{"id":4990,"date":"2022-06-17T17:04:17","date_gmt":"2022-06-17T16:04:17","guid":{"rendered":"https:\/\/legrandcontinent.eu\/es\/?p=4990"},"modified":"2022-06-17T18:09:22","modified_gmt":"2022-06-17T17:09:22","slug":"el-bce-debe-adoptar-un-marco-claro-para-controlar-los-diferenciales","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/legrandcontinent.eu\/es\/2022\/06\/17\/el-bce-debe-adoptar-un-marco-claro-para-controlar-los-diferenciales\/","title":{"rendered":"El BCE debe adoptar un marco claro para controlar los diferenciales"},"content":{"rendered":"\n<p class=\"has-drop-cap\">La reuni\u00f3n de urgencia del Banco Central Europeo (BCE) de ayer era esperada dada la dram\u00e1tica ampliaci\u00f3n de los diferenciales de la deuda p\u00fablica perif\u00e9rica de la eurozona en las dos \u00faltimas semanas. Curiosamente, aunque la normalizaci\u00f3n de la pol\u00edtica monetaria se hab\u00eda anunciado hace meses, fue el precipitado cambio de lenguaje y su endurecimiento lo que cre\u00f3 una violenta reacci\u00f3n en los mercados de bonos.<\/p>\n\n\n\n<div class=\"iframe-container wp-block-image wp-block-image-large  iframe-dw\">\n\t<div>\n\t\t<iframe class=\"absolute w-full h-full pin-t pin-l\" title=\"titolo\" aria-label=\"Interactive line chart\" src=\"\/\/datawrapper.dwcdn.net\/nn9Ty\/\" scrolling=\"no\" frameborder=\"0\" ><\/iframe>\n\t<\/div>\n<\/div>\n\n\n\n<p>Si hay una primera lecci\u00f3n que aprender, es que suele ser pol\u00edticamente incorrecto cambiar una estrategia bien coreografiada y acabar bruscamente con un marco que ha costado tiempo desarrollar. La entrada del blog de Christine Lagarde del 26 de mayo fue una descripci\u00f3n elegante y clara del camino a seguir, y fue inquietante ver que efectivamente termin\u00f3 en la reuni\u00f3n del Consejo de Gobierno del 9 de junio&nbsp;<span class='whitespace-nowrap'><span id='easy-footnote-1-4990' class='easy-footnote-margin-adjust'><\/span><span class='easy-footnote'><a href='https:\/\/legrandcontinent.eu\/es\/2022\/06\/17\/el-bce-debe-adoptar-un-marco-claro-para-controlar-los-diferenciales\/#easy-footnote-bottom-1-4990' title='Christine Lagarde,&amp;nbsp;&lt;a href=&quot;https:\/\/www.ecb.europa.eu\/press\/blog\/date\/2022\/html\/ecb.blog220523~1f44a9e916.en.html&quot;&gt;Monetary policy normalisation in the euro area&lt;\/a&gt;, Banco Central Europeo, 23 de mayo de 2022'><sup>1<\/sup><\/a><\/span><\/span>. La reuni\u00f3n de urgencia y su conclusi\u00f3n de hoy probablemente han planteado m\u00e1s preguntas que respuestas&nbsp;<span class='whitespace-nowrap'><span id='easy-footnote-2-4990' class='easy-footnote-margin-adjust'><\/span><span class='easy-footnote'><a href='https:\/\/legrandcontinent.eu\/es\/2022\/06\/17\/el-bce-debe-adoptar-un-marco-claro-para-controlar-los-diferenciales\/#easy-footnote-bottom-2-4990' title='Banco Central Europeo,&amp;nbsp;&lt;a href=&quot;https:\/\/www.ecb.europa.eu\/press\/pr\/date\/2022\/html\/ecb.pr220615~2aa3900e0a.en.html&quot;&gt;Statement after the ad hoc meeting of the ECB Governing Council&lt;\/a&gt;, 15 de junio de 2022.'