effet de richesse qui peut soutenir la consommation des ménages propriétaires, même si elle pèse aussi sur les ménages non propriétaires en renforçant l’épargne nécessaire à l’achat. Enfin, un canal financier : la hausse de la valeur du foncier et des logements accroît la valeur des collatéraux, facilite l’accès au crédit des promoteurs, des collectivités locales et des véhicules de financement locaux, et contribue ainsi à prolonger l’endettement.

Au Japon, ce mécanisme devient particulièrement visible dans les années 1980. Après les chocs pétroliers puis l’appréciation du yen à la suite des accords du Plaza en 1985, les autorités japonaises assouplissent fortement les conditions monétaires afin de soutenir l’économie. Une part croissante du crédit se dirige alors vers l’immobilier et les actifs financiers. Les prix fonciers explosent, la dette privée augmente rapidement et la hausse de la valeur des actifs contribue temporairement à maintenir la croissance malgré le ralentissement des gains de productivité industriels.

Une perspective historique peut éclairer la trajectoire chinoise. Comme au Japon dans les années 1980, la hausse des prix immobiliers chinois a accompagné une phase de forte accumulation du capital et d’expansion du crédit. Mais elle intervient à un stade de développement beaucoup plus précoce : depuis les années 2000, les prix immobiliers chinois ont progressé très rapidement au regard du niveau de revenu par habitant du pays, en particulier dans les grandes villes, avant le retournement engagé à partir de 2021.

Cette comparaison éclaire le rôle macroéconomique joué par l’immobilier dans les deux trajectoires. Dans un premier temps, la hausse des prix d’actifs permet de prolonger le modèle de croissance : elle soutient l’investissement, entretient le crédit, renforce la valeur des collatéraux et compense partiellement l’insuffisance de la demande intérieure. Mais cette dynamique finit par devenir auto-référentielle : une part croissante du crédit finance moins l’économie productive que la valorisation des actifs eux-mêmes. Lorsque la bulle éclate au début des années 1990, le Japon entre dans une longue période de désendettement, de stagnation et de fragilité bancaire.

La Chine présente aujourd’hui plusieurs caractéristiques similaires. À mesure que le rendement marginal de l’investissement industriel ralentissait après la crise de 2008, l’immobilier est devenu un pilier central du modèle de croissance chinois. Le secteur a absorbé une part considérable du crédit, soutenu les finances des collectivités locales via les ventes de terrains, stabilisé l’activité industrielle et servi de principal véhicule d’épargne pour les ménages chinois.

C’est précisément cette centralité qui rend le retournement immobilier particulièrement déstabilisant. Selon les estimations de Kenneth Rogoff et Yuanchen Yang, l’immobilier représenterait environ 70 % du patrimoine des ménages chinois, contre environ 30 % aux États-Unis ⁹. La baisse des prix immobiliers produit alors des effets macroéconomiques puissants : affaiblissement du sentiment de richesse, hausse de l’épargne de précaution, ralentissement de la consommation, contraction de l’investissement et dégradation des finances locales, très dépendantes des ventes de terrains.

Rogoff et Yang montrent également que les effets de la crise immobilière ne passent pas uniquement par les canaux financiers classiques, comme la fragilité bancaire ou la contraction du crédit, mais aussi par des canaux « réels ». Dans les économies ayant massivement surinvesti dans la construction, le retournement immobilier tend à provoquer une longue phase de faiblesse de la demande, de surcapacités persistantes et de faible réallocation productive. Une partie importante de l’activité créée pendant la phase d’expansion immobilière devient alors difficile à redéployer rapidement vers des secteurs plus productifs.

La comparaison avec le Japon est ici particulièrement éclairante. Dans les deux cas, le retournement immobilier ne constitue pas un choc isolé : il intervient au moment où un modèle de croissance tiré par l’investissement, l’endettement et la hausse des prix d’actifs montre déjà des signes d’essoufflement. Au Japon, l’éclatement de la bulle immobilière au début des années 1990 a contribué à installer une longue phase de désendettement, de fragilité bancaire et de croissance ralentie. En Chine, le retournement engagé depuis 2021 joue un rôle analogue : il affaiblit un relais central de la croissance, pèse sur les bilans des ménages, des promoteurs et des collectivités locales, et révèle la difficulté croissante à maintenir l’activité par l’accumulation immobilière ¹⁰.

Une différence importante apparaît toutefois depuis le retournement immobilier chinois : le modèle ne s’est pas simplement contracté, il s’est en partie redéployé. Comme l’économie reste structurellement dépendante d’un niveau élevé d’investissement pour maintenir la croissance et l’emploi, les autorités ont réorienté une partie de l’effort d’investissement vers le secteur manufacturier.

L’investissement immobilier recule fortement depuis 2021, tandis que l’investissement manufacturier, et plus encore l’automobile, accélère nettement. Ce basculement suggère qu’une partie du crédit et de l’effort d’investissement a été réorientée vers l’appareil productif afin de compenser l’effondrement du relais immobilier.

Ce redéploiement éclaire la dynamique actuelle d’involution. Après avoir prolongé le modèle chinois pendant les années 2010, l’immobilier est devenu une fragilité structurelle. Le relais est désormais davantage pris par l’industrie manufacturière, ce qui contribue à intensifier les surcapacités, la concurrence par les prix et la pression exportatrice.

6 — Pourquoi la consommation chinoise reste-t-elle structurellement trop faible ?

Le modèle chinois repose depuis plusieurs décennies sur une mobilisation exceptionnelle de l’épargne domestique au profit de l’investissement et de l’appareil productif. La part de la consommation des ménages dans le PIB reste ainsi l’une des plus faibles parmi les grandes économies mondiales. Cette faiblesse n’est pas seulement conjoncturelle : elle constitue l’un des ressorts profonds du modèle d’accumulation chinois.

Cette situation ne reflète pas seulement des préférences culturelles ou une prudence spontanée des ménages. Elle s’explique aussi par certaines caractéristiques structurelles du modèle chinois, notamment la faiblesse relative de la protection sociale. Dans un contexte où les dépenses de santé, d’éducation, de retraite ou encore d’assurance chômage restent partiellement à la charge des ménages, ceux-ci sont incités à maintenir un niveau élevé d’épargne de précaution. Cette épargne abondante limite mécaniquement la progression de la consommation intérieure.

Les transferts sociaux rapportés au PIB demeurent nettement plus faibles en Chine que dans les économies avancées comme le Japon, les États-Unis ou la zone euro, même s’ils se sont rapprochés du niveau coréen. Cette faiblesse relative de l’État social contribue à expliquer pourquoi une part importante du revenu des ménages reste épargnée plutôt que consommée. Mais l’enjeu ne tient pas seulement au niveau agrégé des dépenses sociales : il concerne aussi l’accès effectif à la protection sociale. Le système de hukou a longtemps limité l’accès des migrants ruraux aux services publics urbains (santé, éducation, logement social et droits sociaux locaux). Cette segmentation institutionnelle demeure importante : en 2023, 27 % des résidents urbains détenaient encore un hukou rural, soit 17,8 % de la population chinoise totale. Elle entretient une épargne de précaution élevée : les ménages urbains disposant d’un hukou rural épargnent nettement plus que ceux ayant un hukou urbain, et les réformes du hukou semblent réduire cet écart ¹¹. L’enjeu n’est donc pas seulement le montant des transferts sociaux, mais la sécurité concrète qu’ils procurent aux ménages.

Mais le phénomène dépasse la seule question sociale. Depuis plusieurs décennies, le modèle chinois repose plus largement sur une forme de répression financière : l’épargne abondante des ménages est faiblement rémunérée et largement canalisée, via le système bancaire, vers le financement de l’investissement, des entreprises publiques, des infrastructures et de l’appareil productif. Ce mécanisme agit comme un transfert implicite de ressources des ménages vers les producteurs : il soutient l’accumulation de capital, mais limite en retour la progression du revenu disponible, du patrimoine financier liquide et de la consommation des ménages.

Une part importante des revenus nationaux continue ainsi d’être réallouée vers l’investissement plutôt que vers la consommation. Ce choix a longtemps soutenu la montée en puissance productive du pays, mais il en révèle désormais la contrepartie : le marché intérieur ne suffit plus à absorber l’expansion continue des capacités de production. Lorsque l’offre augmente plus vite que la demande, l’ajustement se fait par les prix et par les marges. Les entreprises sont alors poussées à intensifier la concurrence pour écouler leur production, alimentant les pressions désinflationnistes, les guerres de prix et la baisse de la rentabilité.

Le marché intérieur chinois ne suffit donc plus à absorber l’expansion continue des capacités productives. Une part croissante de l’ajustement se fait alors par les prix, par les marges et, de plus en plus, par la recherche de débouchés extérieurs.

7 — Pourquoi la Chine doit-elle toujours plus exporter ?

La faiblesse persistante de la demande intérieure constitue l’un des déséquilibres centraux du modèle chinois actuel. Lorsque la consommation des ménages progresse moins vite que les capacités de production, une part croissante de la croissance dépend mécaniquement de la capacité du pays à trouver des débouchés extérieurs.

Les exportations chinoises se sont fortement accélérées depuis 2020, tandis que les importations progressent beaucoup plus lentement. Ce découplage traduit le rôle croissant des marchés extérieurs dans l’absorption des capacités productives chinoises. La Chine ne se contente plus d’exporter davantage parce qu’elle est compétitive ; elle exporte davantage parce que son marché intérieur ne suffit pas à absorber l’ampleur de sa production. Cette situation entretient une pression à la baisse sur les prix industriels. La dépréciation du renminbi et le recul relatif des prix à la production exprimés en dollars renforcent encore cette compétitivité-prix, facilitant l’écoulement de l’excédent d’offre chinois sur les marchés mondiaux ¹².

Plus le modèle chinois reste structuré autour de l’investissement industriel, de la compression relative de la consommation et de l’accumulation de capacités productives, plus il tend à déplacer ses déséquilibres vers le reste du monde via les exportations. Les excédents extérieurs deviennent alors une soupape macroéconomique : ils permettent de prolonger un modèle qui, sans débouchés extérieurs croissants, ferait face à une pression encore plus forte sur les prix, les marges et l’emploi.

Cette dynamique est renforcée par la dépendance au crédit. Tant que la demande intérieure reste insuffisante pour absorber l’augmentation des capacités productives, une part croissante des investissements financés par la dette doit trouver des débouchés extérieurs pour rester soutenable. La logique de dette, de surinvestissement et de surcapacités renforce ainsi la dépendance du modèle chinois aux marchés mondiaux.