><sup>2<\/sup><\/a><\/span><\/span>. En primer lugar, al decidir reunirse a este nivel de difusi\u00f3n, el Consejo de Gobierno traz\u00f3 una l\u00ednea que sin duda se pondr\u00e1 a prueba a pesar del anuncio de una respuesta en dos etapas.<\/p>\n\n\n\n<h2 class=\"wp-block-heading\">Primera l\u00ednea de defensa: la flexibilidad<\/h2>\n\n\n\n<p>En primer lugar, deber\u00eda considerarse la activaci\u00f3n de la flexibilidad de reinversi\u00f3n para el &nbsp;<em>Pandemic Emergency Purchase Programme<\/em> (PEPP) que se hab\u00eda discutido&nbsp;<span class='whitespace-nowrap'><span id='easy-footnote-3-4990' class='easy-footnote-margin-adjust'><\/span><span class='easy-footnote'><a href='https:\/\/legrandcontinent.eu\/es\/2022\/06\/17\/el-bce-debe-adoptar-un-marco-claro-para-controlar-los-diferenciales\/#easy-footnote-bottom-3-4990' title='El PEPP es un programa de pol\u00edtica monetaria lanzado en marzo de 2020 que consiste en la compra masiva de bonos por parte del Banco Central Europeo, con el objetivo de hacer frente a la crisis econ\u00f3mica provocada por la pandemia de Covid-19.'><sup>3<\/sup><\/a><\/span><\/span>. Llama la atenci\u00f3n que el BCE no haya optado por la m\u00e1xima flexibilidad a la hora de permitirse utilizar la reinversi\u00f3n del PEPP. El importe total de los reembolsos del PEPP, en bonos del Estado, asciende a unos 200.000 millones de euros en 2022, y se acerca a los 250.000 millones en 2023. A diferencia del programa de compra de deuda p\u00fablica del PEPP lanzado en 2015&nbsp;<span class='whitespace-nowrap'><span id='easy-footnote-4-4990' class='easy-footnote-margin-adjust'><\/span><span class='easy-footnote'><a href='https:\/\/legrandcontinent.eu\/es\/2022\/06\/17\/el-bce-debe-adoptar-un-marco-claro-para-controlar-los-diferenciales\/#easy-footnote-bottom-4-4990' title='El Programa de Adquisici\u00f3n de Valores P\u00fablicos (GSPP), puesto en marcha el 22 de enero de 2015 por el Consejo de Gobierno del BCE, a\u00f1adi\u00f3 las compras en el mercado secundario de bonos del sector p\u00fablico denominados en euros a sus programas existentes de compra de activos para hacer frente a los riesgos de un per\u00edodo excesivamente prolongado de baja inflaci\u00f3n.'><sup>4<\/sup><\/a><\/span><\/span>, el BCE no publica el perfil mensual de los reembolsos del PEPP (solo cifras retrospectivas en los boletines mensuales), pero podemos suponer una trayectoria lineal de no m\u00e1s de 20.000 millones de euros al mes, lo que supone un poder de intervenci\u00f3n bastante limitado para controlar los mercados.<\/p>\n\n\n\n<div class=\"iframe-container wp-block-image wp-block-image-large  iframe-dw\">\n\t<div>\n\t\t<iframe class=\"absolute w-full h-full pin-t pin-l\" title=\"titolo\" aria-label=\"Interactive line chart\" src=\"\/\/datawrapper.dwcdn.net\/tudGh\/\" scrolling=\"no\" frameborder=\"0\" ><\/iframe>\n\t<\/div>\n<\/div>\n\n\n\n<p>Si el Consejo de Gobierno decide activar la flexibilidad de la reinversi\u00f3n del PSPP, eso agregar\u00eda 187.000 millones de euros de recompras del PSPP en los pr\u00f3ximos 12 meses, casi duplicando la potencia de fuego. Con toda probabilidad, el BCE tendr\u00e1 que utilizar toda la flexibilidad de reinversi\u00f3n de que dispone e incluso m\u00e1s, lo que le obligar\u00e1 a concebir y utilizar instrumentos adicionales.<\/p>\n\n\n\n<h2 class=\"wp-block-heading\">Segunda l\u00ednea de defensa: el instrumento antifragmentaci\u00f3n<\/h2>\n\n\n\n<p>La segunda l\u00ednea de defensa es el dise\u00f1o de un nuevo instrumento antifragmentaci\u00f3n, tal y como ha solicitado hoy el Consejo de Gobierno, y como ha destacado ampliamente Isabel Schabel en su intervenci\u00f3n&nbsp;<span class='whitespace-nowrap'><span id='easy-footnote-5-4990' class='easy-footnote-margin-adjust'><\/span><span class='easy-footnote'><a href='https:\/\/legrandcontinent.eu\/es\/2022\/06\/17\/el-bce-debe-adoptar-un-marco-claro-para-controlar-los-diferenciales\/#easy-footnote-bottom-5-4990' title='Isabel Schnabel, Miembro del Comit\u00e9 Ejecutivo del BCE,&lt;strong&gt;&amp;nbsp;&lt;\/strong&gt;&lt;a href=&quot;https:\/\/www.ecb.europa.eu\/press\/key\/date\/2022\/html\/ecb.sp220614~67eda62c44.en.html&quot;&gt;United in diversity \u2013 Challenges for monetary policy in a currency union&lt;\/a&gt;, BCE, 14 de junio de 2022.'><sup>5<\/sup><\/a><\/span><\/span>. Sin embargo, el BCE no es una organizaci\u00f3n ascendente y los comit\u00e9s s\u00f3lo pueden actuar si hay una direcci\u00f3n clara desde arriba, lo que no es el caso actualmente. Una de las principales razones por las que los comit\u00e9s tendr\u00e1n dificultades es que la definici\u00f3n de fragmentaci\u00f3n no est\u00e1 clara. Hay varias formas de definir la fragmentaci\u00f3n, cada una de las cuales dar\u00eda lugar a un conjunto diferente de marcos operacionales antifragmentaci\u00f3n.<\/p>\n\n\n\n<p>La definici\u00f3n vintage de la fragmentaci\u00f3n se remonta a la \u00e9poca de Mario Draghi en el BCE en 2012. Draghi argumentaba entonces que, si bien los diferenciales soberanos eran leg\u00edtimos y necesarios, el BCE deb\u00eda abordar los riesgos de redenominaci\u00f3n. Era dif\u00edcil de definir y medir, pero surgieron varias metodolog\u00edas emp\u00edricas para descomponer los diferenciales en varios componentes que incluyeran este riesgo de redenominaci\u00f3n. Quiz\u00e1 el enfoque m\u00e1s riguroso sea el de DeSantis&nbsp;<span class='whitespace-nowrap'><span id='easy-footnote-6-4990' class='easy-footnote-margin-adjust'><\/span><span class='easy-footnote'><a href='https:\/\/legrandcontinent.eu\/es\/2022\/06\/17\/el-bce-debe-adoptar-un-marco-claro-para-controlar-los-diferenciales\/#easy-footnote-bottom-6-4990' title='Roberto A. De Santis, \u00ab&amp;nbsp;&lt;a href=&quot;https:\/\/onlinelibrary.wiley.com\/doi\/abs\/10.1111\/jmcb.12582&quot;&gt;Redenomination Risk&lt;\/a&gt;&amp;nbsp;\u00bb,&amp;nbsp;&lt;em&gt;Journal of Money, Credit and Banking&lt;\/em&gt;, 4 de diciembre de 2018.'><sup>6<\/sup><\/a><\/span><\/span>, que utiliza la diferencia entre los CDS&nbsp;<span class='whitespace-nowrap'><span id='easy-footnote-7-4990' class='easy-footnote-margin-adjust'><\/span><span class='easy-footnote'><a href='https:\/\/legrandcontinent.eu\/es\/2022\/06\/17\/el-bce-debe-adoptar-un-marco-claro-para-controlar-los-diferenciales\/#easy-footnote-bottom-7-4990' title='&lt;em&gt;Cr\u00e9dit Default Swap&lt;\/em&gt;.'