8 — Pourquoi la dépendance chinoise aux exportations devient-elle un choc industriel mondial ?

Cette stratégie entre désormais directement en collision avec celle des autres grandes puissances industrielles, au premier rang desquelles les États-Unis. La Chine est aujourd’hui la première puissance manufacturière mondiale. Avec les États-Unis, ils représentent déjà près de la moitié de la valeur ajoutée manufacturière mondiale.

Mais l’arithmétique est implacable : si deux économies représentant déjà près de la moitié de l’industrie mondiale veulent encore accroître leurs parts de marché, celles des autres pays doivent mécaniquement diminuer.

Le basculement est conséquent. La Chine représente désormais une part considérable de la valeur ajoutée manufacturière mondiale ; sa part dans les exportations mondiales de biens manufacturés a fortement progressé ; et son excédent commercial manufacturier atteint un niveau sans équivalent parmi les grandes économies industrielles. Autrement dit, la Chine n’est plus seulement un grand exportateur : elle est devenue le principal pôle d’expansion de l’offre manufacturière mondiale.

Cette dynamique transforme les déséquilibres internes du modèle chinois en pression externe sur le reste du monde. Tant que la demande intérieure chinoise ne suffit pas à absorber l’expansion des capacités productives, une part croissante de l’ajustement passe par les marchés extérieurs. Les excédents commerciaux deviennent alors moins le simple reflet d’un avantage de compétitivité que la soupape macroéconomique d’un modèle fondé sur l’investissement, l’endettement et la montée continue des capacités industrielles.

Pour l’Europe, cette contrainte est particulièrement sévère. La pression ne porte plus seulement sur les secteurs intensifs en travail ou à faible valeur ajoutée, mais sur le cœur de ses spécialisations historiques : automobile, batteries, machines, électronique, chimie, etc. La concurrence chinoise ne se joue donc plus à la périphérie de l’industrie européenne, mais au centre même de son appareil productif ¹³.

9 — Le 15^e plan quinquennal (2026-2030) marque-t-il un véritable rééquilibrage du modèle chinois ?

Probablement pas dans le sens d’un rééquilibrage profond du modèle chinois. Au contraire, le 15^e plan (2026-2030), publié en mars dernier, confirme un choix stratégique majeur : la Chine ne cherche plus seulement à croître plus vite, mais à dominer les technologies, les industries et les standards qui structureront l’économie mondiale des prochaines décennies ¹⁴.

La puissance productive, la souveraineté économique et la montée en gamme technologique occupent une place de plus en plus centrale dans la stratégie chinoise. Le rééquilibrage vers le marché intérieur demeure présent, mais il apparaît davantage comme un instrument de résilience et de sécurité économique que comme un objectif autonome de transformation du modèle de croissance.

La Chine ne semble donc pas s’orienter vers un modèle davantage tiré par la consommation des ménages sur le modèle américain ou français. Le plan reste fondamentalement structuré autour de la production, de l’investissement industriel, de l’innovation technologique et des exportations, avec l’idée que la sécurité économique et la puissance nationale passent d’abord par la maîtrise des capacités productives.

Pékin cherche simultanément à moderniser son appareil manufacturier, réduire ses dépendances technologiques et préparer ses positions dominantes dans les industries du futur : intelligence artificielle, robotique, semi-conducteurs, technologies quantiques ou encore biofabrication.

Plutôt que de corriger les déséquilibres du modèle, le 15^e plan semble surtout chercher à prolonger et intensifier la stratégie de puissance productive chinoise.

Cette orientation pose une question centrale : que se passera-t-il si les débouchés extérieurs se ferment progressivement ? Les États-Unis ont déjà engagé ce mouvement à travers la montée des barrières commerciales, des restrictions technologiques et des politiques industrielles visant explicitement à réduire leur dépendance vis-à-vis de la Chine. L’Europe pourrait être tentée de suivre partiellement cette trajectoire face à la montée des surcapacités chinoises et à la pression croissante exercée sur son industrie.

10 — Le modèle chinois peut-il durer… et l’Europe peut-elle attendre ?

Pour l’Europe, le danger n’est pas seulement que le modèle chinois devienne insoutenable à long terme ; c’est qu’il puisse continuer à fonctionner pendant de nombreuses années tout en exportant ses déséquilibres vers le reste du monde. Un modèle fondé sur l’investissement, le crédit et l’expansion continue des capacités productives peut en effet durer longtemps, surtout dans une économie de la taille de la Chine, où l’État conserve un contrôle très fort sur le système bancaire, les flux de capitaux et l’allocation du crédit.

Le précédent japonais suggère qu’un modèle déséquilibré peut se maintenir durablement. Les déséquilibres accumulés durant les années 1980 n’ont pas disparu avec l’éclatement de la bulle : ils ont continué à peser sur l’économie japonaise pendant plusieurs décennies ¹⁵. La différence est qu’au moment de sa bulle, le Japon représentait environ 19 % de la valeur ajoutée manufacturière mondiale ; la Chine en représente aujourd’hui près de 30 %. L’ajustement potentiel est donc beaucoup plus difficile, à la fois pour la Chine elle-même et pour le reste du monde.

C’est précisément ce qui distingue l’involution d’une crise classique. Le problème n’est pas l’arrêt brutal de l’investissement, mais sa poursuite malgré des rendements décroissants. Tant que le crédit continue d’alimenter l’expansion des capacités productives, les surcapacités et les pressions concurrentielles peuvent continuer à se diffuser vers le reste du monde.

Pendant ce temps, les effets sur les partenaires commerciaux peuvent être considérables. À mesure que les surcapacités augmentent, le système tend à exporter ses déséquilibres vers l’extérieur : baisse des prix industriels, intensification de la concurrence, compression des marges dans les industries étrangères et dépendance accrue des partenaires aux importations chinoises.

Le rapport L’industrie européenne face au rouleau compresseur chinois du HCSP souligne ainsi qu’en l’absence de changement de trajectoire, plus de la moitié de la production manufacturière européenne pourrait être exposée à une concurrence chinoise difficilement soutenable à moyen terme, avec une vulnérabilité particulièrement forte pour l’Allemagne, où environ 70 % de la production manufacturière serait potentiellement concernée. Ce ne sont donc plus seulement quelques secteurs périphériques qui sont concernés, mais des pans entiers du cœur industriel européen. 

Le cas du photovoltaïque a valeur d’avertissement. L’Europe a vu rapidement disparaître une grande partie de ses capacités industrielles, sous l’effet combiné de la montée en puissance chinoise, du soutien massif de Pékin à ses producteurs, de la guerre des prix et de l’incapacité à maintenir une base productive compétitive. Or des dynamiques comparables apparaissent aujourd’hui dans plusieurs secteurs beaucoup plus centraux pour l’Europe.

Le problème est donc aussi temporel. Même si les contradictions internes du modèle chinois devaient finir par rendre cette trajectoire insoutenable, rien ne garantit qu’un tel ajustement interviendra rapidement. Un processus peut en effet se prolonger tant qu’il existe une capacité d’endettement suffisante pour maintenir l’expansion du système. Et avant qu’un retournement n’intervienne, il peut provoquer des destructions industrielles rapides et considérables dans le reste du monde.

C’est d’autant plus vrai que la Chine ne cherche plus seulement à exporter des biens à faible valeur ajoutée. Les secteurs aujourd’hui les plus exposés sont précisément ceux qui constituaient historiquement le cœur de la puissance industrielle européenne, et notamment allemande.

Dans ce contexte, attendre un éventuel « rééquilibrage naturel » du modèle chinois pourrait revenir, pour l’Europe, à voir des pans entiers de son industrie disparaître ou être durablement fragilisés avant même qu’un retournement du modèle chinois n’intervienne.

La conclusion pratique est donc inconfortable : l’Europe ne peut pas fonder sa stratégie industrielle sur l’hypothèse d’un ajustement rapide du modèle chinois. Elle doit au contraire se préparer à un scénario dans lequel l’involution perdure, les surcapacités continuent de s’accumuler et la pression concurrentielle chinoise s’exerce durablement sur une part croissante de son appareil productif. La question n’est donc plus seulement de savoir combien de temps le modèle chinois peut durer, mais combien de temps l’Europe peut se permettre d’attendre.

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Tous les regards seront tournés vers Kevin De Bruyne et Mohamed Salah, deux des meilleurs joueurs de la dernière décennie qui approchent de la fin de leur carrière et ont peut-être une dernière occasion de laisser leur empreinte sur l’histoire de la Coupe du monde.

• Kevin De Bruyne, qui fêtera ses 35 ans le 28 juin, a manqué une grande partie de la dernière saison avec Naples en raison d’une blessure. Et lorsqu’il a pu jouer, il n’a pas vraiment retrouvé son meilleur niveau.
• Avec la sélection belge, en revanche, il a semblé retrouver toute sa forme, aussi bien lors des qualifications pour la Coupe du monde, où il a inscrit six buts en six matches, que pendant les rencontres amicales disputées ces dernières semaines.
• Il sera une fois de plus le meneur de jeu de la Belgique durant la compétition, le « phare » du milieu de terrain et l’homme chargé d’accomplir des prouesses pour envoyer ses coéquipiers sur le chemin du but.

Mohamed Salah fête quant à lui aujourd’hui ses 33 ans, et cette Coupe du monde sera un peu différente pour lui. Plus qu’un nouveau défi, elle représente surtout l’occasion de se réconcilier avec une compétition avec laquelle il entretient, jusqu’à présent, une relation compliquée.

• En 2018, Salah est arrivé à la Coupe du monde à moitié blessé, après un tacle de Sergio Ramos en finale de la Ligue des champions, et n’a pas pu empêcher l’Égypte d’être éliminée dès la phase de groupes. Quatre ans plus tard, en 2022, il a manqué la compétition car son pays ne s’était pas qualifié.
• Bien qu’il soit le meilleur buteur de tous les temps de l’Égypte et qu’il ait remporté deux fois le titre de footballeur africain de l’année, Salah n’a jamais rien gagné avec l’équipe nationale.
• En Coupe d’Afrique des nations, il a atteint deux fois la finale, et s’est incliné à chaque fois. Il a également disputé une fois le match pour la troisième place, sans parvenir davantage à l’emporter.

Ni De Bruyne ni Salah n’arrivent à la Coupe du monde dans les meilleures conditions, mais parfois, les grands champions sur le déclin parviennent à contourner les limites de leur corps en affinant un jeu plus inspiré. C’est pourquoi il faut suivre De Bruyne et Salah durant ce Mondial : qui sait s’ils ne vivront pas une Coupe du monde sublime, comme celle de Laudrup en 1998 ou de Zidane en 2006, deux champions qui, lors de ces éditions, nous ont offert leurs magnifiques adieux au football.