><sup>7<\/sup><\/a><\/span><\/span> denominados en euros y en d\u00f3lares para fijar el precio del mercado de estos riesgos.<\/p>\n\n\n\n<p>Pero en realidad el BCE utiliza ahora el t\u00e9rmino fragmentaci\u00f3n para describir un conjunto de circunstancias que pueden ser m\u00e1s amplias que la estrecha definici\u00f3n de riesgo de redenominaci\u00f3n. As\u00ed que podr\u00eda haber un nivel intolerable de fragmentaci\u00f3n, que podr\u00eda no ser el resultado del riesgo de redenominaci\u00f3n en s\u00ed mismo. Esta es una laguna potencialmente importante, ya que requerir\u00eda que el BCE definiera la fragmentaci\u00f3n con mayor claridad.<\/p>\n\n\n\n<div class=\"iframe-container wp-block-image wp-block-image-large  iframe-dw\">\n\t<div>\n\t\t<iframe class=\"absolute w-full h-full pin-t pin-l\" title=\"titolo\" aria-label=\"Interactive line chart\" src=\"\/\/datawrapper.dwcdn.net\/r1ueJ\/\" scrolling=\"no\" frameborder=\"0\" ><\/iframe>\n\t<\/div>\n<\/div>\n\n\n\n<h3 class=\"wp-block-heading\">Existen aqu\u00ed varias opciones que compiten entre s\u00ed:<\/h3>\n\n\n\n<ol class=\"wp-block-list\"><li>Un nivel absoluto de diferenciales que el BCE considerar\u00eda excesivo y por encima del cual decidir\u00eda actuar. Hasta cierto punto, es posible que el BCE haya se\u00f1alado ese nivel al convocar su reuni\u00f3n de emergencia.<\/li><li>La segunda opci\u00f3n es considerar que no es el valor absoluto del diferencial, sino su ampliaci\u00f3n diferenciada en respuesta a un determinado choque. En efecto, cuando el BCE observa una respuesta diferenciada a una perturbaci\u00f3n sim\u00e9trica com\u00fan, puede decidir intervenir para garantizar que esta perturbaci\u00f3n no cree impactos divergentes en la zona euro.<\/li><li>El \u00faltimo punto es considerar que no es el nivel absoluto del diferencial lo que importa, sino la velocidad de ampliaci\u00f3n, la volatilidad o la derivada del diferencial. En este sentido, el BCE s\u00f3lo intervendr\u00eda para contener el aumento del diferencial, independientemente del nivel objetivo\/fundamental del mismo o de si crea un impacto divergente en la zona euro.<\/li><\/ol>\n\n\n\n<p>Estos tres posibles marcos crean respuestas operacionales muy diferentes, y el mercado se preguntar\u00e1 sin duda bajo qu\u00e9 marco est\u00e1 operando el BCE. No es prudente creer que una vaga amenaza de intervenci\u00f3n pueda revertir la situaci\u00f3n. De hecho, el BCE debe avanzar oficialmente hacia alg\u00fan tipo de marco de control de los diferenciales y comunicarlo claramente. Muchos argumentar\u00e1n que esto obligar\u00e1 al BCE a coquetear con la financiaci\u00f3n monetaria y lo expondr\u00e1 a una nueva ronda de litigios ante el Tribunal Constitucional alem\u00e1n, pero esto parece en gran medida inevitable en este momento y, en cualquier caso, retrasar\u00e1 y limitar\u00e1 el potencial de normalizaci\u00f3n y endurecimiento de la pol\u00edtica monetaria hasta que se aclare.