L’intérêt suscité par le match Iran–Nouvelle-Zélande, qui se jouera à 3 heures du matin (Paris), sera quant à lui moins lié au football et davantage à la géopolitique.

• La sélection iranienne est arrivée hier aux États-Unis pour la première fois, après avoir dû, officiellement pour des raisons de sécurité, déplacer son camp d’entraînement au Mexique ces derniers mois.
• Lors de la première conférence de presse à Los Angeles, le sélectionneur Amir Ghalenoei s’est montré plutôt diplomate et a tenu un discours modéré : « J’espère que le football apportera joie et divertissement et qu’il rapprochera les pays. Nous sommes simplement heureux d’être ici ».
• Même si, en introduction, le délégué de la FIFA avait invité les journalistes à poser des questions concernant « uniquement le match », le capitaine de l’équipe, Mehdi Taremi, ne s’est pas retenu et a évoqué l’atmosphère hostile qu’il a trouvée en Amérique : « J’ai ressenti les tensions dès mon arrivée, je n’ai certainement pas vécu la même expérience merveilleuse que lors des dernières Coupes du monde ».
• Taremi a souligné que l’Iran n’était pas le seul à avoir été confronté à l’inhospitalité des États-Unis, et que le problème était généralisé : « Plusieurs pays ont eu des problèmes avec les visas et les changements de terrains d’entraînement. Même certains arbitres en ont subi les conséquences », faisant référence au cas de l’arbitre somalien Artan, refoulé à l’aéroport de Miami.

Cette nuit à 3h (il sera 18h à Los Angeles), il sera intéressant de voir dans quel état d’esprit l’Iran entrera sur le terrain. La sélection iranienne payera-t-elle le prix des tensions liées à la situation politique de son pays, ou y trouvera-t-elle au contraire une source de motivation supplémentaire ?

Quelques observations et points d’intérêt

• Hier, Curaçao s’est incliné 7-1 face à l’Allemagne, donnant ainsi de nouveaux arguments à ceux qui n’apprécient pas l’élargissement de la Coupe du monde à 48 équipes. La semaine dernière, c’était le président de l’UEFA, Aleksander Čeferin, qui avait critiqué le nouveau format : « Nous avons un nombre énorme de matchs totalement dépourvus d’intérêt ».
• Les fédérations du Cap-Vert, de Curaçao, d’Ouzbékistan, de la République démocratique du Congo, d’Haïti, d’Algérie, de Tunisie, du Maroc, d’Égypte, du Ghana, du Sénégal, d’Afrique du Sud et de Côte d’Ivoire ont répondu à ces déclarations par un communiqué commun : « Le football n’appartient pas à un groupe restreint de nations. Sa force vient de son universalité […] Pour de nombreux pays, la participation à la Coupe du monde n’est pas seulement un objectif sportif. C’est un moment qui inspire une génération, accélère le développement du football et crée des souvenirs qui durent toute une vie. Chaque match a une signification pour des millions de personnes à travers le monde ».

Les touristes européens sont-ils en train de tomber amoureux de l’Amérique rurale ?

• C’est ce qu’il semblerait, à en juger par la quantité de publications enthousiastes qui ont fleuri sur les réseaux sociaux depuis le début de la Coupe du monde.
• Les touristes qui parcourent le pays en voiture (et qui n’ont pas de problème de visa) découvrent les particularités de l’Amérique profonde et de ses habitudes alimentaires – les fast-foods ouverts tard, l’abondance des portions, les stations-service perdues en pleine campagne qui servent de la nourriture et des boissons à une heure du matin, la musique country à la radio – et ils semblent enchantés.
• Au milieu de tant de mauvaises nouvelles sur l’inhospitalité du principal pays hôte, au moins certains aux États-Unis s’amusent.

Afin de permettre aux joueurs de s’hydrater pendant les matchs, deux pauses obligatoires sont prévues à la 22e minute de chaque mi-temps lors de cette Coupe du monde. 

• Pour plusieurs commentateurs et supporters, ces pauses sont trop longues et interrompent le moment émotionnel et tactique des rencontres, transformant de fait un match en deux mi-temps en un match en quatre mi-temps, « dénaturant » le football.
• Les principales critiques portent sur le fait que ces pauses sont également observées alors qu’elles ne seraient pas nécessaires (lorsque les matchs se déroulent dans des stades climatisés où la température est idéale, par exemple) et qu’il semble y avoir derrière cela une raison avant tout commerciale : les pauses créent des créneaux publicitaires supplémentaires pour les chaînes de télévision.

• En somme, s’agit-il d’un énième revirement ultra-libéral de la FIFA d’Infantino ? Le soupçon s’est surtout renforcé après le match États-Unis–Paraguay, lorsque le quatrième arbitre a été filmé en train de jeter un œil sur sa tablette avant de donner le feu vert pour reprendre le jeu, comme s’il attendait la fin des publicités.

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• Téhéran obtient ainsi l’arrêt de la guerre sur tous les fronts, la levée du blocus américain et une dérogation autorisant la vente de pétrole pendant 60 jours. 
• Selon les différentes versions communiquées par la presse iranienne, le protocole d’accord inclurait également le droit pour l’Iran de « facturer des frais de service maritime pour le passage dans le détroit », la levée de toutes les sanctions américaines, onusiennes et de l’AIEA, ainsi que le dégel de 25 milliards de dollars de fonds iraniens bloqués à l’étranger. 
• Avec ce protocole d’accord, le président américain obtient avant tout une solution temporaire à un problème créé par la guerre : l’ouverture du détroit d’Ormuz, qui était ouvert au trafic maritime avant le 28 février. 

• Concernant le programme nucléaire iranien, Washington obtiendrait pour le moment de la part de Téhéran un engagement à ne pas se procurer ni développer d’armes nucléaires, ainsi que la suspension de toutes ses activités nucléaires en attendant un accord final. Cependant, les questions les plus techniques, y compris l’uranium déjà enrichi et le droit de Téhéran d’enrichir de l’uranium sur son territoire, seront laissées à des pourparlers ultérieurs. 
• Contrairement aux négociations qui ont eu lieu avant le 28 février, Washington n’aborde plus, du moins pour le moment, ni la question du programme balistique iranien, ni celle de son soutien aux groupes armés dans la région. Le simple fait d’avoir retiré ces deux éléments de la liste des sujets de discussion est un plus pour Téhéran. 

Les différentes versions rapportées restent contradictoires sur plusieurs points. Par exemple, Donald Trump n’a pas mentionné l’arrêt de la guerre menée par Israël au Liban et a déclaré que l’accord garantirait que le détroit d’Ormuz serait « définitivement libre de tout péage », alors que l’agence de presse iranienne Fars a affirmé, lundi 15 juin, que Téhéran n’accepterait le passage des navires sans frais que pendant 60 jours, ajoutant : « Cela signifie que les États-Unis ont accepté le principe de la perception d’une redevance et se sont contentés d’obtenir une exonération de 60 jours de la part de l’Iran » ¹⁶.

• Le flou persiste également sur les incitations économiques concédées par Washington. L’Iran a déclaré que les négociations sur le nucléaire ne débuteraient qu’une fois que les États-Unis auraient débloqué les fonds gelés. Un responsable américain a affirmé qu’aucun fonds ne serait débloqué sans des engagements clairs de la part de l’Iran.
• Il s’agit d’une question particulièrement sensible pour l’administration Trump, qui a accusé l’administration Obama d’avoir versé de l’argent au régime iranien dans le cadre de l’accord sur le nucléaire conclu en 2015, sans rien obtenir en échange. 

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Ce sera le dernier sommet G7 d’Emmanuel Macron et la France a donné à sa présidence une identité claire : les déséquilibres mondiaux. 

De quoi s’agit-il ?

Shahin ValléeLes déséquilibres mondiaux désignent l’écart persistant entre les pays qui exportent beaucoup plus qu’ils n’importent, accumulant d’énormes excédents commerciaux, comme la Chine et le reste de l’Asie de l’Est, et ceux qui importent plus qu’ils n’exportent, creusant des déficits, comme les États-Unis. 

Est-ce l’une des causes telluriques de l’instabilité géopolitique aujourd’hui ? 

Shahin ValléeIl faut bien comprendre la taille de ces déséquilibres massifs et leur croissance : l’excédent asiatique atteint 1 500 milliards de dollars, sa plus forte part du PIB mondial depuis 1945, tandis que le déficit américain — déjà près de 900 milliards de dollars en 2025, l’un des plus élevés depuis 1960 — continue de se creuser. 

Un excédent de cette ampleur signifie que la capacité de production d’un pays déborde largement sa propre demande, et que cet excédent industriel se déverse donc sur les marchés des autres. 

Avec quels risques concrets ?

Shahin Vallée C’est moins un risque futur que ce qui est en train de se dérouler en ce moment même avec le « second choc chinois ». La vague de produits subventionnés frappe de plein fouet les secteurs de l’automobile, de la chimie, de l’acier et la machine-outil européennes, menaçant des pans entiers de l’emploi industriel. 

Quand des secteurs stratégiques se sentent submergés, la réponse politique devient le protectionnisme : tarifs, mesures de rétorsion, fragmentation des chaînes d’approvisionnement, montée des nationalismes économiques. S’y ajoute une dépendance stratégique. Compter sur la Chine pour des intrants critiques crée une vulnérabilité que les États redécouvrent comme relevant d’une question de sécurité, et non plus seulement du volet commercial.

Brad Setser Un autre risque est l’érosion du cadre qui servait précisément à désamorcer ces tensions. L’incapacité du G7 à traiter le problème collectivement — Washington préférant ses propres mesures protectionnistes contre l’Europe à une coordination contre Pékin — affaiblit le multilatéralisme au moment où il serait le plus utile. 

C’est en ce sens que ces déséquilibres sont une cause « tellurique » : ils opèrent sous la surface mais déforment durablement les rapports de force et nourrissent la défiance entre alliés, autant qu’entre adversaires. Le danger, faute d’ajustement ordonné par le change, est qu’ils finissent par se déboucler brutalement — d’un coup — plutôt que de se résorber en douceur.

Au-delà des errements du président américain, pensez-vous que ce G7 ne pourra pas produire d’avancées ?

Shahin ValléeMalgré les efforts de la France, il n’y aura pas de percée majeure sur les aspects économiques. 

Pourquoi ? 

Brad Setser Il y a une raison politique. Il apparaît de plus en plus clairement que le président américain représente un obstacle aussi grand que la Chine, surtout dans le format du G7, à un nouvel accord sur les déséquilibres mondiaux. Trump et ses conseillers veulent s’attribuer la baisse du déficit bilatéral avec la Chine, peu importe la hausse de l’excédent global chinois ou le contenu chinois qui afflue sur le marché américain via l’Asie du Sud-Est et Taïwan. La rumeur dit que Trump ne souhaite aucun mot qui fâche dans le rapport du Trésor sur les devises, afin de ne pas perturber la trêve de Busan et la visite de Xi prévue en septembre aux États-Unis.

Mais les tarifs de Trump n’étaient-ils pas censés, précisément, casser la machine exportatrice chinoise ?

Brad SetserIls étaient censés la ralentir, et cela n’a pas fonctionné. Plutôt que d’assembler ses propres composants pour les expédier directement vers les États-Unis, la Chine envoie désormais des biens intermédiaires, souvent des composants de haute technologie, vers les pays voisins, qui se chargent de l’assemblage final. Les tarifs sont ainsi contournés. Et l’effet ne s’arrête pas là : pour garder leurs propres exportations compétitives et préserver l’emploi dans leurs secteurs manufacturiers, beaucoup de voisins de la Chine se sentent contraints de maintenir, eux aussi, leurs monnaies faibles. Ce qui était un problème chinois est devenu un problème asiatique d’ensemble — et c’est pourquoi plusieurs monnaies de la région sont aujourd’hui à des plus bas historiques face au dollar.

Vous mentionnez une autre autre raison qui, à votre avis, empêcherait toute avancée…

Brad SetserIl y a également une raison liée à un consensus intellectuel installé au FMI et dans les capitales du G7 : l’idée que les taux de change ne devraient pas figurer dans la discussion, parce qu’ils ne seraient ni centraux dans la formation des déséquilibres ni critiques pour le rééquilibrage. Dans un monde de désalignements monétaires croissants, cet angle mort devient paralysie.

Votre thèse est, qu’au-delà de l’aspect industriel ou commercial, ces déséquilibres seraient en réalité entretenus par une logique monétaire. Comment construisez-vous votre argument ?

Brad SetserLe cœur de notre thèse est que la sous-évaluation des monnaies asiatiques, et surtout du renminbi, est le moteur le plus direct de ces déséquilibres, et pourtant celui que tout le monde refuse de nommer. 

Partons des faits. Depuis la pandémie, la Chine enregistre des gains de productivité et des avancées technologiques régulières : autant de facteurs qui devraient normalement faire apprécier sa monnaie. Or, le renminbi s’est déprécié d’environ 15 % en termes réels. C’est un contresens économique, sauf quand on admet qu’il s’agit d’un choix de politique.

Le lien entre la monnaie et le solde commercial n’a rien d’abstrait, il est quantifiable. On peut donc mesurer l’effet de cette politique de change : le FMI lui-même estime qu’une dépréciation de cette ampleur devrait gonfler les exportations nettes chinoises de 2 à 2,5 points de PIB, très proche des 3 points effectivement observés en deux ans. 

La deuxième brique de l’argument, c’est l’autonomie de cet instrument. On entend souvent qu’une monnaie ne peut pas être pilotée durablement, qu’un mouvement de taux de change finit toujours par être rattrapé par les prix relatifs. C’est doublement faux car, dans le cas chinois, les contrôles de capitaux fonctionnent et le contrôle de la politique de change est efficace ; et, par ailleurs, les prix relatifs s’ajustent toujours partiellement et avec de longs retards.

Était-ce déjà le cas avec le premier choc chinois ? 

Brad SetserDe 2002 à 2005, le renminbi arrimé à un dollar en baisse a porté l’excédent vers 10 % du PIB. L’appréciation réelle de 40 % entre 2005 et 2014 l’a ramené sous 2 %. Le change décide de la balance commerciale et non l’inverse.

La troisième brique, plus technique, c’est la mécanique de l’intervention. Pékin nie piloter sa monnaie, mais les actifs étrangers de ses banques d’État ont explosé, et la série des dépôts en devises se comporte exactement comme un instrument d’intervention détournée — elle monte quand le yuan subit une pression à la hausse, baisse quand la pression s’inverse, sans aucun lien avec les différentiels de taux d’intérêt qui devraient normalement la gouverner. Quand on ajoute les achats nets de devises captés par les données sur les « règlements » d’opération de change, on arrive à une somme de l’ordre de 700 milliards de dollars d’actifs étrangers accumulés en douze mois par l’État chinois. 

À partir de là, le tableau paraît très clair : un excédent massif, une monnaie maintenue à un niveau artificiellement faible, et un appareil d’État qui absorbe, en coulisses, la pression à l’appréciation.

Pourtant, Pékin se défend : la banque centrale affirme que ses banques d’État ne font que placer à l’étranger des devises levées localement, sans intervention détournée.

Brad Setser C’est en effet le meilleur argument dont dispose la Banque populaire de Chine, au moment où les actifs étrangers des banques d’État explosent. Mais ces banques ont déjà servi à camoufler ses interventions par le passé : via des swaps en 2005-2006, puis via des réserves obligatoires en devises en 2007-2008.

Le Financial Times qualifiait d’ailleurs ces dépôts de « réserves cachées » dès 2023. 

Que faudrait-il faire ? 

Shahin Vallée Remettre le change au cœur de la discussion et en faire un élément clef d’un rééquilibrage des politiques macroéconomiques. C’est une rupture qu’il faut assumer. La doctrine d’après-guerre, elle, l’avait pris en compte : Bretton Woods reposait sur le lien entre monnaie et commerce, et, en 1985, face au déficit américain, les grandes puissances se réunissaient au Plaza pour affaiblir le dollar de façon coordonnée, et le déficit refluait. On attribue parfois ce succès au resserrement budgétaire concomitant, mais c’est une fausse alternative : ajustement du dollar et ajustement budgétaire se sont renforcés mutuellement. D’où notre thèse : il n’y aura pas de coordination macroéconomique sérieuse tant que le change restera hors du champ.

Le format du G7 a, en principe, précisément cette vertu : c’est un cadre qui est plus familier des questions de change. Un consensus fort en G7 permettrait d’exercer des pressions, à la fois sur la Chine, sur son épargne excessive et sa faible consommation, et sur les États-Unis, sur leur déficit budgétaire reparti au-dessus de 6 % du PIB. Faute d’accord, nous serons renvoyés au G20 sous présidence américaine et soumis à la logique d’apaisement des États-Unis et à la timidité du FMI sur le sujet.

Mais n’est-ce pas précisément la crainte du Parti communiste chinois, qu’un accord de ce type ne fasse subir à la Chine le destin du Japon après les accords du Plaza (délocalisations, bulle, crise, vieillissement et donc stagnation) ? 

Shahin ValléeC’est une lecture courante des accords du Plaza que de considérer qu’ils ont causé l’implosion de la bulle immobilière japonaise et la déflation qui s’en est suivie. C’est l’argument que la Chine emploie souvent pour ne pas participer à un accord de ce type. Mais c’est une lecture tronquée de l’histoire du Plaza, qui n’est ni responsable de la bulle immobilière ni de la manière dont les autorités japonaises ont échoué pendant 20 ans à y répondre. Il est très surprenant que tout le monde s’entende pour dire que le Plaza a été la seule expérience réussie de coordination internationale sur le change et que, dans le même temps, on se refuse à engager une nouvelle discussion de ce type. Le Plaza agit à la fois comme un totem et un tabou. 

Faut-il un geste de la seule Chine ?

Brad Setser La Chine est le cœur du sujet mais nous plaidons pour une appréciation large de toutes les grandes monnaies asiatiques, car elles sont toutes sous-évaluées : le won coréen est aussi faible qu’en 2008 malgré des excédents records, le dollar taïwanais a perdu 5 % alors que les exportations de puces explosent, le yen corrigé de l’inflation est au plus bas depuis le début des années 1970. 

Concrètement, le G7 devrait faire un choix clair entre des tarifs coordonnés contre les exportations chinoises, ou une appréciation coordonnée du RMB au bénéfice de tous. La Banque de Corée ou celle du Japon accepteraient volontiers cet élan de réévaluation et ceci permettrait de ne pas isoler la Chine. 

Pékin objecte qu’une appréciation nominale serait aussitôt effacée par la déflation. Est-ce un faux argument ?

Brad Setser C’est tout l’enjeu de notre désaccord avec une partie du FMI. Je pense que la Chine peut apprécier son taux de change réel par une appréciation nominale plus rapide, sans que la déflation s’accélère pour autant. Beaucoup, au Fonds, le contestent. Les huit derniers mois nous donnent pourtant raison : l’appréciation nominale n’a pas été effacée par davantage de déflation, même si l’échantillon reste petit. Le groupe des économistes du G7 estime, lui, que l’ajustement du change doit découler de réformes plus fondamentales renforçant la demande intérieure chinoise. Je crois l’inverse : un yuan plus fort, en bridant la croissance des exportations, serait précisément l’aiguillon qui forcerait ces réformes. C’est l’ordre des facteurs qui change tout.

Le FMI a-t-il une part de responsabilité dans cet aveuglement ?

Brad Setser Une part réelle. Il ne s’intéresse qu’aux déséquilibres « excessifs », ce qui peut s’entendre, mais affirmer qu’ils ne « commencent qu’à présent à paraître excessifs » revient à remuer le couteau dans la plaie : l’envolée de l’excédent asiatique n’a pas débuté en 2025, le Fonds n’y a pas prêté attention des années durant. La Chine a « ajusté » ses données en 2022 pour rogner un point sur son excédent de biens, et, correctement mesuré, cet excédent a atteint son niveau actuel il y a déjà plusieurs années. Que le compte courant cesse de suivre l’excédent douanier aurait dû alerter. Si le FMI choisit de cibler l’excès plutôt que le brut, encore faut-il qu’il en ait une mesure exacte — ce qui n’a pas été le cas deux ans durant. Tant qu’il refusera d’intégrer une vraie variable de taux de change réel dans ses prévisions de compte courant chinois, il continuera de se tromper.

Un dernier mot : ce G7 d’Évian peut-il, malgré tout, aboutir à un résultat constructif ?

Shahin Vallée Ce G7 a déjà permis une avancée importante en mettant ce sujet à l’agenda quand tout le monde voulait l’enterrer. Ces débats sont donc déjà une victoire en soi, mais il ne faut pas s’attendre à ce qu’ils soient résolus à Évian.