<\/p>\n\n\n\n<p>Por \u00faltimo, Isabel Schnabel se equivoca al afirmar que el PEPP por s\u00ed solo no ha conseguido hacer frente a los riesgos de fragmentaci\u00f3n&nbsp;<span class='whitespace-nowrap'><span id='easy-footnote-8-4990' class='easy-footnote-margin-adjust'><\/span><span class='easy-footnote'><a href='https:\/\/legrandcontinent.eu\/es\/2022\/06\/17\/el-bce-debe-adoptar-un-marco-claro-para-controlar-los-diferenciales\/#easy-footnote-bottom-8-4990' title='Isabel Schnabel,&amp;nbsp;&lt;a href=&quot;https:\/\/www.ecb.europa.eu\/press\/key\/date\/2022\/html\/ecb.sp220614~67eda62c44.en.html&quot;&gt;United in diversity \u2013 Challenges for monetary policy in a currency union&lt;\/a&gt;, BCE, 14 de junio de 2022.'><sup>8<\/sup><\/a><\/span><\/span>: su efecto sobre los diferenciales fue efectivamente inmediato y masivo. Sin embargo, tiene mucha raz\u00f3n al decir que el BCE siempre luchar\u00e1 a contracorriente si los gobiernos de la eurozona no ponen de su parte para mejorar la arquitectura de la eurozona y limitar la necesidad de las operaciones de control de los diferenciales del BCE.<\/p>\n\n\n\n<p>El Banco Central Europeo debe hacer suyo este argumento y pedir formalmente una mayor integraci\u00f3n fiscal, en forma de una nueva ronda de pr\u00e9stamos y gastos conjuntos, para lograr la independencia energ\u00e9tica y reforzar las capacidades de seguridad y defensa de Europa. S\u00f3lo a trav\u00e9s de una mayor integraci\u00f3n fiscal podr\u00e1 el BCE reducir la presi\u00f3n necesaria para intervenir en los mercados de bonos soberanos.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"<p>La flexibilidad de las reinversiones no es una herramienta de estabilizaci\u00f3n suficiente contra los riesgos de fragmentaci\u00f3n. Para Shahin Vall\u00e9e, es reclamando una mayor integraci\u00f3n fiscal como el BCE puede lograr la independencia energ\u00e9tica y reforzar las capacidades de seguridad y defensa de Europa.<\/p>\n","protected":false},"author":1366,"featured_media":4991,"comment_status":"open","ping_status":"open","sticky":false,"template":"templates\/post-studies.php","format":"standard","meta":{"_acf_changed":false,"_trash_the_other_posts":false,"footnotes":""},"categories":[5],"tags":[],"geo":[177],"class_list":["post-4990","post","type-post","status-publish","format-standard","hentry","category-economia","staff-shahin-vallee","geo-europa"],"acf":[],"yoast_head":"<!-- This site is optimized with the Yoast SEO plugin v26.1.1 - https:\/\/yoast.com\/wordpress\/plugins\/seo\/ -->\n<title>El BCE debe adoptar un marco claro para controlar los diferenciales - El Grand Continent<\/title>\n<meta name=\"robots\" content=\"index, follow, max-snippet:-1, max-image-preview:large, max-video-preview:-1\" \/>\n<link rel=\"canonical\" href=\"https:\/\/legrandcontinent.eu\/es\/2022\/06\/17\/el-bce-debe-adoptar-un-marco-claro-para-controlar-los-diferenciales\/\" \/>\n<meta property=\"og:locale\" content=\"es_ES\" \/>\n<meta property=\"og:type\" content=\"article\" \/>\n<meta property=\"og:title\" content=\"El BCE debe adoptar un marco claro para controlar los diferenciales - El Grand Continent\" \/>\n<meta property=\"og:description\" content=\"La flexibilidad de las reinversiones no es una herramienta de estabilizaci\u00f3n suficiente contra los riesgos de fragmentaci\u00f3n. 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