Évian pourrait par ailleurs permettre de progresser sur d’autres sujets, comme l’Ukraine et la mobilisation continue des avoirs russes gelés, le coût de la reconstruction, et la façon dont le G7 financera Kyiv au-delà des mécanismes actuels. La présence de Donald Trump est la grande inconnue : sa posture sur l’Iran a accaparé l’attention au détriment de la Russie, et ses concessions sur Taïwan au sommet avec Xi font douter de sa fermeté sur le territoire ukrainien. Les Européens arrivent d’ailleurs à Évian après avoir vu Volodymyr Zelensky à Londres : un calendrier délibéré, pour s’y présenter unis.

Brad Setser Il faut continuer à faire bouger les lignes, mais tant que les États-Unis se concentrent sur leur relation bilatérale avec la Chine, il n’y a que peu d’espoir de progrès. Tant que l’angle mort sur le change perdurera, les déséquilibres ne se résorberont pas — ils iront croissant, jusqu’à un débouclage brutal.

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• Selon le vice-ministre iranien des Affaires étrangères, Kazem Gharibabadi, la cérémonie officielle de signature devrait avoir lieu vendredi en Suisse.
• Téhéran ajoute que la guerre prendra fin « définitivement et immédiatement sur tous les fronts, y compris au Liban », précisant que le blocus naval contre l’Iran serait « levé immédiatement et intégralement ».

Si le texte n’a pas encore été rendu public, le protocole d’accord prévoirait une prolongation de 60 jours du cessez-le-feu annoncé en avril. 

• L’Iran s’engage ainsi à déminer le détroit et à ne pas prélever de droits de passage sur les navires pendant les 60 jours. 
• Trump a confirmé que les États-Unis lèveraient le blocus naval imposé en avril aux navires entrant et sortant des ports iraniens. Il a également ajouté dans un entretien accordé au New York Times que l’accord garantit que le détroit d’Ormuz restera « exempt de droits de passage de manière permanente », autrement dit qu’il retrouvera le régime en vigueur avant le début de la guerre. 

L’objectif immédiat de l’accord est d’ouvrir le détroit, par lequel transitent 20 % du pétrole et du gaz naturel liquéfié mondiaux. 

• Si les armateurs auront certainement besoin de garanties supplémentaires pour emprunter le passage, le prix du Brent a baissé de 4 % et se situe ce matin à 83 dollars le baril. 

Concernant le nucléaire, l’Iran réaffirmera dans le mémorandum qu’il ne se procurera ni ne développera d’armes nucléaires, et les deux parties entameront des négociations sur le programme iranien afin de convenir d’un mécanisme pour éliminer le stock d’uranium enrichi. 

• Selon un responsable proche des négociations, l’engagement minimum consisterait à diluer tout l’uranium enrichi sous la supervision de l’AIEA. Téhéran dispose d’un stock de 440 kg d’uranium enrichi à 60 %, un niveau proche de celui requis pour la fabrication d’armes.

Concernant les incitations financières, les États-Unis accorderont à l’Iran une dérogation lui permettant de vendre du pétrole pendant la prolongation de 60 jours du cessez-le-feu.

• L’allègement des sanctions, y compris le dégel des avoirs iraniens détenus à l’étranger, se ferait par étapes et dépendrait de l’avancement des négociations sur le nucléaire et de la conclusion d’un accord définitif.
• Cependant, le vice-ministre iranien des Affaires étrangères a déclaré que les négociations ne commenceraient que lorsque les États-Unis débloqueraient les fonds gelés, ce que réfute un responsable américain. 

L’agence iranienne Mehr a déclaré que l’accord inclut également la nécessité pour les États-Unis et leurs alliés dans la région de présenter un plan de reconstruction de l’Iran d’un montant d’au moins 300 milliards de dollars, ainsi que le déblocage de 24 milliards de dollars d’avoirs iraniens gelés durant les négociations, dont la moitié avant leur début.

Le mémorandum ne traiterait ni du programme balistique iranien, ni du soutien du régime de Téhéran aux proxys dans la région, deux points que Washington avait cherché à aborder lors des précédentes négociations, avant le début de la guerre le 28 février.  

• Israël n’a pas encore réagi à l’annonce de l’accord, annoncé quelques heures après des frappes israéliennes contre des positions du Hezbollah à Beyrouth, qui avaient conduit Téhéran à menacer de se retirer des négociations. Kazem Gharibabadi a indiqué que plusieurs des modifications réclamées par l’Iran dans le projet de protocole d’accord avaient été acceptées à la suite de l’escalade de dimanche au Liban. 
• L’opposition israélienne parle de « l’un des échecs les plus retentissants de la politique étrangère et de sécurité d’Israël et qui est entièrement imputable à Netanyahou ».

• Le secrétaire général des Nations unies, António Guterres, a exprimé sa « profonde gratitude » envers plusieurs pays médiateurs, dont le Pakistan, la Turquie et l’Arabie saoudite, qualifiant l’accord d’« étape cruciale vers un règlement pacifique du conflit ».

• Le sénateur républicain Lindsey Graham, l’un des proches de Trump le plus en faveur de la poursuite de la guerre contre l’Iran a déclaré dans une publication sur X : « Je suis quelque peu préoccupé par le fait que la vision qu’a l’Iran de cet accord semble différer de ce qu’affirme l’équipe de négociation américaine. Conformément à notre législation, tout accord nucléaire conclu avec l’Iran sera soumis au Congrès pour examen et vote. Je suis impatient d’examiner le texte final et j’estime qu’il est impératif que l’architecte de cet accord, le vice-président Vance, ainsi que ses partenaires de négociation, participent au processus de présentation de l’accord final au Congrès. »

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L’offre de rachat interne de décembre 2025 valorisait l’entreprise à autour de 800 milliards. En cinq mois, et après l’absorption de xAI, l’entreprise américaine spécialisée dans l’intelligence artificielle créée par Elon Musk et Igor Babuschkin en 2023, le prix réclamé au marché public a donc plus que doublé. Rapporté aux seuls revenus, il représente plus de quatre-vingt-dix fois les ventes, un multiple que seule une promesse messianique peut soutenir.

Pour comprendre ce mécanisme il faut lire le prospectus de 400 pages ¹⁷ que SpaceX avait rendu public avant son introduction en bourse non pas comme un « business de fusées ». Ce qu’Elon Musk a mis sur le marché est en réalité la première stack régalienne physique privatisée dans laquelle l’accès à l’orbite, la connectivité mondiale, le calcul et l’intelligence artificielle sont réunis en une seule entité et sont contrôlés, par construction statutaire, par un seul homme, lui-même. 

Pour comprendre la profondeur de cette dynamique, il faut se tourner vers George Dumézil et son hypothèse des fonctions tripartites (sacerdotale, guerrière, productrice). Elon Musk est en train de reconstituer l’unité des trois fonctions en dehors de l’État, pour la première fois dans l’histoire moderne : la fonction messianique avec l’accès à l’orbite, la conquête de la Lune et de Mars, ainsi que l’ambition d’une civilisation multiplanétaire qui étendrait « la lumière de la conscience jusqu’aux étoiles » ; la fonction guerrière avec les lancements de sécurité nationale et Starshield ; la fonction productive avec Starlink et le calcul. Cette unité trifonctionnelle est précisément ce que l’aventure démocratique post-1789 puis l’ordre managérial occidental post-1945 avaient dissous et ce que le prospectus prétend désormais réconcilier sous une coquille privée.

Trois entreprises distinctes cohabitent au sein de SpaceX : les lanceurs, dans le segment Espace ; Starlink, dans le segment Connectivité ; le calcul, Grok et X hérités de xAI absorbée le 2 février 2026, dans le segment IA. Si le prospectus s’efforce de faire croire qu’elles n’en forment qu’une seule, l’analyse financière en dit autrement. 

Selon une enquête publiée par le VC Corner ¹⁸, les deux activités physiques, l’Espace et la Connectivité, qui pèsent respectivement 370 et 1 600 milliards, ne représentent pas plus de 7 % du marché total adressable de 28 500 milliards de dollars que le prospectus vend aux investisseurs. Le reste, soit 26 500 milliards, est logé dans le segment de l’intelligence artificielle, dont 22 700 milliards pour les seules applications d’entreprise, c’est-à-dire dans l’activité qui a jusqu’ici perdu de l’argent et dont la demande finale reste à démontrer.

En complément de la lecture des plus de 400 pages du prospectus parue dans ces pages, nous avons choisi d’isoler certains passages révélateurs, en les lisant pour ce qu’ils avouent davantage que pour ce qu’ils affirment, puis en les confrontant à trois grilles que le récit officiel préfère éviter. 

La première est le souvenir du « financement par les fournisseurs » qui a précédé l’effondrement de la bulle Internet. La deuxième est la commoditisation accélérée des modèles d’intelligence artificielle. La troisième est l’écart désormais documenté entre les promesses de l’IA et son retour sur investissement réel. 

À ces trois grilles s’ajoute, en filigrane, la seule question qui nous importe réellement : que révèle cette charte privée sur le levier que la France et l’Europe peuvent actionner ?

La stack de Musk : l’objectif d’un transfert de souveraineté

Dans sa présentation introductive, SpaceX se décrit comme la seule entreprise à construire « the integrated hardware and software infrastructure of the future », autrement dit l’infrastructure intégrée, matérielle et logicielle, du futur, à travers l’espace, la connectivité et l’IA. Fondée en 2002, l’entreprise revendique depuis 2023 plus de 80 % de la masse mise en orbite chaque année dans le monde, soit près de 9 600 satellites Starlink, ainsi qu’environ 75 % des satellites manœuvrables en activité.

Tout le pari de la valorisation tient dans le mot « integrated ». En effet, pris séparément, aucun de ces  trois métiers ne justifie une telle valorisation. Le marché des lanceurs est étroit, la connectivité demeure un service d’abonnement en concurrence avec les fournisseurs terrestres et l’IA est pour le moment une activité déficitaire dont les bénéficiaires réels et la localisation exacte de la valeur sont encore incertains. C’est donc leur emboîtement et leur étroite interaction qui sont vendus en faisant l’hypothèse que l’infrastructure mondiale du futur sera constituée de centres de calcul en orbite.

SpaceX justifie sa capacité à réaliser ses ambitions dans le domaine des centres de calcul par la construction des centres Colossus de Memphis, la plus grande grappe d’entraînement cohérente jamais assemblée avec près de 300 mégawatts et plus de 220 000 processeurs montés en quelques mois. Cette infrastructure terrestre, qui possède une valeur immédiate et facilement quantifiable, préfigure l’architecture que SpaceX projette ensuite dans l’espace.

De manière sous-jacente, le récit de SpaceX est donc celui d’une souveraineté privatisée dans laquelle un seul acteur concentre l’accès à l’orbite, les lancements de sécurité nationale américains (onze sur douze en 2025), un réseau gouvernemental dédié avec Starshield ainsi qu’une une capacité de calcul de rang mondial. Cet emboîtement opère néanmoins un double glissement par rapport aux définitions traditionnelles de la souveraineté : celle-ci se transfère de la sphère publique à un acteur privé et passe d’une dominante abstraite, juridique, à une dominante infrastructurelle et physique. 

Parier sur la bulle : faut-il ruiner les investisseurs pour financer les infrastructures ?

Le résumé du prospectus fournit quelques ordres de grandeur. 

En 2025, le chiffre d’affaires consolidé s’élève à 18 674 millions de dollars, pour une perte opérationnelle de 2 589 millions et une perte nette de l’ordre de 4 940 millions selon la presse financière. Le segment Connectivité, c’est-à-dire Starlink, génère à lui seul 11 387 millions de dollars de revenus et 4 423 millions de dollars de résultat opérationnel. Le segment IA accuse en 2025 une perte opérationnelle de 6 355 millions de dollars et absorbe 12 727 millions de dépenses d’investissement, dont 7 723 millions pour le seul premier trimestre de 2026.

Ces chiffres permettent de comprendre qu’au sein de l’écosystème SpaceX, un seul métier finance tous les autres. Starlink fournit environ 61 % des revenus et constitue la seule source de profit, tandis que le segment IA brûle plus de six milliards et absorbe près de treize milliards d’investissements en une seule année. Ce segment génère bien des recettes, mais celles-ci proviennent essentiellement de la location de sa capacité de calcul à ses propres concurrents, comme Anthropic depuis mai 2026 puis Google à partir de l’été, et pas d’un produit vendu à des clients finaux. Les sommes qui alimentent l’IA de SpaceX circulent donc entre une poignée de bilans liés entre eux, ce qui approfondit une dépendance au capital extérieur sans installer de rentabilité propre. L’introduction en bourse prolongera cette mécanique en mobilisant le public pour financer ces dépenses. C’est d’ailleurs la même logique qui sous-tend l’esprit des autres grandes cotations envisagées en 2026, d’OpenAI et d’Anthropic. On ouvre le capital au public moins parce que le modèle a réussi que parce que la fuite en avant dans les dépenses doit se poursuivre et que les marchés privés américains, pourtant colossaux, ne suffisent plus à en porter la charge.

La fin des années 1990 offre un précédent pour comprendre le fonctionnement de ce montage.

Les réseaux de fibre optique ont été bâtis sur la promesse d’une demande illimitée. Les équipementiers ont entretenu cette expansion en finançant les fournisseurs, c’est-à-dire en leur accordant des prêts qui leur permettaient de commander des capacités qu’ils n’auraient pas pu financer seuls. Certains allaient même jusqu’à échanger des capacités, se revendant mutuellement des droits comptabilisés en chiffre d’affaires, alors que les flux réels s’annulaient. La demande finale est finalement restée très en deçà des prévisions, le prix du transport de données s’est effondré et l’édifice s’est effondré, laissant derrière lui des faillites en chaîne et des capacités inutilisées pendant des années. Pour autant, ce qui s’est avéré être une bulle financière n’était pas une bulle industrielle. Si la perte comptable était immense, le legs physique demeurait : à l’issue du processus, la fibre avait été tirée presque partout, ce qui a permis à Google de bâtir son empire et à YouTube de prospérer grâce à la bande passante. Le streaming vidéo, qui est déterminant pour l’avenir d’Internet, n’est devenu économiquement possible que parce que la bulle financière de la fibre avait rendu le transport de données quasi gratuit. Les actionnaires de l’époque ont financé, à leur insu et souvent à leur détriment, l’infrastructure du monde d’aujourd’hui. C’est un paradoxe que Carlota Perez a théorisé : les grandes bulles ruinent leurs investisseurs, mais peuvent équiper leurs marchés.

Le parallèle avec le moment présent est frappant. En investissant 100 milliards dans OpenAI, que ce dernier lui retourne en commandes de GPU, Nvidia se comporte peu ou prou comme Lucent à l’époque, qui finançait les opérateurs télécom, mais à une échelle décuplée. Les engagements croisés entre fournisseurs de puissance de calcul, laboratoires et hyperscalers, où l’investisseur est aussi le fournisseur, le client et parfois le garant de la dette, reproduisent la boucle fermée de 1999. La demande est uniquement souscrite par l’offre, mais n’est pas révélée par le marché et la déflation du prix du token, déjà engagée à un rythme vertigineux, rejoue l’effondrement du prix du bit transporté. La valorisation de quatre-vingt-dix fois les ventes repose sur un abonnement unique rentable et sur une capacité de calcul dont les revenus proviennent d’acteurs qui se la louent les uns aux autres. C’est cette hypothèse d’une demande finale solvable, encore à démontrer, et non la prouesse technique, que le multiple met en jeu.

Physiciens et financiers

Dans la partie consacrée à l’infrastructure de calcul, SpaceX énonce sa conviction centrale : les contraintes décisives de l’intelligence artificielle seraient d’ordre physique. Il s’agirait essentiellement de la fabrication de puces, de l’infrastructure des centres de données et de la production d’énergie.

Cette insistance sur le rôle des infrastructures physiques est sans doute ce qui distingue le plus nettement Musk de ses concurrents Anthropic et OpenAI. Il raisonne d’abord en tant que physicien, pour qui l’énergie et l’infrastructure sont primordiales. L’actualité technologique lui donne raison, puisque les modèles semblent se « commoditiser ». L’arrivée du chinois DeepSeek a fait chuter les prix de 90 à 97 % sur des tâches comparables, et la firme chinoise a rendu permanente le 22 mai 2026 une nouvelle baisse de 75 %, ramenant le tarif de son modèle phare entre 0,0035 et 0,83 dollar le million de tokens selon l’usage, le plancher correspondant à l’entrée mise en cache ¹⁹. L’indice de Stanford documente une division par plus de 290 du coût d’un niveau de performance équivalent à GPT-3.5 entre novembre 2022 et octobre 2024, le prix passant de 20 à 0,07 dollar le million de tokens. Plusieurs analyses prolongent cette tendance à plus de 99 % en trois ans ²⁰. Si le modèle n’est plus différenciant, la valeur durable se déplace vers la rente d’infrastructure, à la fois matérielle (puces, centres et énergie), et logicielle (orchestration). C’est la thèse de Musk et la justification de Terafab, l’initiative de fabrication de puces menée avec Tesla et Intel, dont l’objectif affiché est de produire un térawatt de matériel de calcul par an.

Cette stratégie présente toutefois deux fragilités. 

D’une part, posséder l’infrastructure physique est un pari lent et très capitalistique, puisqu’il implique de dépenser des dizaines de milliards avant d’obtenir le moindre retour, comme le montrent déjà les comptes. D’autre part, les investisseurs avaient financé la R&D des modèles d’IA en espérant des retours sur investissement faramineux et des rentes de monopole, mais le « moment DeepSeek » a commoditisé ces modèles. Faute de « fossé logiciel », le capital se rabat donc sur le « fossé physique ». On peut donc interpréter cet intérêt soudain pour le contrôle de l’infrastructure comme une rationalisation de l’échec de la promesse initiale d’un modèle imbattable, mais aussi comme une intuition du physicien.

Qui sera IBM  ? Qui sera Microsoft  ?

Parmi les développements récents, SpaceX a révélé les accords de services de calcul conclus avec Anthropic en mai 2026. Ces accords portent sur la capacité de Colossus et de Colossus II, le client s’engageant à payer 1,25 milliard de dollars par mois jusqu’en mai 2029, avec une montée en charge à tarif réduit en mai et en juin 2026, chaque partie pouvant résilier moyennant un préavis de quatre-vingt-dix jours et Anthropic conservant la propriété de ses modèles et de ses données. 

Le 5 juin, un amendement au prospectus a révélé un second contrat, cette fois-ci avec Google, pour 920 millions de dollars par mois, soit environ 11 milliards par an, ce qui porte à près de 26 milliards la recette annualisée de location de calcul, la presse évoquant pour le seul Colossus 1 près de 300 mégawatts et plus de 220 000 processeurs graphiques. Le fait que l’un des trois grands rivaux loue à un autre une capacité de l’ordre de quinze milliards par an en dit plus long que tout le récit interstellaire : à ce stade précoce du développement de l’intelligence artificielle, l’enchevêtrement de l’écosystème constitue une information financière clef. Les laboratoires achètent du calcul à leurs concurrents, les hyperscalers financent les laboratoires qui les paient, les fabricants de puces investissent chez leurs clients, et chacun loue à chacun ce qui lui manque, car personne ne peut produire seul suffisament de calcul et que personne ne sait encore exactement qui est le client de qui. Il ne faut pas y voir une anomalie. L’informatique personnelle de 1981 présentait la même promiscuité, quand IBM assemblait sa machine avec le processeur d’Intel et le système d’exploitation d’une petite société de Seattle et que les futurs ennemis mortels se présentaient encore les uns aux autres comme fournisseurs.

C’est précisément la raison pour laquelle il est important de détailler le précédent jusqu’au bout. 

En 1981, IBM confia à Microsoft le système d’exploitation de ses ordinateurs personnels, croyant acheter une simple commodity alors que Microsoft savait acquérir une plateforme. IBM a gagné la décennie mais a perdu le siècle : la valeur ne s’est pas maintenue chez celui qui possédait les usines ; elle a migré vers celui qui contrôlait la couche OS par laquelle tout devait passer. La question de 2026 n’est donc pas de savoir qui possède les centres de calcul, mais qui sera Microsoft et qui sera IBM, c’est-à-dire qui contrôlera, une fois la poussière retombée, la couche la plus rentable de la pile. 

La vieille loi de la conservation des profits attractifs de Clayton Christensen indique la direction : quand une couche se commoditise, les profits migrent vers les couches adjacentes. Vers le bas, c’est la thèse de Musk, l’énergie, les puces, l’infrastructure. Vers le haut, c’est la thèse du système d’exploitation de l’intelligence artificielle, cette couche qui s’intercalera entre l’utilisateur et tout ce qu’il fait, l’environnement technique et cognitif dans lequel il opère, plutôt que l’outil qu’il ouvre. Les signes en ce sens sont nombreux : l’analyste Paul Kedrosky voit dans les couches d’orchestration les nouveaux systèmes d’exploitation et la valeur remontant la pile technique à mesure que ralentit l’amélioration brute des modèles. Par exemple, le Copilot de Microsoft route désormais indifféremment ses requêtes entre OpenAI, Anthropic et les modèles ouverts : quand le client peut changer de modèle sans changer son flux de travail, le modèle est une commodité, et la rente s’est déplacée vers l’orchestrateur ²¹.

C’est là que l’analogie atteint ses limites. MS-DOS devait sa réussite à son universalité : le même logiciel s’installait à l’identique sur des millions de machines identiques, à un coût marginal nul, et chaque installation renforçait le standard universel. Rien ne garantit qu’il existera un équivalent pour l’intelligence artificielle, car celle-ci ne s’installe pas dans une entreprise comme un système d’exploitation, elle s’y intègre, et toute intégration est longue, fastidieuse et singulière. Chaque organisation a en effet son système d’information, ses données, ses processus, ses résistances, sa culture… et le travail accompli chez l’une est à recommencer chez l’autre. C’est le rocher de Sisyphe. Lorsque la donnée qui améliore un modèle déployé réside sur les serveurs de l’entreprise, les contrats d’usage interdisent le plus souvent au laboratoire de s’en servir pour l’entraînement ; l’apprentissage est alors local, il ne s’agrège pas et il n’engendre pas de standard. Alors que l’OS du PC était un produit, l’OS de l’entreprise intelligente est un chantier permanent. Il se peut donc que le Microsoft de cette nouvelle ère n’existe pas, et que la couche la plus rentable, au lieu de se concentrer dans une plateforme universelle, se disperse en mille rentes locales captées par ceux qui font la glu, orchestrateurs sectoriels, intégrateurs, entreprises de services numériques et autres Forward Deployed Engineers, dont Palantir a fait un modèle économique. La bataille des plateformes d’IA accoucherait alors, paradoxe ultime… d’une banale industrie de services. C’est ainsi qu’il faut comprendre la création par OpenAI, Anthropic et même Mistral d’une activité de conseil dédiée à l’intégration de la technologie en entreprise.

Le mur électrique et la carte française

Dans la section qui justifie l’urgence de sa mission, SpaceX expose la contrainte énergétique. 

La production d’électricité aux États-Unis est restée pratiquement stable pendant une quinzaine d’années, avec une croissance annuelle de 0,1 % entre 2008 et 2023, puis inférieure à 3 % entre 2023 et 2025, tandis que la Chine progressait à un rythme environ deux fois supérieur. Cette fuite vers l’orbite s’expliquerait donc par le fait que le Soleil contient environ 99,8 % de l’énergie du système solaire, et que des panneaux solaires placés dans l’espace produiraient plus de cinq fois l’énergie par unité de surface que leurs équivalents terrestres.

En proposant d’aller chercher dans l’espace une énergie présentée comme illimitée pour alimenter le calcul, SpaceX reconnaît donc que les États-Unis sont face à un mur électrique terrestre. Le prospectus concède d’ailleurs, parmi ses facteurs de risque, que des progrès terrestres réduisant le coût de l’énergie diminueraient l’intérêt du calcul orbital.

Ce mur est la seule carte décisive que la France et l’Europe détiennent à ce jour.

Le 12 mai 2026, devant la commission d’enquête de l’Assemblée nationale consacrée aux dépendances numériques, Arthur Mensch définit l’IA comme une industrie de transformation énergétique qui transforme les électrons en tokens. Chez Mistral même, la consommation interne d’intelligence artificielle, c’est-à-dire le calcul mobilisé pour faire tourner les modèles au service de ses propres salariés, atteint déjà environ 10 % de la masse salariale. Extrapolée à l’échelle du continent sur trois à quatre ans, cette dépendance représenterait un déficit de l’ordre de mille milliards d’euros par an, réinvesti dans la recherche et le développement non européens ²². Mensch alerte également sur le risque de captation du surplus électrique français par les acteurs américains, soit environ 9 GW, ou 90 TWh par an ²³. 

En effet, alors que la production américaine plafonne, la France dispose du goulet d’étranglement ultime de l’IA. Si nous conservons nos propres électrons au lieu de les voir captés par les États-Unis, nos centres de données terrestres seront plus compétitifs que des centres orbitaux dont la technologie n’existe pas encore.

Le problème du calcul orbital ne concerne pas sa physique, qui est gérable sous les ceintures de Van Allen, SpaceX ayant d’ailleurs acquis un cyclotron pour durcir ses puces contre les radiations. La difficulté décisive est économique, et elle commence par la chaleur. 

Un centre de données transforme l’électricité en chaleur, qu’il faut évacuer en continu. Au sol, l’air et l’eau emportent cette chaleur à faible coût par convection. Dans l’espace, aucun fluide n’assure ce transfert et la seule solution reste le rayonnement, qui nécessite d’immenses surfaces exposées. Évacuer ainsi la chaleur d’un gigawatt de calcul exigerait environ 834 000 mètres carrés de radiateurs pesant des milliers de tonnes, dont le seul lancement constituerait un obstacle économique presque rédhibitoire ²⁴. L’architecture d’un million de satellites, déposée par SpaceX auprès de la FCC ²⁵, répond à ce problème en répartissant le calcul sur d’innombrables unités qui rayonnent chacune une charge minime, ce qui dissout la contrainte thermique, mais multiplie le nombre d’objets à lancer, à maintenir et à relier, et déplace donc le problème sans le résoudre. S’y ajoutent la dégradation accélérée du matériel sous radiations, des tests menés par Google sur ses propres processeurs orbitaux ayant révélé des anomalies de mémoire après moins de trois années simulées, ainsi que la difficulté de la maintenance et le coût des lancements. Autant de raisons qui conduisent AWS à continuer de privilégier le sol.

Le pari orbital revient à parier sur l’échec permanent des alternatives terrestres. C’est précisément ce pari que l’abondance électro-nucléaire française permet de contrer.

SpaceX peut être une occasion pour l’Europe

Dans la section consacrée à ses défis, SpaceX annonce un déploiement du calcul orbital dès 2028, avec l’ambition de mettre en orbite 100 gigawatts de capacité par an. Cela supposerait de lancer près d’un million de tonnes par an et d’effectuer des milliers de lancements. Le prospectus reconnaît explicitement que nombre de ces initiatives reposent sur des technologies non éprouvées, voire inexistantes, et que leur calendrier peut se révéler difficile, voire impossible, à déterminer.

Tout repose en effet sur l’efficacité de Starship, le vaisseau géant de SpaceX, qui n’a pas encore réussi à mettre en orbite la moindre charge utile, son premier vol opérationnel étant prévu pour le second semestre 2026, et dont la cadence reste à démontrer. Les satellites de calcul orbital relèvent quant à eux de technologies inexistantes. On présente ainsi comme une trajectoire linéaire ce qui correspond en fait à l’empilement de trois paris : la montée en puissance de Starship, le marché du calcul orbital et l’énergie. La prudence s’impose, car il s’agit d’un pari sur l’échec permanent du sol. SpaceX surestime également sa singularité, car Google travaille au même horizon avec Suncatcher et la jeune pousse Starcloud, contredisant ainsi la dimension marketing du prospectus qui laisse entendre que SpaceX serait une exception ²⁶. L’investisseur n’achète donc pas une entreprise, mais une probabilité subjective attachée à un homme, et souscrire revient à parier que cet homme transformera une fois encore l’impossible en flux de trésorerie.

Le prospectus de SpaceX dévoile la forme aboutie d’une ambition civilisationnelle, ici réunie au sein d’une compagnie à charte privée et américaine, alors que l’Europe peine à produire autre chose que de la norme. 

La réponse européenne doit consister à construire un champion intégré équivalent, à capitaux mixtes publics et privés. L’atout décisif de l’Europe n’est ni Starship ni les satellites de calcul, mais le surplus électrique français pilotable et décarboné, qui constitue le seul intrant rare de la pile physique et le seul levier que la France peut actionner à court terme. Il faut donc interdire la captation de ce surplus par les hyperscalers étrangers – l’investissement de 75 milliards d’euros annoncé par SoftBank le 30 mai 2026 pour 5 gigawatts de centres de données, dont une première tranche de 45 milliards dans les Hauts-de-France, pourrait être une telle tentative de captation – et le lier par marché souverain à un champion local du calcul, afin de faire de l’électron français le socle d’une puissance que l’épargne européenne s’apprête à financer ailleurs.

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• En amont du sommet, une visioconférence a également été organisée par la présidence française le 11 juin avec des représentants de la Chine, de l’Inde, du Brésil, de la République de Corée et du Kenya. 
• Les échanges auront lieu au cours de plusieurs sessions de travail. 
• Pour éviter de revivre le scénario du G7 canadien de l’an dernier, marqué par le départ anticipé de Donald Trump, la présidence française a également prévu de conclure les échanges par un dîner à Versailles, le mercredi soir. 

Les trois sujets à suivre lors de ces deux jours sont aussi ceux qui illustrent le mieux à quel point Donald Trump a transformé et divisé le format. 

• Tout d’abord, les déséquilibres mondiaux sont le sujet clef de la présidence française du G7. 
• Hélène Rey, au cœur de la construction du projet scientifique du G7, notait ainsi dans la revue que trois grandes zones économiques contribuent aux déséquilibres mondiaux : les États-Unis (en raison de déficits budgétaires importants et persistants), la Chine (en raison d’une politique de soutien actif du secteur marchand et d’une insuffisance de la consommation) et l’Europe (en raison d’une faiblesse de l’investissement productif). 
• Selon elle, « l’histoire nous montre que si les déséquilibres excessifs ne sont pas gérés de manière coordonnée, ils sont source de tensions internationales ou finissent par se dénouer de manière brutale, par une crise financière ». 
• Pour les Européens, les discussions tournent surtout autour de la question des surcapacités chinoises et de leur impact sur l’industrie (l’Allemagne a perdu 143.000 emplois dans l’industrie en 2025). Mais les politiques de la Maison Blanche – en particulier les droits de douane – rendent impossible une action collective visant à faire pression sur Pékin pour l’inciter à changer de modèle économique. Washington semble d’ailleurs plutôt se diriger seul vers un commerce administré avec Pékin. 

La situation au Moyen-Orient est également à l’ordre du jour, alors que Donald Trump a annoncé hier avoir conclu un accord avec l’Iran prévoyant une extension du cessez-le-feu et la réouverture du détroit d’Ormuz. Il devrait être signé le 19 juin en Suisse.

• Le président américain a critiqué la majorité des pays présents autour de la table pour leur refus de soutenir ses efforts de guerre. 

Sur l’Ukraine, les Européens espèrent convaincre Trump de soutenir de nouvelles négociations avec la Russie, alors que la dynamique sur le front est en faveur de Kiev. 

• La France, l’Allemagne et le Royaume-Uni souhaitent notamment que la ligne de front actuelle serve de point de départ aux négociations et que la Russie accepte un cessez-le-feu, ainsi que des garanties de sécurité robustes pour Kiev.
• Zelensky devrait participer avec Trump à un groupe de travail commun, mais aucun entretien bilatéral n’est prévu pour l’heure.
• Moscou maintient ses revendications, qu’elle présente comme ayant été convenues lors du sommet entre Trump et Poutine à Anchorage, en août dernier.

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Curaçao participe cette année à sa première Coupe du monde, ce qui en fait également la plus petite nation à avoir jamais disputé la compétition, tant par sa population (environ 150 000 habitants, soit à peu près celle de Grenoble) que par sa superficie, inférieure à celle d’Ibiza.

• Curaçao, île des Caraïbes, n’est d’ailleurs pas un État souverain. 
• Le territoire dispose d’un gouvernement et d’un Parlement propres, mais il fait partie du Royaume des Pays-Bas. 
• Si l’on excepte les sélections britanniques, qui jouent séparément, une seule autre entité non souveraine avait participé à une Coupe du monde avant elle : les Indes orientales néerlandaises (l’actuelle Indonésie), en 1938. Curaçao, en tant que pays comme en tant que sélection nationale, n’existe que depuis 2010, date de la dissolution des Antilles néerlandaises, auxquelles appartenaient également Aruba, Saint-Martin et trois autres îles plus petites.

Comment un pays si peu peuplé a-t-il réussi à se qualifier pour la Coupe du monde ? Il y a essentiellement deux explications. D’abord, la qualification automatique des trois grandes nations nord-américaines – le Canada, les États-Unis et le Mexique – en tant que pays organisateurs, qui a ouvert la voie à des sélections plus modestes, comme Curaçao, ou comme Haïti, de retour au Mondial cette année après 52 ans d’absence, dans l’élargissement de la participation, fortement voulu par le président de la FIFA, Gianni Infantino (si vous ne l’avez pas encore lu,  ce portrait géopolitique vaut le détour). Ensuite, depuis sa création, Curaçao mise massivement sur des joueurs d’origine caribéenne, nés et formés aux Pays-Bas.

• Il n’est donc pas surprenant que, dans la liste des 26 joueurs convoqués pour ce Mondial, un seul soit né sur l’île : Tahith Chong, originaire de la capitale, Willemstad.
• Port caribéen par sa géographie, Willemstad ressemble pourtant par son architecture à une petite ville des Pays-Bas, avec ses façades à pignons et ses hauts toits en pente.
• La ville a été fondée en 1634, lorsque les Néerlandais ont repris l’île aux Espagnols, et a reçu le nom de Willemstad en hommage à Guillaume II d’Orange, alors souverain des Pays-Bas.

Toute cette introduction est une manière un peu détournée de dire que la sélection de Curaçao semble condamnée d’avance, non seulement face à l’Allemagne, un match qui pourrait bien tourner à la démonstration, mais plus largement dans l’ensemble de ce groupe E. L’Équateur et la Côte d’Ivoire, les deux autres équipes de la poule, paraissent elles aussi largement hors de portée.

• Si, d’un point de vue sportif, Allemagne-Curaçao ne semble pas promettre beaucoup de suspense, il sera intéressant d’observer si la Mannschaft, connue pour ses prises de position politiques, profitera de la scène mondiale pour faire passer un message, peut-être sous la forme d’une protestation contre l’organisation du tournoi. Les sujets ne manqueraient pas : du prix des billets à l’accueil parfois critiqué des États-Unis.

Il y a quatre ans, lors de la dernière Coupe du monde, l’Allemagne avait d’ailleurs été au cœur de l’épisode de contestation le plus marquant de la compétition.

• Le Mondial au Qatar avait été particulièrement politisé. 
• L’Iran avait refusé de chanter son hymne national lors de son premier match contre l’Angleterre, en signe de protestation contre le régime des ayatollahs, quelques semaines après la mort de Mahsa Amini. 
• Dans le même temps, plusieurs capitaines de sélections envisageaient de porter un brassard en soutien aux droits des personnes LGBTQ+, régulièrement bafoués au Qatar. Mais la FIFA avait finalement interdit ce brassard et menacé de sanctions les joueurs qui l’arboreraient.
• C’est dans ce contexte que l’Allemagne est entrée en scène. Après les appels de la FIFA à laisser la politique de côté et à « penser au football », les joueurs allemands avaient posé pour la photo officielle avant leur rencontre contre le Japon, une main devant la bouche, offrant l’un des clichés les plus emblématiques de l’histoire récente de la Coupe du monde. « C’est le signe que la FIFA veut nous mettre une muselière », avait ensuite expliqué le sélectionneur, Hansi Flick.

Il est toutefois peu probable que l’Allemagne se livre à une contestation comparable cette année. À la veille de la Coupe du monde, Rudi Völler, le directeur sportif de l’équipe d’Allemagne, a invité les joueurs et le staff à éviter toute manifestation politique pendant le tournoi.

• Le capitaine de l’équipe, Joshua Kimmich, a lui aussi récemment laissé entendre qu’il souhaitait se tenir à l’écart des débats politiques. « Chacun d’entre nous a une opinion sur certains sujets, mais le simple fait d’avoir une opinion ne fait pas de vous un expert », a-t-il déclaré dans une interview accordée à Sports Illustrated. « C’est aux responsables politiques et aux organisations concernées de prendre position. Penser que nous, les footballeurs, pouvons résoudre ces problèmes ou changer les choses est une erreur. »

Quelques chiffres et points à suivre

• Hier soir, lors de son match contre le Brésil (1-1), le Maroc est devenu la première équipe de l’histoire de la Coupe du monde à aligner simultanément onze joueurs nés hors du pays qu’ils représentent. Quatre d’entre eux sont d’ailleurs nés en France.

• Ce soir, à 22 heures, heure française, les Pays-Bas entrent en lice face au Japon. L’équipe néerlandaise fait partie de celles qui alimentent le plus l’imaginaire de la Coupe du monde, pour le meilleur comme pour le pire : c’est en effet la seule nation à avoir disputé trois finales sans jamais remporter le trophée (en 1974, 1978 et 2010). Cette année encore, elle se présente avec une équipe séduisante, même si elle est moins cotée que quatre ou cinq autres favoris. Mais il y a un détail intrigant. L’économiste allemand Joachim Klement, qui a su anticiper les vainqueurs des trois précédentes Coupes du monde (l’Allemagne en 2014, la France en 2018, puis l’Argentine en 2022), est l’un des rares analystes à parier sur une victoire des Pays-Bas.
• Pourquoi tous les footballeurs portent-ils des chaussures roses ? Au cours de ces premiers jours de compétition, de nombreux spectateurs ont remarqué un détail pour le moins étonnant : la quasi-totalité des joueurs engagés dans cette Coupe du monde semble porter les mêmes chaussures d’un rose fluorescent particulièrement voyant. Pourquoi ? La réponse est toute simple : une question de tendance. Les marques ont massivement misé sur des chaussures fuchsia électrique, car elles anticipaient qu’elles seraient à la mode. L’agence de prospective WGSN, spécialisée dans les tendances de consommation, avait annoncé dès 2024 que cette couleur serait l’une des signatures de l’été 2026. Mais il existe une autre raison. Le rose crée un contraste plus fort avec le vert de la pelouse, ce qui rend les chaussures beaucoup plus visibles. 

• La dernière polémique du Mondial concerne la langue utilisée lors des conférences de presse. En effet, lors de la conférence de presse précédant le match Brésil-Maroc, plusieurs journalistes ont tenté de poser leurs questions en espagnol, mais ont été sèchement interrompus par l’attaché de presse de la FIFA. Pour cette conférence, l’anglais avait été « retenu » comme langue officielle.

• Il ne semble pas s’agir, cette fois, d’une discrimination à l’encontre des hispanophones. L’explication est plus prosaïque : les fédérations indiquent à l’avance les langues qui doivent être couvertes par les interprètes et la FIFA organise le dispositif en conséquence. Dans le cas du match Brésil-Maroc, aucun interprète hispanophone n’avait tout simplement été demandé. Plusieurs personnalités ont toutefois souligné l’étrangeté de ne pas prévoir la présence permanente d’un interprète hispanophone. L’espagnol est en effet la langue officielle de l’un des trois pays hôtes et est parlé par des millions de personnes à travers l’Amérique du Nord.

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• Les dépenses militaires se sont établies à 5 900 milliards de roubles (70 milliards d’euros), contre 4 500 milliards un an plus tôt (55 milliards), soit une hausse d’environ 30 % en un an.
• L’essentiel de cette hausse provient des dépenses classifiées (non publiques), en augmentation de 43 % sur un an, qui sont passées de 3 400 (40 milliards) à 4 900 milliards de roubles (60 milliards).
• Ainsi, sur un total de 12 800 milliards de roubles (150 milliards d’euros) de dépenses fédérales, 38,2 % concernaient des lignes classifiées. Selon la loi budgétaire russe pour 2026, environ 85 % de ces dépenses seraient consacrées au secteur militaire.

La loi de finances prévoyait une diminution de l’effort de guerre, ramené à 6,2 % du PIB en 2026, contre 7,8 % en 2025.

• Sur ce seul trimestre, les dépenses militaires équivalent déjà à 2,5 % du PIB annuel attendu, et à environ 12 % du PIB nominal de la période (estimé à 48 400 milliards de roubles, soit environ 580 milliards d’euros).
• Si ces dépenses ont tendance à se modérer habituellement au deuxième et au troisième trimestre (par exemple, en cas de paiements anticipés de contrats d’armement), un niveau de 9 à 10 % du PIB sur l’année serait envisageable si le rythme actuel se maintenait.
• Selon des sources citées par Bloomberg, des responsables du ministère des Finances et de la Banque centrale russes auraient averti Vladimir Poutine que les dépenses liées à la guerre en Ukraine suivaient une trajectoire insoutenable ²⁸.

Cette hausse pourrait également s’expliquer par un simple exercice comptable : le ministère des Finances aurait en effet pu reporter sur 2026 des dépenses initialement prévues pour 2025, afin de ne pas dépasser l’objectif de déficit affiché l’an dernier.

• Selon Kluge, plusieurs éléments pourraient aller dans ce sens, notamment des dépenses fédérales étonnamment faibles en décembre 2025 et un volume de dépenses classifiées anormalement bas au quatrième trimestre de la même année.
• Bloomberg notait également au mois de janvier que les dépenses budgétaires russe de décembre ont baissé de 19 % par rapport à l’année précédente ²⁹.

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